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作者 | 温星星

15日晚，常山药业发布公告称，“国内ED患者人数约为1.4亿人，（枸橼酸西地那非）产品市场广阔”。真是一石激起千层浪，该论断迅速刷爆朋友圈和各大媒体网站。

因为这不仅仅是上市公司业绩预期问题，还关系到男人的尊严问题。风云君自从看到这个1.4亿的数据后，现在瞅公司男同事都觉得不正常，同事看本人的眼神也透着诡异。

国家统计局公布的数据显示，2017年我国男性人口为7.11亿人，按照常山药业的数据，也就是说，每5个男同胞中（包括男婴、男童和老男人）就有一个是ED（男性勃起功能障碍）患者。

风云君打心眼里不服，为了给广大男同胞争口气，风云君认真地研究了这家公司，就在风云君截稿准备推送的时候，常山药业发布了新的公告：高管减持了，趁着这两日股价上涨，减持了！

受“市场广阔”的“利好”消息的影响，16日，常山药业股价如服用了自家的“伟哥”产品，金戈铁马，气吞万里如虎，强势封于涨停板，今日更是大涨9.6%。

而就在今日，常山药业的高管们一溜烟儿得趁着股价上涨减持了。具体情况如下：

四位股东共减持了常山药业1008万股，占总股本1.08%的股份，合计套现8764.54万元。在常山药业的账上还没看见一分钱“枸橼酸西地那非片剂”（即伟哥）销售收入的时候，股东减持了，是可忍孰不可忍？

风云君与各位ED和非ED的朋友一起来简单看下常山药业的财务经营情况。

据常山药业（300255.SZ）官网介绍，公司是从事肝素系列产品的研发、生产和销售的生物医药类高新技术企业，主导产品为肝素钠原料药、低分子量肝素钙注射液、肝素钠注射液、透明质酸钠、硬胶囊剂及抗衰老保健食品—益海堂胶囊等产品。

公司原料药车间、小容量注射剂车间、片剂、硬胶囊剂车间均通过了国家GMP认证,，2008年10月肝素原料药车间取得了CEP证书，2009年通过了法国GMP认证。

（图表来自常山药业招股说明书）

肝素（Heparin）是一种由葡萄糖胺、L-艾杜糖醛酸、N-乙酰葡萄糖胺和D-葡萄糖醛酸以及他们的硫酸化衍生物组成的糖胺聚糖。肝素因首先从肝脏发现而得名，被广泛应用于心血管疾病和血液透析治疗。

肝素产业链包括上游的肝素粗品、中游的肝素原料药和下游的肝素制剂。肝素粗品由从新鲜的健康生猪小肠粘膜中提取，其中含有核酸及蛋白质等杂质，不能直接应用于临床治疗，需进一步提纯以制成肝素原料药。

肝素原料药通常以钠盐或钙盐的形式存在，称为肝素钠或肝素钙，在使用中尤以肝素钠为主。肝素原料药可直接用于制成标准肝素制剂，也可以加工制成低分子量肝素原料药，再进一步制成低分子量肝素制剂。标准肝素制剂和低分子量肝素制剂可直接应用于临床治疗。

肝素制剂是公司的主要产品，常山药业2017年营收明细构成如下：

（1）生产模式

公司采取"以‘以销定产’为基础，结合市场预期需求确定生产量"的生产组织模式。公司生产系统根据销售部门提供的客户订单和销售预测等市场信息制订各主要产品的生产计划。

（2）销售模式

① 肝素钠原料药销售模式

• 国内销售。公司的肝素钠原料药在国内采用直接销售给药品生产企业的模式，与天津生化、海南通用等国内大型肝素制剂生产企业建立了供销关系。

• 国外销售。公司的肝素钠原料药的出口采用自行出口的销售模式，客户包括国外制药企业和国外原料药经销商。

② 标准肝素制剂和低分子量肝素制剂销售模式

公司设立制剂销售部负责标准肝素制剂和低分子量肝素制剂的销售。制剂销售部在全国设立有4个销售大区，通过代理商制度建立销售网络。目前，公司的销售网络遍布全国主要城市，已形成了比较完善的销售网络和渠道、稳定的客户群和专业的销售团队。

制剂销售部下设市场部和商务部，由市场部负责搜集信息、学术支持和营销策划等工作；商务部负责统筹安排招标、跟踪产品物价数据、对客户进行分类分析等工作，为销售提供数据支持。

肝素制剂的目标终端市场为医院，公司通过专业学术推广会、新产品展销会等专业化推广活动发展经销商（经GSP认证的医药流通企业），再通过经销商将产品销售到医院。

公司近五年的收入增长较快，从2013以来，年复合增长率达到15.05%。

近年来国际市场对肝素原料药的需求稳定增长，据统计，2007年至2015年全球肝素原料药的需求CAGR为8%，2015年需求量超过44万亿单位。2015年全球肝素药物市场规模已达到 125.8亿美元，同比增长11.1%。

常山药业的收入增长貌似也符合行业的总体增长情况。2017年实现营业收入142,016.14万元，较上年同期增长26.98%；归属于母公司净利润实现19,691.92万元，较上年同期增长12.21%。常山药业2017年未披露前五大客户的具体名称。

但是，2017年审计报告对应收账款的披露中新增了一个比较陌生的客户：如皋市新泰生物科技有限公司。

2017年审计报告披露内容如下：

天眼查查询结果显示：如皋市新泰生物科技有限公司2016年9月26日开业，2017年3月31日企业从筹建修改为开业/正常经营状态，公司认缴注册资本380万人民币，目前在缴社保员工人数为3人。

据天眼查显示数据，如皋市新泰生物科技有限公司2017年才正常营业，认缴注册资本380万元，2017年就向常山药业采购了超过2,860万元的产品（欠款金额2,860万元，当年发生额肯定不会小于2,860万元）。

常山药业的主营产品为肝素原料药和肝素制剂，2017年水针制剂占收入的62.59%，肝素原料药主要销售给国内大型肝素制剂生产企业、国外制药企业和国外原料药经销商，肝素制剂的目标终端市场则为国内的医院（包括通过经销商销售最终流向医院），所以，销售给该新增客户的产品应为肝素制剂产品。

2017年年报披露的前5大客户中，第五大客户的年销售金额为3,357万元，而2017年才正常营业的企业，一跃成为2017年年末应收账款中位居欠款第二位的客户。按最保守数据，即销售给如皋市新泰生物科技有限公司的年销售额为2,860万元，该新客户也是常山药业的重要的大客户了。

2017年水针制剂毛利率为77.48%，即使按最保守的数据（年销售额2,860万元），2017年销售给如皋市新泰生物科技有限公司2,860万元，也能产生2,216万元的毛利，这占了常山药业2017年当年总毛利的约五分之一。

风云君从招股说明书找到了常山药业关于应收账款的结算政策：

公司应收账款信用期一般为30-60天，对于长期合作的重点客户信用期限可延长至90 日。

国内客户一般是货到验收后付款，国外客户的主要付款方式是电汇、付款交单以及信用证结算。公司客户主要是国内外较大的医药生产企业和经销企业。

另外，2015年至2017年应收账款周转天数为60天，52天，72天，每年的应收账款周转天数并没有较大的改变。

结合2015-2017年近三年的应收账款周转天数数据与招股说明书中说明的应收账款结算政策，可以推测与该客户相关的销售收入确认应突击发生于2017年年底的最后1到2个月内。有可能提前确认了销售收入。

按最近一年及最新一季度已披露报表整理了常山药业2017年一季度以来营业收入、应收账款（应收账款为各季度时点金额）、经营现金流对比图表：

上述图表显示，2017年应收账款在最后一个季度出现了凶猛的增长。

2017年常山药业营业收入同比增长了26.98%，增长至142,016.14万元，而2017年应收账款出现了更大幅度的增长，从2016年的16,964.88万元增长至2017年的40,038.15万元，增长了136.01%，2017年经营现金流量为16,227.57万元，同比减少了5.63%，出现了“增收不增现金流量现象”。

我们对比了2016年营业收入与应收账款，当年营业收入同比增长了22.10%，而应收账款同比仅增长了12.55%。

结合招股说明书说明的应收账款结算周期、近三年应收账款平均周转天数及2017年各单季度的利润表分析，大量应收账款的增长应主要为最后一个季度随收入确认产生。

由于在最后一季度确认了较多的营业收入而又没有产生对应的经营现金流入，导致大量应收账款产生。

综上分析，正如我们对常山药业发布的“ED”患者结论保持强烈怀疑态度一样，我们对常山药业2017年的收入真实性保留质疑态度，而所谓的“伟哥”产品，在2017年是一根汗毛都没见着。

这样连封涨停板，你让1.4亿屈辱的男人怎么看？

1.4亿，这个数据的来源又是否权威？用一个不知道从哪里来的数据“描绘”出一个“广阔的市场空间”刺激股价上涨，董事高管们却趁机而逃又是否涉嫌内幕交易？

END

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