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但堂华 联系人SAC执业证书编号:S0080116080033

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积极财政政策如何发力?

上期周报我们讨论了居民消费乏力、消费升级遇阻的原因,除了地产周期放缓、居民杠杆难加之外,包括所得税和消费税在内的个税较高也是压制消费的另一个力量。既然居民和企业都无力加杠杆,政府加杠杆也就成为了对经济重要的支撑力量。大洋彼岸特朗普在179月已经公布了减税框架,涵盖了个税和企业税减免的各项措施。中国上半年财政支出节奏偏慢,宽财政的进度比较落后。本期周报讨论,在不扩大赤字的前提下,后续实施积极的财政政策有哪些可能,如果扩大财政支出,资金来源又是否充裕。

宽财政看点在减税

在目前财政赤字给定的情况下,积极的财政政策有两个基本方向,对应中医和西医:一是给企业和居民减税,通过提高私人部门的投资回报率来增加私人投资,由于私人部门的投资效率较高,故总体的效果较好,但是见效慢,相当于中医。二是增加政府开支,由于政府直接购买服务,经济刺激见效快,近似于西医,但是政府资金的使用效率一般,而根据凯恩斯理论,政府支出也会挤出私人消费和投资,在促进经济增长的效率方面较低。从美国的里根、小布什减税的影响来看,减税可以大幅提升美国的私人消费和投资增速,进而带动美国的长期经济增长。

在大政府的模式下,中国一向是以政府开支为主,政策容错的空间比较有限,0810月提出的4万亿刺激计划就是增加开支的典型,配合了宽松的货币政策,人为创造了201010.6%GDP增速脉冲,但是好景不长,政府开支也带来了政府债务的扩张,尤其是4万亿资金由中央拨付的只有1万亿左右(要知道08年全年的中央财政支出就也1.33万亿,09年只升至1.53万亿),剩下的需要地方政府自行筹集,所以引发了城投的大肆扩张。财政支出的刚性特点导致扩张难,收缩也难,现在的经济状况也是4万亿后地方财政和增长空间透支的余波,中央和地方在教训面前的支出态度都会比较谨慎。

更微妙之处在于,学术研究表明,其实四万亿的财政支出导致了国进民退,市场化程度降低,也拉低了经济生产的效率,蛋糕也难以继续做大,而有限蛋糕下国企继续挤压民企的生存空间。此时如果再度扩大开支,效率会进一步降低。减税成了首要考虑的工具,尤其是能够降低政府在经济中所占的比重,提升生产效率。另一方面,拉弗效应下减税不会过多增加财政负担,可行性较高。根据拉弗曲线,只有当税率高于最优值时,降低税率才能增加税收收入。过去十年企业和个人所得税降税的经验表明也许我国的税率已经过高,超过了拉弗曲线的最优值,因此历次减税反而能够提高税收。

尽管税收提高,过去的企业减税能帮企业减负吗?从实际情况看,我们用应交所得税比工业企业利润计算得到工业企业的平均有效税率(剔除PPI的影响),在2005-2014年间总体在下降(图1),仅仅在08-09年大幅下降,主要由于2008年企业所得税新税法实施,统一内外资企业所得税,而且法定税率由33%降为25%,导致当年税负明显下降。但是从2010年开始,税负开始上升,除了企业由亏转盈导致税收增加的因素外,税收征管趋严、避税更加困难等可能是原因之一。2016年营改增扩大到全行业后,抵扣链条完全打通,影响企业税负的因素主要是企业经营周期和经营模式。缺乏增值税抵扣的服务业企业的实际税负有可能是提高的,可能是2015年后企业税金高于企业收入增速(图2)的原因。可见企业的税负后续仍然有释放的空间。

年初政府工作报告承诺,今年企业和个人减税8000多亿元,市场主体减轻非税负担3000多亿元。值得期待的是,面对加速下行的经济形势,国务院会议也已经布置减税促进消费,减税进程提速,101日开始提高基本扣除额至5000/月,税率采取新的累进税率。回顾个税的历次改革,主要围绕起征点的提高(图3),最近一次上调个税起征点是2011年,相比前几次上调的绝对幅度较大,2012年的个税的金额和占比出现了首次下降(图4),而且个税的增速低于人均可支配收入的增速(图5),但是2013年后,个税占比持续增加,个税的增速也持续高于人均可支配收入的增速,居民税负较重,主要因为居民的收入增长后,起征点没有随着增长已经脱节,急需提高起征点。从060711年三次提高起征点看,个税增速不受影响,因此财政收支不受影响。

除了税收的总量减少,税收的结构优化也能四两拨千斤。出于征税的便利性,发展中国家多以间接税为主体,能够提高筹集财政收入的效率,而发达国家为调节收入分配,倾向于征收个税等直接税。中国过去以间接税为主体,在流转、交易环节通过价格而纳税,包括增值税、消费税等,17年为例,全年增值税、消费税共征收6.66万亿,占比47%,而企业和个人所得税只有4.4万亿,占比30.5%。在个人承担的税负方面,消费税和增值税也远多于个税。但是情况已经在好转,个税和企业所得税的占比在2010年后持续提高,体现了直接税比重的上升。从公平的角度,由于边际消费倾向递减,间接税体制下,低收入者的实际负担较重,而个人所得税、企业所得税以及开征在即的房地产税,都属于直接税,可以通过超额累进税率直接调整收入分配,尤其是房产税能够将存量最大的资产纳入征税对象,有利于促进消费和保证公平。所以降低消费税、提高个税起征点和增加房产税是一套组合拳,一起出台效果更佳。

企业的结构性减税还能帮助实现经济结构的转型。对比美国上市公司的研发支出,中国的研发支出还有很大的提升空间。为促进企业研发开支,今年4月发布的减税措施就有很多涉及研发扣减的减税措施:将享受当年一次性税前扣除优惠的企业新购进研发仪器、设备单位价值上限,从100万元提高到500万元;取消企业委托境外研发费用不得加计扣除限制;将高新技术企业和科技型中小企业亏损结转年限由5年延长至10年。

国税地税的正式合并新闻也值得关注。720日,分设24年的全国县乡国税地税机构正式合并,标志着全国省市县乡四级税务机构分步合并至此全部完成。同日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《国税地税征管体制改革方案》,明确国税总局对税务系统的垂直管理,可以在一定程度上消除原地方税务局征收“过头税”的现象,遏制征税乱象。

合看,财政支出主要是在地方层面,而目前地方财政加杠杆的空间已经不大,减税是中央加杠杆的最易之举。今年财政在减税方面动作较多,降低消费税、提高个税起征点和增加房产税、企业的结构性减税值得期待。今年财政在减税方面动作较多,降低消费税、提高个税起征点和增加房产税、企业的结构性减税值得期待。

以史为鉴:经济下滑的年份财政支出在哪些领域发力?

我国经济从之前的“高速增长”逐渐转变为“中高速增长”,这个过程伴随着经济增速的逐步下行,也因此近几年财政政策从定调上看几乎都是积极的。从财政赤字目标的设定来看,2009年以来也都是积极的,目标赤字额从1万亿左右一直上升至2017年的2.38万亿(2018年持平2017年目标赤字额水平)。但实际上,如果当年实际执行的财政赤字甚至大于年初设定的目标赤字,那么能够说明那一年的财政政策是更为积极的。由于存在可用于调节实际赤字和目标赤字的资金池(由调节性基金和结转资金构成),实际赤字额可以用池子中的资金调节至与目标赤字相等,从而满足赤字率约束。因此,我们考察反映实际支出的指标,往往考察的是调节前的收支差额,即一般公共预算收支差额。从历史上看,实际支出高于目标赤字的年份,是2009-2011年,以及2015-2017年。因此,我们重点考察09年和15年财政支出明显发力的领域。

08-17年各领域的财政支出增速来看,09年和1516年的财政支出增速的提高也最为明显。09年最突出的是交通运输领域,财政支出同比增速达206%,其次是节能环保(124%)、农林水事务(116%)和医疗卫生(100%)。当时4万亿计划中,约1.5万亿投向铁路、公路、机场、水利等重大基础设施建设和城市电网改造,约3700亿投向了农村水电路气房等民生工程和基础设施,有1500亿元投向了医疗卫生、教育、文化等社会事业发展。一系列的政府投资成功拉动了内需,帮助经济渡过了金融危机。可以看出,当时的投资主要是以基础建设投资为主,成功带动了制造业投资的复苏,对冲了房地产投资的下行。

2015年财政在金融监管领域的支出增速是超过100%的,或许与股灾救市有关。16年财政支出最突出的特点就是住房保障支出同比增速达到将近400%,棚改相关配套支出是16年积极财政政策的主要发力点。20156月,国务院颁布《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》,2015-2017年要完成1800套棚改任务,正式宣告了棚改货币化安置的大幕。此举成功化解了许多城市的房地产库存,并且货币化安置部分极大地促进了消费需求,同时带动地产投资增速从15年底的2.5%的水平上升至16-17年几乎都在6%以上的水平。

2018年来看,出于地方政府债务负担和过去大规模支出的教训,财政支出结构或偏重扶贫、环保、科创类支出,基建支出或仍低迷。从财政支出同比增速来看,支出的重点领域是科学技术(图7)、社会保障和就业、金融监管。今年扶贫和农田水利支出增速一直不高(图8),主要因为农田水利建设投入涉及的管理部门较多,包括发改委、农业、水利、财政、开发办、扶贫办和土地管理等部门都参与支农资金的分配和管理,多头管理和资金分散,甚至出现重复建设的情况,降低了资金的使用效率。

09年的基础设施建设、16年的棚改不同,今年的财政支出不再是大规模的固定资产投资这样的“猛药”,而更多的重点在科技、社会保障和金融监管这些“良药”。“猛药”副作用大,推升资产价格,但见效快;“良药”利于长远,但见效慢。在当前我国经济面临较多外部摩擦、内需不足经济下行压力较大的情况下,财政支出这剂良药兴许更需要配合大力减税的措施,中央政府多管齐下加杠杆,才能托住经济这面大旗。

财政资金充裕为宽财政托底

政府存款来看,在中央高度关注财政资金盘活工作的情况下,今年财政存款的库存水平与去年相比仍旧有所增加,6月末在财政有较大幅度支出之后,国库财政存款仍旧有3.2万亿的水平,比去年同期增加了将近4000亿元。财政存款的投放对于市场形成了基础货币投放,按照当前货币乘数5.56计算,与去年同期相比增加的4000亿元能够形成广义货币的回笼约2万亿元。从这一点来讲,虽然央行今年以来力图保持合理充裕的流动性水平,但由于国库财政存款的增加,对冲了部分流动性,实际上今年看来财政存款形成货币效果是紧缩的。实际上,从14年开始,国务院就开始对提高财政资金使用效率高度关注(第一份系统性的要求盘活存量、加快支出的文件是“财预[2014]85号”),此后又颁布了多项措施提高财政资金使用效率,财政存款结束了以往高增长的势头,15年至今财政存款余额水平总体较为稳定。

国库的政府存款中,主要包含公共预算资金(含税收收入和非税收入等)、政府性基金预算资金(主要包括土地出让收入和彩票公益等)以及国有资本经营预算资金(主要包括国家出资企业所得利润、国有资产转让收入等)。从公共财政收支来看,今年以来财政支出增速不及收入增速(14年至今财政支出增速除年初因素以外几乎都高于收入增速),带来财政收支盈余;全国政府性基金收支差额自15年以来再创新高。(备注120183月,财政部印发《预算稳定调节基金管理暂行办法》。《暂行办法》提出,政府性基金预算结转资金规模超过该项基金当年收入30%的部分,应当补充预算稳定调节基金。预算稳定调节基金规模能够满足跨年度预算平衡需要的,应当加大冲减赤字、化解政府债务的力度。近年以来相关盘活存量财政资金措施见附表。)

此外,之前年度的财政结余可为今年财政支出提供资金。2018年的政府性基金预算收入来看,今年政府土地出让金增速尚可,有助于此后的结转资金调入。

因此今年上半年来看,财政存款投放不足。而下半年来看,财政收入的高增长,加上土地出让收入的高增长可能带来的更多的政府性基金划拨补充预算稳定调节基金,下半年财政支出的子弹预计将较为充裕

如果财政存款投放加快以及盘活存量仍不足以支撑经济,那么后续中央赤字的增加就会变得比较必要。但每年赤字的变动需要经过人大审批,如果是扩大预算赤字的政策,可能也需要等到明年才执行。

原文请见2018年7月21日中金固定收益研究发表的研究报告

相关法律声明请参照:

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