5月以来，已经有9家上市公司被暂停上市，4家被终止上市，资金占用、债务危机、净资产为负、连续亏损、收购暴雷、立案调查等，基本上是这些暂停上市公司通病，如何在半年时间里各方共同努力，完成恢复上市“大业”，极具考验。

道路不宽，警察很多，一切都得小心行事。

一、千山药机事件回放

2019年5月17日，在千山药机的年度股东大会上，只有零零星星近20位中小股东。有股东直接质问董事长刘祥华，自己的血汗钱还能不能拿回来，董事长以散户赌博论做答：“我们今年一直在发暂停上市的风险提示，本来你买的心态就是赌博，我们这个股票的状况也适合你买股票的心态。”。

2019年5月10日，深交所发布公告称，七家上市公司被暂停上市，这其中包含带着“基因检测”、“精准医疗”等诸多光环的千山药机。

2019年4月26日，千山药机发布2018年年报，公司实现营收2.01亿元，净利润亏损24.66亿元。年报还显示，由于公司年末经审计净资产为负（-17.95亿元），处于“资不抵债”状态，审计报告被出具“无法表示意见”。

同日，千山药机还发布了2019年一季度报，显示公司营业收入、净利润均呈下降趋势，净利润为亏损1.44亿元。预计公司2019年度的市场拓展与生产经营的推进较缓慢。预计年初至下一个报告期期末累计净利润存在亏损的风险。

二、千山药机是如何走到今天的？

千山药机成立于2002年10月，2011年5月在深交所创业板上市，注册资本3.6亿元，法定代表人刘祥华，实控人为邓铁山等8人。

曾一度，千山药机被称为我国制药专用设备制造行业排头兵，公司主要产品包括非PVC膜软袋大输液生产自动线、塑料瓶大输液生产自动线等，为国内主要的注射剂生产设备供应商。2003年，千山药机自主研发成功的国内第一条非PVC膜软袋大输液生产自动线，填补了当时国内空白；2007年，千山药机研制成功的生产自动线荣获国家科技进步二等奖，这在当时是我国制药装备行业历年来在科技与研发方面获得的最高荣誉。

该公司股价曾经在2014-2015年的大牛市中被爆炒，最高点甚至涨到76.12元/股。然而，千山药机从18年开始频曝负面消息：质押爆仓、账户冻结、立案调查、业绩巨亏等。光环褪去的千山药机从高空坠落，股价跌至连高峰期的零头都不到。

那么，千山药机是如何从“风光无限”，一步步陷入质押爆仓、账户冻结、立案调查、业绩巨亏等困境的呢？

（一）大举收购不力

随着A股基因检测等概念的疯炒，千山药机在上市的第二年便着力战略转型，将一众“基因检测”、“智能可穿戴”、“大健康”等概念的公司收至麾下，力图扭转业绩颓势。自上市以来，公司主要的收购事项如下（全部是现金收购）：

2013年，千山药机斥资410万欧元成立千山欧洲德国子公司并出资210万欧元收购德国R+E公司100%股权。然而，该公司2016年便因资不抵债，被申请破产清算。

2014年，千山药机斥资10,208万元取得宏灏基因79.73%的股权。千山药机从一家主营制药装备机械的企业，转型基因测序，同时切入大健康产业。彼时千山药机实际控制人刘祥华一度喊出“打造千亿市值大健康公司”。但收购之后宏灏基因业绩急速下滑，2016年营收为5,481万元，净利润2,287万元；2017年上半年宏灏基因营收下降到1,022万元，净利润仅有98万元。产品定价高、毛利率高，产品销售与医生的推广渠道难以打开，成为宏灏基因业绩下滑的主因。

2015年，公司斥资5.56亿元收购湖南乐福地医药包材科技100%股权，但收购后乐福地2016年度、2017年度扣除非经常性损益归属于母公司的净利润分别为441.12万元、-2,593.04万元，而2016年度、2017年度业绩承诺数为5,000万元、6,000万元，两者差距较大。乐福地未实现业绩承诺的主要原因为受供给侧改革淘汰落后产能、加速行业整合等政策的影响下，导致乐福地部分产品价格下调；并且乐福地的新产品未能如期推向市场，实现预期收益。

综上，公司一系列收购后经营业绩却未见丝毫改善，反而造成公司2017年度、2018年度计提了33,833.64万元、396.93万元的商誉减值。

（二）债务危机爆发

公司自上市以来一直都未曾成功进行过增发，全部收购资金来源为借贷或自筹资金等间接融资，前述一系列收购让千山药机从2015年开始债台高筑。

刘祥华以及当时的一致行动人，同为控股股东的刘燕、邓铁山、钟波等八人也都将手中股份进行质押。由于业绩持续下滑，公司股价由2015年的牛市中涨至最高点76.12元下跌至不到其5%，随着股价一路下行，股权质押危机爆发。

2018年，公司董事长刘祥华及其一致行动人所持的上市公司股票质押数量，已经全部达到质押警戒线和平仓线，只是由于大部分持股已被司法冻结不能强平，其他一致行动人遭到强平。

2018年末，千山药机净资产为-17.95亿元，资不抵债。截至2018年末公司短期借款余额为13.93亿元，其中逾期未偿还的短期借款为9.86亿元，而公司货币资金余额为3,616.50万元，其中1,477.82万元因诉讼冻结等原因受限。

公司面临着较大的债务危机。

（三）关联方侵害公司利益

由于管理混乱、公司内部控制制度缺失，截至2018年末，公司董事长、总经理、实际控制人之一刘祥华的胞弟刘华山非经营性占用公司资金92,718.67万元，并于2018年度对其进行全额计提坏账准备，该事项是公司2018年度巨亏的主要原因之一，给公司和中小股东权益造成了难以弥补的损失。

值得一提的是，公司花了5.6亿收购的湖南乐福地医药包材科技，其主要股东也是刘华山，掐指一算，关联人刘华山从上市公司套走接近15亿资金。

截至2018年末，公司存在未履行审批程序且未及时履行信息披露义务的对外担保本金余额33,534.51万元，对此公司计提预计负债2.13亿元，未来极有可能会给公司带来巨大损失。

三、千山药机的上市自救之路在哪里

因公司2018年末经审计净资产为负，且2017年、2018年年度财务会计报告均被注册会计师出具无法表示意见的审计报告。2019年5月10日，深圳证券交易所向千山药机送达了《关于湖南千山制药机械股份有限公司股票暂停上市的决定》，公司股票自2019年5月13日起暂停上市。

公司正式进入紧张的恢复上市之路。现行规则显示，创业板没有重新上市的路径，只有恢复上市一条路可走。也就是说，在接来下半年里，除非公司涅槃重生，否则将直接覆灭。

根据《创业板股票上市规则》第13.2.1条的规定，创业板上市公司在其股票被暂停上市后申请恢复上市的，必须“三无一有”，同时，公司还须满足《创业板股票上市规则》第13.2.2条的相关要求，即：第四年净利润为正，净资产为正，财报标准等。

依据目前情况，千山药机暂停上市的主要症结在于净资产为负、非标审计意见两大问题，而公司被出具非标意见的主要原因简而言之就是：债务过多、大额减值、证监会立案。

而不论是净资产为负还是公司被出具非标意见，造成上述问题的原因盘根错节、层层交织，参与主体众多、各方利益诉求不一致，对上述问题追根溯源、抽丝剥茧后，千山药机的主要问题是资金问题，也可以说是债务问题，只有公司现有债务得到有效解决，公司才能解冻资产、恢复生产经营、脱离诉讼困境、足额计提减值、恢复有效内控。

因此，千山药机恢复上市的良药，在于完成公司的债务重组。

那么就千山药机目前的情况，如果进行债务重组，有两种途径：

（一）软着陆，协商重组

所谓软着陆，由公司与各债权人进行协商，针对不同债权人的诉求提出不同方案，对公司现有债务进行重组，降低公司的短期债务压力，逐步解除公司与实控人的主要冻结资产，化解司法纠纷，快速恢复公司正常生产经营。

协商重组的步骤如下：

第一步，催收欠款，主要包括关联方占款和业绩补偿款。一方面，通过处置其自有资产（房产、股权）尽快催促刘华山等关联方占款，另一方，督促乐福地出具还款计划，并通过诉讼手段催收其业绩补偿款，逐步申请财产保全与强制执行，获得部分或全部债权的清偿。

第二步，引入专业的资产管理公司、财务顾问，一方面由专业财务顾问成立债务处理小组，系统对公司全部债务进行梳理、规划，牵头协调各债权人的利益，针对各债权人的担保情况和诉求，提出有让步的还款计划，包括一定程度的减免、延期、抵消等，与金融机构沟通，争取金融机构的理解和支持，请求金融机构不抽贷，不采取司法手段处置已经冻结的公司资产；一方面由资产管理公司接管公司部分债务，解除对公司部分资产、账户的冻结，进一步推进债务重组的实施。

第三步，加速盘活上市公司现有存量资产，依据2018年年报，公司目前账面仍有湖南乐福地土地、千山药机现总部土地、上海申友的股权及上海千山远东土地及厂房，公司可通过处置上述土地、厂房获取一定比例的回款；同时，公司目前仍持有多家子公司股权，大部分处于亏损状态，公司可通过经营不善的子公司股权减轻负担。通过盘活上述资产，解决公司发展所需资金，一方面保障公司日常发展所需资金，另一方面，偿还部分债权人第一期的债务。

第四步，待公司债务重组方案确定后，着手重建内控体系，控制、转移现有担保风险。同时，积极发展现有业务，伺机引入战略投资者进行资金筹措。

协商重组的难点在于各债权人手中筹码不同，一方面需要针对不同债务提出不同的解决方案；同时，还需要稳定债权人，不要急于强制处置抵押、冻结资产，证明公司未来有还本付息的能力，否则公司将腹背受敌，难以翻身。

（二）硬着陆，破产重整

所谓硬着陆，指在司法主导下，与公司债权人协商，向法院申请破产重整，由管理人针对公司情况出具破产重整方案。

破产重整的主要步骤如下：

第一步，成立债务危机处理领导小组，与各债权人沟通。第二步，债权人向法院提出重整申请。第三步，法院裁定受理；上市公司公告，并启动重整程序；法院指定管理人。第四步，债权人申报债权，清偿的债权一般分为职工债权、税款债权、有担保的债权（即优先债权）以及普通债权。第五步，制定重整计划，由债权人会议表决通过后，提交法院裁定批准计划。第六步，计划批准后，重整计划需按期执行完毕，提请法院裁定批准重整计划执行完毕。收到法院批准重整计划执行完毕的民事裁定书后，重整顺利完成。

破产重整的难点，在于前期与各债权人进行沟通，重组方案得到大部分债权人的同意。而破产重整的优势却非常明显，一揽子解决公司目前的债务问题，去掉公司的全部负担，轻装上阵重新出发，一心发展业务，寻求恢复上市。

根据统计，目前A股共有54家上市公司完成通过重整实现恢复上市，重整恢复上市包括重整受理和重整执行两个阶段，上市公司重整从申请到受理之间的时间分布不均，多数上市公司提出重整申请后，能够在100内完成受理，也有部分上市公司需要200天才完成受理，用时最久的是金城股份，共了330天，用时最短的是北辰药业和光明家具当天受理，但这都是在重整申请前做了大量工作。在重整执行阶段，时间分布也不一样，但平均用时在120天左右，最长的是388天深中华，最短的31天。

总体来看，正常情况下，通过司法重整恢复上市的时间至少需要200天，而且还是在各类债权人都比较配合的状态下。随着上市公司壳价值进入下行通道，而且千山药机属于创业板公司，在借壳规则未明确以前，千山药机的司法重整难度比较大。

典型案例：长航凤凰（000520）

四、结语

近日，千山药机董事长刘祥华一番“散户赌博论”又将千山药机推到了舆论的风口浪尖,一方面关联方巨额占款无法偿还,另一方面债务与诉讼缠身，银行、券商、信托纷纷采取了司法手段进行债权的追讨与保全措施，此时的千山药机是选择软着陆，不痛不痒的各个击破，还是采取硬着陆，彻底清理痼疾后重建曾经辉煌？

我们认为，相比于软着陆方案，破产重组虽然是壮士断腕，但是可以规避协商过程中的资产流失风险，通过在重整过程中实施资本公积金转增、以股抵债等一揽子解决方案可以有效化解上市公司的债务危机和经营危机，达到保壳效果。从千山药机2018年年报看，公司的主营业务中药包制造业务仍然保持着较好的毛利，公司目前也还有部分土地资源，若公司能够通过破产重整摆脱债务困扰，全力发展主营业务，预期2020年恢复上市指日可待。

（全文完）

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