12月贸易数据已经出来，惊人的下滑。

以美元计价，中国12月：

进口同比-7.6%，预期4.5%，前值3%；

出口同比-4.4%，预期2%，前值5.4%。

而以人民币计价，中国12月：

进口同比-3.1%，预期12%，前值7.8%；

出口同比0.2%，预期6.6%，前值10.2%。

进出口增速均同比负增长，齐创2017年1月至今最低增速，尽显内外需疲软之势。12月贸易帐顺差570.6亿美元，预期顺差516亿美元，前值447.4亿美元。

图片来源：Wind，东北证券，中国12月进出口增速大幅度下滑

然而与此同时，人民币汇率在这几天却是气势如虹地上涨，年初至今，人民币兑美元已经上涨了1.63%。

图片来源：华尔街见闻，自2019年1月2日至今，在岸人民币由6.86升值至6.75，升值幅度超过1.6%

进出口数据的下滑，反映的是经济增速的放缓。根据我们的常识，当一个国家经济不景气的时候，往往其货币有一定贬值压力。同时，最新数据CPI重回“1时代”，通缩压力增加，货币市场有进一步走低的趋势。这些都与人民币上涨的事实恰好相反。看似矛盾的表现中，哪一个是假象，哪一个是真实的呢？

一、进出口数据扑街的逻辑

出口方面，12月份中国对主要贸易伙伴出口增速继续明显下滑，劳动密集型产品、高新技术产品及机电产品出口增速均较11月明显回落。

进口方面，排除基数效应后12月农产品增速继续回落，12月原油进口量增速回升、进口额增速回落，大豆进口量价齐跌。

出口增速明显降低，一方面是美国等主要经济体PMI均显著下滑，欧盟、日本经济持续低迷，新兴经济体也受美元加息的影响而出现了一定程度的经济衰退。另一方面是前期数月出口抢跑效应已经消退。进口增速的大幅降低，则是由内需疲弱及进口抢跑透支效应两大因素所合力促成。

预计短期内出口增速仍将维持低位，需关注中美谈判接下来进展。PMI新出口订单指数与进口指数几个月来持续下滑，目前未有好转迹象，PMI指数对进出口有一定领先性，统计意义上表明未来贸易难有明显回升。

从基本面来看，外需趋弱背景下明年出口贸易难有明显好转。从汇率来看，注意到近期人民币有效汇率已有升值迹象，叠加我们已反复被市场检验的“人民币汇率不破7”判断，汇率方面也将不利于出口的改善。

但中国已承诺立即加大对美农产品的进口，需关注中美谈判接下来进展，我们认为大概率达成协议。中性情形下，我们认为贸易战基本格局难以改变，但将从关税战转向组合拳。

预计未来顺差将缩减，若今年货物贸易差额下降75%以上，将为GDP增速带来跌破6%的风险，目前看概率较低。

目前，中美之间正在进行贸易谈判，未来我国一面面临外需走弱、抢跑效应消退，一面面临中美谈判加大进口，叠加人民币汇率不破7、短期升值的压力，未来顺差预计将进一步缩窄。

若明年货物贸易差额下降50%、75%以及100%而其他项实际增速不变，那么实际GDP增速将分别为6.68%、6.05%、5.43%，也即如果货物顺差下降超过75%，仅由此项就会将带来实际GDP跌破6%的风险。

二、人民币暴涨的驱动因素

美元指数自从去年12月中旬开始回落，主要是受到美联储更加转鸽的影响，但美元指数从上周中已经有所企稳反弹，在欧元区经济仍然比较弱的背景下，美元指数大概率是震荡，而非趋势性走弱。

同时，人民币汇率也受到了风险情绪影响，近期贸易谈判和美股在鲍威尔转鸽后的反弹帮助VIX指数显著回落，风险大为好转的态势也导致了人民币的升值；人民币汇率也基本与新兴市场的汇率走势一致，预计未来二者的趋势仍会相同。

虽然国内的货币政策宽松，但是市场对未来美联储货币政策收紧的预期越来越弱，总体上，人民币汇率预期的企稳，带动了结汇意愿的提高，资金的回流对人民币的升值起到了支撑。

2018年年末中国外汇储备环比增加，但全年情况来看，外汇储备处于下行趋势。但是未来经常账户面临逆差压力的背景下，牺牲资本流动，而支持汇率稳定、让汇率更加市场化则有助解决不可能三角的问题，这也有利于增加货币政策的独立性。

而中国股市估值较低以及美股大跌导致资金流入和对人民币的需求，也对人民币升值起到了利好的作用。

三、人民币升值主观上对中国有利

总结起来，人民币升值其实就是中美贸易预期缓和、美国加息放缓、以及中国经济复苏预期加强下的综合结果。在过去的20年里，升值一直是我们想做但不敢做的事，因为一旦人民币升值，就会影响出口；相反贬值有利于我们出口，我们总想让我们的货币再“便宜”一点。

然而，步入2019年以来，随着人民币这波迅猛的升值，我们忽然发现，构成人民币汇率的基础性因素已经在发生改变。我们不应该抱着长期以来的“贬值思维”。中国在变强，国际关系在变化，人民币未来有望进入一个长期升值的通道。

1. “出口大国”转为“进口大国”

2018年最后几个月，随着为了应对中美关税的“抢出口”效应的消失，中国的出口明显下滑。在经历了20多年“出口创汇”之后，中国与美国之间的关系已经由全面合作演化为部分合作和部分对抗。中美之间即便没有“贸易战”的冲击，将来的关系也会面临下坡路。

自2018年开始，根据熊彼得的“三周期嵌套”理论，全球进入工业化以来的第五次“康波萧条”，即总需求下降、增长失速、通缩蔓延。当下，全球经济放缓的预期已经很强烈。此时，作为以原材料和初级工业品出口为主要经济模式的外向型经济体的中国，将面临深刻的转型。

图片来源：Wind，东北证券，中国贸易顺差

且经历了改革开放40年的发展，中国人民所积累的财富，在中国投资途径欠缺的背景下，寻求全球配置也成为新的主题。

以上这些因素，都将促使中国从“出口大国”向“进口大国”转型，进而人民币长期的逻辑也由贬值为主转变为升值为主。

2. 资本流入

桥水基金2018年6月的时候获得中国基金牌照，这个标志性事件，连同MSCI将中国A股纳入指数体系，都表明国际资金对中国的兴趣越来越浓厚。

图片来源：网络

且2018年中国股市的明显下跌，虽然现在判断市场底部为时过早，但许多股票已经来到了估值的历史底部区间，这是毫无疑问的。因此，2019年之后，中国股市都有望迎来更多的国际资本流入。

资本流入，兑换人民币的需求便会激增，这也是会带来人民币未来长期升值的重要因素。

3. 人民币国际化

此轮美元上行周期中美元指数难以突破100。而历史上此前两轮美元指数上行，高点分别在160和120左右。说明美元的周期性“强势”是一次比一次弱。

目前，美元尴尬的局面已经出现，表现为紧缩和宽松之间的“进退维谷” —— 继续加息则股市与资产价格难以维持，而继续宽松则利率下行空间已经没有多少 —— 只好在维持现状的基础上走一步看一步。

图片来源：Wind，美元指数。历史上三轮美元周期，每一次美元强势的顶点都比上一次轮。本轮美元强势或随美联储加息政策缓和而终结

然而，龟兔赛跑，不怕慢就怕站。美元在停滞不前，人民币却在大步前行。2018年我们所经历的人民币国际化的最重要的一步，就是原油期货的上市。

1971年美元与黄金脱钩之后，美元的实际价值之锚是原油。而当前国际两大最重要的原油期货市场 —— WTI和Brent —— 都是以美元交易和结算的。而2018年3月上市的上海原油(Shanghai Crude, SC)，是一个以人民币交易和结算的原油期货市场。这对于人民币国际化的长远趋势来看，是重要的奠基石。

四、结语

12月贸易数据大幅度下滑，以及人民币升值，其实是同一个硬币的两个侧面，所指向的是同一个问题，即：后工业化与后城镇化时代的中国，将如何完成一系列转型。

这一系类转型包括从出口国向进口国的转型，从资本流出向资本流入的转型，从本国配置向全球配置的转型，从藏富于国向藏富于民的转型等等。

总而言之，一个新时代的大幕已经拉开，人民币开年以来的大涨，为这个新时代打响了第一炮。