摘要：事项点评 收入持续增长,净利率微减 2018年公司实现收入21.70亿元,同比增长10.19%,收入持续增长主要是因为公司传统出版发行业务保持稳定增长,同时影视版权等新业务加速发展所致。公司发行业务同样维持了良好的增长势头,发行业务实现收入17.70亿元,同比增长9.60%。

票房渐回暖 电影行业受关注

政策端支撑

5月底，中央全面深化改革委员会第八次会议审议通过了《关于深化影视业综合改革促进我国影视业健康发展的意见》。会议指出，推进影视业改革，要从完善创作生产引导机制、规范影视企业经营行为、健全影视评价体系、发挥各类市场主体作用、加强行业管理执法、加强人才队伍建设等方面统筹推进改革，既抓住当前群众普遍关心、反映强烈的具体问题，又聚焦影视行业标准、从业人员诚信建设等配套性强、影响长远的要害问题，形成管用的长效机制。

对此，国海证券分析师代鹏举称，2018年上半年行业内部分项目进展不及预期导致2018年下半年行业内部分上市公司经营业绩承压。本次意见利于影视行业可持续健康发展。

今年一季度电影票房表现不佳，但最新统计显示，全国票房及观影人次已经出现回暖趋势。1-5月全国票房269.89亿元，同比减少5.16%，较一季度已跌幅收窄；1-5月观影人次6.89亿次，同比减少13.44%，同样出现跌幅收窄。另有研究机构将主要院线公司一至四线的影投数据进行分类比较后发现，1-5月一、二、三线城市票房增速较一季度也均有所回暖。

而根据普华永道最新发布报告预测，2020年中国有望成为全球最大的电影市场。届时，电影票房收入将达122.8亿美元，超过美国的119.3亿美元。

暑期档有望发力

根据中信一级行业指数，截至6月7日，2019年以来传媒板块上涨2.44%，位列29个行业倒数第二位。在三级行业指数中，电影动画指数今年以来下跌9.99%，位列倒数第五位。有分析人士认为，电影板块今年表现并不火爆，市场沽压不大，后市有望迎来补涨行情。

而对于随后而来的暑期档，券商机构也给予厚望。国海证券研究报告认为，2017年至2018年的7-8月由于爆款影片《战狼2》《我不是药神》助力，7-8月占全国票房比例达到22.19%/22.74%；2015-2018年的7-8月票房占全年票房约在20%左右，进而7-8月也成为预测全年票房增减的重要档期。2019年7-8月定档影片中，两个月合计将有30部影片上映。另外值得强调的是，今年暑假档的战争影片可以重点关注。

中银国际证券表示，随着暑期临近，暑期档电影对相关公司的业绩弹性值得关注。

中文传媒:COK启动五周年全球嘉年华,游戏收入有望回暖

中文传媒 600373

研究机构：中泰证券 分析师：康雅雯,熊亚威 撰写日期：2019-06-06

事件1:根据中文传媒官微公开信息,中文传媒子公司智明星通旗下明星产品《ClashofKings》(列王的纷争,简称COK)即将迎来全球发行五周年,公司将启动COK五周年全球嘉年华狂欢节,预计持续1-2个月,同步在中国、美国、日本、中东等重点地区举办。

事件2:公司按照相关规定实施股份回购,截至2019年5月31日,公司通过集中竞价交易方式回购股份数量为9,593,017股,支付总金额为127,244,092.21元(不含印花税、佣金等交易费用),成交价格在12.59元~13.79元。

嘉年华活动有望拉升COK人气,带动用户增长,提升付费意愿。

COK是由智明星通自主研发发行的史诗级策略游戏,游戏于2014年7月在GooglePlay上线,于2014年12月在AppStore上线。COK开辟了“跨平台全球同服国战玩法”,在iosStore最高时有117个国家游戏畅销榜排名第一,144个国家排名前十。成为近年来在海外市场表现最为出色的中国游戏,也使得智明星通成为中国手游出海的领头羊。

本次嘉年华活动由具有多年从业经验的负责人组织,号召公司全员一起加入到筹备和策划工作中。智明星通多年的海外运营经验+全公司的资源支持,有望使本次活动取得良好的效果。

嘉年华主要包含八国混战、海战、嘉年华系列任务、全新英雄、超级福利礼包等精彩内容,同时计划出版游戏同名小说、艺术设定集、游戏主题曲等品牌衍生作品等,我们认为该活动有望实现以下效果:召回老玩家,增加新玩家,维护现有玩家,提升用户付费意愿等。

COK流水有望大幅回升,将逐步在Q3的数据中体现。

COK上线后流水持续上升,在2015年底、2016年初月均流水达到峰值4亿元左右,其后缓慢下滑,截至2019年Q1,月均流水保持在1.2亿元左右。

我们认为嘉年华活动有望使COK的流水回升,逐步在Q3的数据中体现。假设下半年COK月均流水回升至1.5-2.5亿元,下半年将为公司带来新增收入1.8-7.8亿元(假设原月均流水保持1.2亿)。

产品储备大年,游戏收入有望于今年迎来拐点。除了存量游戏COK有望迎来流水回升,公司储备的多款新游戏也有望陆续上线。

代理发行的二次元女性向游戏《恋与制作人》于2019年1月31日在安卓端上线,于5月27日在苹果端上线,已被GooglePlay进行了超90次的主页推荐;

自研游戏《ClashofKings2:RiseofDragons》(COK2)于2019年5月17日开始进行上线测试,融合了SLG、二次元、养成等多种元素。

传统出版发行业务方面:纸价回落使得成本压力减小。教材教辅具备一定的提价潜力。2019年是建国70周年,公司在相关的主题图书出版方面具有一定的优势。

公司持续回购,彰显对未来信心。公司于2018年11月12日审议通过的回购方案,并于2019年3月进行修订,回购金额不低于3亿元,不高于6亿元,价格不超过15元,同时明确回购股票将实施注销。公司持续推进,截至2019年5月底回购金额达1.27亿元,成交价格在12.59元~13.79元,彰显了管理层及大股东对公司未来的发展充满信心。

现金流良好,在手现金充裕。2018年公司经营性现金流净额为26.06亿元,同比增加73.35%。2019年Q1,在手现金近84亿元。展现出公司经营扎实,抗风险能力强。良好的现金状况,也使得公司在分红潜力、并购潜力等方面具备优势。分红比例持续提升。公司从2016年以来不断提升分红比例,2018年拟分红金额达6.89亿元,占归母净利润比例为42.55%,2016年与2017年的分红比例为12.76%与37.97%。

盈利预测及投资建议:我们预测中文传媒2019-2021年实现营收分别为116.31亿元、137.79亿元、148.68亿元,同比增长1.03%、18.46%、7.90%;实现归母净利润分别为17.99亿元、19.92亿元、21.74亿元,同比增长11.13%、10.69%、9.16%;对应EPS分别为1.31元、1.45元、1.58元。维持买入评级。

风险提示:1)游戏流水不达预期;2)新游戏开发进度不达预期;3)汇兑损益风险;4)系统性风险。

城市传媒:出版发行业务稳健,新业态布局深入

城市传媒 600229

研究机构：上海证券 分析师：胡纯青 撰写日期：2019-04-18

公司动态事项 1、 公司公布了2018年年报,公司实现营收21.70亿元,同比增长10.19%;实现归母净利润3.48亿元,同比增长5.66%。 2、 公司发布2018年度利润分配方案,拟向全体股东每10股派现金股利人民币2元(含税)。

事项点评 收入持续增长,净利率微减 2018年公司实现收入21.70亿元,同比增长10.19%,收入持续增长主要是因为公司传统出版发行业务保持稳定增长,同时影视版权等新业务加速发展所致。公司综合毛利率39.09%,较去年同期微增0.31pct;期间费用率24.64%,较去年减少1.53pct;净利率16.04%,减少0.68pct。公司利润率小幅下滑主要是因为公司新增项目青岛城市传媒广场正式营业,产生了较高的固定资产折旧费用。剔除新增的固定资产折旧等亏损因素后,公司归母净利率增幅达16.65%。 出版发行业务齐头并进,自编教材教辅增长势头良好 公司出版业务实现营收9.28亿元,同比增长10.48%。在教材教辅出版方面,公司收入全部由自编教材教辅产生,无租型业务。公司自编教材教辅的全年销售量达8877万册,同比增长11.17%。公司自有版权的“青版”教材具备较强的竞争优势,目前已有4种教材进入国标目录,十数种教材进入地方目录。2018年,公司在持续推广“青版”国标教材的基础上,又落地了《心理健康教育》、《国学读本》等 20 余项新增项目,畅销产品《加分宝》教辅系列同样完成了升级改造,全国销量屡创新高。一般图书出版方面,公司一般图书的整体销售册数与去年基本持平,销售码洋实现同比增长19.42%。其中,公司少儿类图书的市场占有率及读者认可度逐步提升;生活类图书的市场占有率常年居全国前列。公司发行业务同样维持了良好的增长势头,发行业务实现收入17.70亿元,同比增长9.60%。教材教辅发行方面,依托旗下青岛新华书店有限责任公司持有的中小学教科书发行业务资质,公司在山东省内持续推进“百万区县,千万地市”的营销战略,实现了省内经营区域全覆盖,同时也积极拓展全国市场,公司发行的部分自有版权教材在江西、河南、湖北、内蒙古等地区相继落地,帮助公司实现发行口径下教材教辅销售量及码洋的两位数增长。同样的,公司一般图书发行业务的销售码洋也实现了正增长。

新媒 体业务全面发展,文化综合体运营业务初步落地 除传统的出版、发行业务以及配套的物流业务外,公司还致力于发展多元化的新媒 体业务。2018年,公司不包含以上三类传统业务之外的各类新业务合计实现营收7091.07万元,同比大幅增长242.43%,占公司整体营收的3.36%。新业务收入大幅增长主要是公司影视版权及影视业务销售增长所致。除影视业务外,公司数字内容、有声图书、VR 内容、网络销售等新媒 体业务也在快速推进中。公司在2018年还开始试水大型文化综合体运营业务,公司在青岛西海岸新区投资兴建的青岛城市传媒广场目前已经全面营业,意图打造一个融版权、时尚、艺术、科技等元素于一体的综合型城市文化消费中心,但该业务目前尚未实现盈利。投资业务方面,公司出资4000 万元美金参与了上海证大喜马拉雅网络科技有限公司的E 轮融资,有望在未来为公司带来良好的投资收益。

盈利预测与估值 受益于文化纸成本下行,在校生人口回升等因素,我们看好公司具备较强竞争力的自编教材教辅及一般图书出版发行业务持续稳健增长势头,同时公司的多项新业态有望维持目前较快的发展态势。预计公司2019-2021年归属于母公司股东净利润分别为3.84亿元、4.22亿元和4.65亿元;EPS分别为0.55元、0.60元和0.66元,对应PE为16.24、14.76和13.40倍,给予“谨慎增持”评级。

风险提示 新业务发展不及预期;行业竞争加剧;政策风险;原材料价格波动

光线传媒:资产减值大幅侵蚀利润,短期业绩承压

光线传媒 300251

研究机构：广发证券 分析师：旷实 撰写日期：2019-04-27

资产减值大幅侵蚀利润,19Q1扣非净利同降31%。2018年营业收入14.9亿元(YOY-19.1%),大幅形成资产减值损失7.26亿元(商誉减值2.26亿元),导致全年归母利润回落至13.73亿元(YOY+68.5%),扣非净利润亏损2.85亿元,不及预期水平。根据19Q1季报,公司确认收入影片包括《疯狂的外星人》、《四个春天》、《夏目友人帐》、《阳台上》等,电视剧确认了《八分钟的温暖》、《逆流而上的你》、《听雪楼》等的投资收入。一季度总体营收同比增长128.56%至9.16亿元,扣非净利润为6070万元,同比下滑31%。

猫眼完成上市,持续利润释放有望增厚投资收益。2月4日,参股公司猫眼娱乐(01896.HK)在港交所上市。公司持有其1.93亿股,股本占比17.18%(猫眼招股书)。随着票补回落,猫眼利润将快速释放,有望持续增厚公司投资收益。

部分影片票房不及预期,上半年影视业务压力较大;从排产周期来看,下半年或存在增速修复机会。根据猫眼App数据,截至4月23日,公司出品/发行的《阳台上》和参与出品的《风中有朵雨做的云》分别实现票房391.1万元和6497.7万元,表现不及预期,上半年电影业务利润贡献回落压力明显。根据年报和猫眼App显示,关注度较高的投资影片《八佰》、《银河补习班》和《南方车站的聚会》等预计将在下半年上映,票房表现值得期待,电影业务或存在增速修复机会。

投资建议:我们认为短期调整不改国产电影行业长期向好趋势,随着行业从数量竞争转向内容品质竞争,不具备优质内容生产能力的公司将加速出清,龙头公司有望持续受益。虽面临短期业绩下滑,但公司的电影控投能力处于行业领先地位,尤其在动画电影领域已储备了丰富的项目资源(根据公司年报,其孙公司彩条屋已投资20余家动漫产业链公司)。此外,联营企业猫眼娱乐进入利润释放期,未来3年持续为公司带来投资收益。预计公司2019~2021年净利润分别为7.3、9.2和11.2亿元,对应当前股价的市盈率分别为33.2x、26.2x和21.6x,根据FCFE测算得到每股合理价值为8.71元/股,下调至“增持”评级。

风险提示:单片票房不达预期;电视剧项目收入确认进度低于预期风险。

三七互娱:一季度收入大幅增长,关注产品持续运营情况

三七互娱 002555

研究机构：上海证券 分析师：胡纯青 撰写日期：2019-05-08

18年业绩阶段性下滑,商誉问题得到集中解决

2018年公司净利润下滑主要是因为公司收购的上海墨鹍业绩承诺未能达标,因而一次性确认了商誉减值损失9.6亿元,同时收回业绩补偿款4.46亿元。此外,公司2017年通过处置子公司股权取得了投资收益约2亿元,而本年度无重大股权处置收益。剔除这两项影响后,公司实现净利润15.01亿元,同比增长6.56%。

手游业务高速发展,营销费用维持高水平

公司手游业务连续多年持续高速发展,2018年手游业务收入同比增长69.99%,增速远高于行业同期水平。公司核心业务进一步向手游倾斜,收入占比提升至73.13%,较2017年增加20.07pct。公司发展手游业务与系统化的流量运营密不可分,2018年,公司大力推广的游戏包括《鬼语迷城》、《大天使之剑H5》、《仙灵觉醒》、《屠龙破晓》等,取得新增用户超1.1亿人次,也使得销售费用大幅增长。我们仍然使用毛利率-销售费用率来衡量公司主营业务的经营利润率,该利润率在2018年为32.42%,较2017年下滑5.27pct。营销费用占比的大幅增加更加考验公司流量运营的能力。公司在研发方面也保持了较大的投入,2018年公司研发开支5.40亿元,同比增长22.94%。公司目前储备有自研游戏12款,以及代理游戏9款,新游戏储备丰富,未来业绩成长可期。2018年公司业绩增长主要来源于国内市场,海外市场收入规模基本保持稳定。2019年公司海外市场有望进一步发力,除了运营自研的游戏以外,公司还取得了在国内市场表现不俗的《侍魂:胧月传说》、《电击文库:零境交错》等游戏的海外部分市场代理权,优质游戏加盟,有望助力公司进一步开拓海外市场份额。

19Q1收入大幅增长95.46%,关注产品持续运营情况

公司2019Q1收入近乎翻番主要得益于新游《一刀传世》、《斗罗大陆》的拉动,这两款游戏目前仍维持在iOS畅销榜高位,游戏流水水平超市场预期。但同时,公司也为此支付了大额的互联网流量费用以及向成龙支付的游戏代言费用。2019Q1公司扣除成本、销售费用的利润率下滑至21.70%的历史低位。考虑到公司对于传奇类、ARPG类游戏有着丰富的运营经验,我们相信公司对这两款新游戏的生命周期有着充分的估计,有足够的能力实现游戏的长线运营,由这两款游戏产生的利润将在未来得到进一步释放。公司预计19H1有望实现归母净利润9-10亿元,同比增长12.31%24.78%,对应19Q2的归母净利润4.46-5.46亿元,同比增长14%-39%,大概率实现收入环比正增长。

盈利预测与估值

公司是业内知名的具备较强流量运营能力的游戏公司,同时也有能力持续不断地打造新的爆款游戏。随着几款新上线游戏利润的逐步释放,叠加仍有多款重磅产品有望在年内问世,公司业绩有望持续较快增长。预计2019-2021年归属于母公司股东净利润分别为18.78亿元、23.36亿元和28.40亿元;EPS分别为0.88元、1.10元和1.34元,对应PE为15.50、12.46和10.25倍,维持“增持”评级。

风险提示

新游戏产品上线进度或流水不及预期;行业竞争加剧;政策风险;限售股解禁;大股东减持;游戏生命周期低于预期

唐德影视:精品内容量价齐升打破季节桎梏,栉风沐雨砥砺前行延续高速增长

唐德影视 300426

研究机构：安信证券 分析师：王中骁,焦娟 撰写日期：2018-04-11

事件:公司4月9日发布公告,2018年一季度预计实现归母净利润2350万元-2620万元,同比增长157.58%-187.17%。

点评:

1、精品剧项目丰富打破季节桎梏,助力一季度业绩大幅增长。公司于2018年一季度预计实现归母净利润同比增长157.58%-187.17%,主要来自于《战时我们正年少》的首轮卫视版权收入及《巴清传》部分海外发行收入;《东宫》、《冯子材》等项目收入有望于2018年二季度确认,有望在2017年上半年5935万归母净利润基础上延续高速增长,打破季节性桎梏,业绩稳定性明显增强。

2、从短期看:公司进入快速成长期拉动业绩高增长,精品剧数量及单剧规模持续提升。2017年在扣除《中国好声音》影响后业绩增速近100%。除一季度及有望于二季度确认的项目外,根据公司公开信息,已开机或拟开机的项目包括范冰冰主演的某时装剧、《一生孤注掷温柔(与子偕臧)》、《输与赢》、《朱雀》等,预计将助推公司2018-2019年业绩持续高增长。

3.从长期看:1)制作发行能力突出,储备项目丰富持续放量。自成立以来,公司已出品数十部电视剧作品,其中大部分在卫视频道黄金档播出,并有多部作品获得同时段收视第一。根据CMS数据,2010年公司出品的《永不消逝的电波》在中央电视台综合频道播出,位居同时段收视第一;2012年公司出品的《光荣大地》在北京电视台黄金档播出,位居北京地区黄金档卫视收视第一;2014年公司出品的《裸婚之后》在浙江卫视播出,位居同时段收视排名第一;2014年底公司精品大剧《武媚娘传奇》网络点击量破百亿,开播首日全国网收视2.14,平均收视达到3.1,大结局收视率5.08%,位居同时段收视第一,并成为近十年除《人民的名义》以外收视率最高的电视剧,公司精品制作能力得到业内认可。根据公司公告,2017年公司精品大剧《赢天下》确定于优酷、江苏卫视、东方卫视播出,互联网与卫视首轮播映权单集价格合计近1400万元,其中卫视首轮播映权单集价格超600万元,创业内新高。公司拥有《东宫》、《蔓蔓青萝》、《朱雀》、《与子偕臧》、《神秘的出租车》等多个项目正在推进当中,并有数十个原创剧本储备,由于公司具备精品剧制作能力,有望持续产出精品作品。

2)公司采用流水线制片模式稳定输出精品,符合影视行业工业化发展趋势。不同于国内传统电视剧公司采用工作室制片的模式,公司采用流水线分段式的制作模式,即每个环节都由公司指派最为专业的人完成,包括制片、导演、编剧等。在这一模式下,一方面公司可直接掌控各环节,更好地控制成本,从而保证公司项目毛利率在行业中处于较高水平;另一方面,公司可保证各个环节高度专业化,从而提高作品的整体品质;并且流水线模式利于规模化,持续稳定地输出精品,符合影视行业工业化的发展趋势,充分释放公司产能。

3)顶尖专业团队持续流入,保证精品项目产量。根据公司公告及官网,2015年在公司上市之初,公司已与知名编剧盛和煜、齐星、柳桦,知名导演霍建起、高翊浚、滕文骥,知名演员范冰冰、赵薇、张丰毅、巍子等演艺人才通过聘请、投资、成立合资公司等方式建立了稳定、长期的合作关系;2016年公司通过增资入股、成立合资公司等方式与知名编剧王明娟,知名电影剪辑师、导演许宏宇,资深栏目导演孙仝,资深电影发行人赵军等多位业内专业人士建立长期合作关系;2017年公司再次通过成立合资公司等方式与知名演员王志飞及其团队、著名制片人贾晓虎、资深栏目导演都艳等多位业内专业人士或专业团队建立长期合作关系。通过汇聚各类顶尖团队,公司可保证自身的流水线制作中每个环节的高专业度,从而确保作品的品质,持续输出精品。

投资建议:公司精品剧项目丰富,打破季节桎梏,推动公司2018一季度业绩同比大幅增长,从目前项目进展看全年有望延续高增长;公司凭借较强的制作能力、先进的流水线制片模式、众多顶尖专业团队以及大量的优质项目储备,行业地位有望进一步巩固。我们预计公司2018年实现净利润4.8亿元,对应每股收益1.2元。参考同类可比公司对应2018年EPS给予25X估值,对应六个月目标价30元,维持“买入-A”评级。

风险提示:影视项目制作成本上升导致盈利能力下滑的风险,政策监管趋严导致影视项目发行进度低于预期、《巴清传》播出效果低于预期的风险。

中国电影:国字号电影龙头,兼具稳定性与弹性

中国电影 600977

研究机构：中泰证券 分析师：康雅雯,朱骎楠 撰写日期：2019-05-22

国有电影全产业链公司,经营稳健,现金充沛

公司背靠中影集团,资源丰富,政策支持力度大,产业链布局涵盖上游制作制片、中游发行、下游放映及相关设备器材研发、销售,一直以来经营稳健,现金充沛。

四大业务板块联合,兼具稳定性与弹性

1)发行业务:进口片发行高壁垒带来稳定收益。我国进口影片管理按照一家进口、两家发行的原则,由国家广电总局授权中影集团唯一承担境外影片的进口业务,中国电影和华夏电影负责发行。中国电影在进口片发行方面牌照壁垒明显,这也是公司较为稳定的收入来源,当前进口片引进数量呈逐年增加趋势,利于中影发行收入不断提升。

2)制片制作业务:触底反弹,弹性十足。2018年制片制作业务收入增速明显回暖,达到7.23亿,同比增速17.8%,2019年初公司主导出品、发行的科幻影片《流浪地球》开创了国内硬科幻大片先河,获得了46.5亿票房。后续储备包括《希望岛》、《上海堡垒》、《最好的我们》(完成拍摄),《百万雄师》、《美人鱼2》(正在制作中)。

3)影视服务业务:设备技术国内领先,收入稳定增长。中国巨幕是拥有自主知识产权的唯一国产高端巨幕,中影巴可的放映机全国市占率超过50%,充分受益于国内银幕数增长与设备升级更新换代。

4)放映业务:维持稳定运营。公司计划2019年新建影城10~15家,预计后续公司在影院投资方面不会大幅扩张,成本端压力会慢慢有所缓解,收入基本维持稳定。

盈利预测及估值

预计公司2019~2021年营业收入分别为105.05亿、114.86亿、123.12亿,同比增长分别为16.2%、9.3%、7.2%,归母净利润分别为13.94亿、15.04亿、16.44亿,同比增长-6.78%、7.94%、9.28%,现价对应PE分别为20x、18x、17x,可比公司19年平均估值为24x。公司作为国内电影市场唯一全产业链布局的国企,手握70亿+现金,资金充裕,增长稳健,产业资源丰富,政策风险较低,适合长线资金布局,首次覆盖,给与“买入”评级。

风险提示:1)政策风险;2)票房增速低于预期风险;3)制片业务增长低于预期风险。