2019年7月8日晚，恒瑞医药发布公告，公司的卡瑞利珠单抗(PD-1单抗)二线治疗晚期食管鳞癌的随机、开放、化疗药对照的多中心三期临床试验达到主要研究终点。

研究结果表明，对于既往一线化疗失败的局部晚期或转移性食管鳞癌患者，接受卡瑞利珠单抗单药治疗对比研究者选择的化疗，可延长患者的总生存期。 说人话就是，恒瑞PD-1单抗在二线治疗晚期或转移性食管鳞癌患者上的疗效优于化疗。

（一）食管癌是四大癌种之一

根据东吴证券数据，2018年全球有57.2万人被新诊断为食管癌，同时又有50.9万人死于食管癌，在所有肿瘤中分别排在第七位和第六位，东亚地区最为多见，欧美等发达国家相对较少。

中国是食管癌发病大国，根据2018年中国癌症报告，食管癌新发病例数为25.8万，发病率排在所有癌种的第六位，其中男性18.5万，女性7.2万；食管癌死亡患者为19.3万人，排在所有癌种的第四位。食管癌可分为鳞癌和腺癌，鳞癌在亚洲和非洲国家更为多见，中国90%左右的食管癌为鳞癌。

食管癌不仅是中国特色的肿瘤(如上，全球近一半新发患者在中国)，而且其病理类型与发达国家也有不同。

国内首诊晚期食管癌患者的5年生存率仅5-7%，二线治疗的患者的中位生存期只有6-9个月。对于一线化疗失败的晚期患者，目前还没有有效的治疗方案，恒瑞PD-1单抗试验的成功有望解决临床治疗的亟需。

根据中信建投证券测算，PD-1单抗在中国的食管鳞癌适应症市场空间合计约80亿元，是PD-1单抗的四大适应症之一。

（二）恒瑞的PD-1单抗在四大适应症的开发均步入收获期

目前国内PD-1单抗格局基本确定，就是“2+4”(2外资药企，4内资药企)，而PD-1单抗作为肿瘤免疫治疗的核心，其在多个适应症均有很好的应用前景。但是，大适应症才是决定各家企业未来的关键，国内四大恶性肿瘤分别是非小细胞肺癌、肝癌、胃癌和食管癌，公司PD-1的临床进展均居行业第一梯队。

就本次的食管癌来说，估计目前恒瑞的进度是国内第一。

竞争对手方面，君实的PD-1单抗在19年初开始三期临床，信达的PD-1单抗联合TP方案一线治疗食管鳞癌的研究在18年底首次公示，百济的PD-1联合化疗一线治疗食管癌患者的三期临床正在进行中，估计恒瑞在国产PD-1厂家中进度最快。

在其他三大适应症上，恒瑞也都即将步入收获期。非小细胞肺癌方面，公司多个联合用药方案均处于三期临床；肝癌方面，上半年公司已提交了二线治疗肝细胞癌的NDA；胃癌方面，公司联合阿帕替尼的治疗方案顺利进入三期临床；在食管鳞癌方面，临床试验已达终点，预计公司下半年就会递交NDA。

预计在四大适应症相继获批后，PD-1单抗的潜力将彻底打开，其在全球市场和中国市场都有望成为下一代药王。恒瑞凭借其多年深耕肿瘤药领域的产品和渠道优势，非常有希望拿下中国市场的最大一块蛋糕。

（三）结语

自2017年二级市场的创新药方向明确之后，恒瑞作为创新药龙头，估值就扶摇而上，近期公司又多次站到了三千亿市值的台阶。作为国内A股的核心资产、医药子领域的最核心资产，从估值角度来看，恒瑞确实是近期投资者们热议的所谓“拥挤的核心资产”。

不过随着pipeline的新药数据陆续报喜、仿药陆续获批，公司的确定性在越来越强也是不争的事实。从赔率和胜率的角度来讲，作者觉得，恒瑞这个位置的赔率肯定不高，但是，胜率、起码基本面的胜率是很高的。