"\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FR6929ep6i2Wdky\" img_width=\"38\" img_height=\"25\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E「\u003Cstrong\u003E凯恩斯\u003C\u002Fstrong\u003E」获取行业策略！\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E白酒行业最近几年的表现持续强势，做为曾经的大牛股洋河股份也有不错的上涨，那么这个公司到底是否值得投资，我们今天就来分析一下。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0QMoGYnXBTv\" img_width=\"990\" img_height=\"811\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E01\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E公司概况\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E公司发展历程\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2003 年前（低谷期）：1949 年成立国营洋河酒厂。在低谷期公司出现了产品繁乱、 中低档产品占比高、竞争能力下降等问题。 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2003-2012 年（黄金十年）：进行了两次改制，推出了蓝色经典系列，创新了渠道模式。期间收入复合增速高达 52%，股价随着业绩的迅速提升而取得了较好的涨幅。 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2012-2015 年（调整期）：理清了渠道库存、经销商利润，梦之蓝增长加速。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2016-至今（新一轮发展期）：梦之蓝实现放量增长，开启新一轮全国化；渠道方面， 一方面夯实省内基础，一方面重点开拓省外，省外占比逐步超过 50%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E下图：洋河的发展历程\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0QN7ADk4SL0\" img_width=\"554\" img_height=\"186\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E两次重大的公司治理变化：\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河成功抓住了白酒行业发展的黄金十年， 在 2002-2006 年，进行了两次混改，第一次引入了战投，第二次进行了管理层持股。目前，管理层和经销商在公司都持有一定的股份，与公司的利益相互绑定。 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E第一次改制（2002 年）：股权改制、引入投资人，解决了国有独资、体制僵硬的问题。洋河集团作为第一发起人，拿出洋河酒厂这一优质资产，联合 7 家法人股东、及董事长、总经理等 14 名自然人（其中包括杨廷栋、张雨柏、陈宗敬、高学飞、冯攀台、朱广生、钟玉叶、周新虎、从学年等人）完成股份制改造，公司从国有独资变为国有控股， 洋河集团持股 51.1%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E第二次改制（2006 年）：进行管理层、核心技术员工持股，解决了内部激励问题。实施增资扩股，向管理层控制下的蓝天贸易和蓝海贸易定增 2200 万股，改制完成时， 高管及核心技术人员持股达到 30.80%，国资控股比例进一步下降至 38.61%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E股权结构\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E根据公司披露的最新持股情况，公司实际控制人为宿迁市国资委，持股比例34.16%；蓝色同盟为管理层持股平台，持有上市公司的股权比例为 21.44%；上海海烟及上海捷强为公司的经销商，合计持股 13.75%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E下图：股权结构\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0QNJ19u3LQ0\" img_width=\"554\" img_height=\"168\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E公司股权激励到位，公司董事长、总裁、董秘等大多数高管持有公司股票，持股比例高于同行业公司， 较为充分的激励制度绑定了管理者与公司的利益，增强了团队的稳定性。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E02\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E行业分析\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E行业情况\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E我国白酒销量结构较为不均衡，次高端占比将呈提升趋势。2018 年，次高端白酒（300-600 元）市场规模约 450 亿元，在白酒行业中收入规模占比 8.3%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E预计未来次高端市场将实现\u003Cstrong\u003E量价齐升\u003C\u002Fstrong\u003E，至 2020 年市场规模将达到 746 亿元，在白酒行业中占比近10%。我国白酒行业结构较为不均衡，高端白酒销量占比仅 0.5%，次高端白酒销量占比仅约 1%，而低端白酒销量占比约 90%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E随着消费者人均收入的逐渐提升，预计会有更多消费者升级至次高端及高端白酒行列，次高端白酒销量将呈提升趋势。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E上一轮白酒深度调整期，次高端白酒规模被压缩。2012 年，白酒行业由于受到经济下行以及三公消费的冲击，需求出现断崖式下跌，高端白酒尤其严重。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E随着高端白酒纷纷降价销售，次高端白酒品牌也随之将价格下调至 300-600 元价格区间，次高端白酒收入规模在 2012 年被压缩。高端白酒价格坚挺，为次高端白酒提供了空间。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2015 年，白酒消费需求在深度压抑后出现复苏，随着大众消费逐渐取代政务消费，高端白酒品牌纷纷提高了出厂价。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2016 年起，高端白酒的一批价及零售价出现回升，为次高端白酒品牌提价提供了充足的空间。目前，高端白酒价格坚挺，茅台批价超过 2000 元\u002F瓶，五粮液批价上升至 920 元\u002F瓶左右。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E竞争情况\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E段次高端市场尚未形成类似于高端白酒市场的稳固格局，具备渠道拓展能力及营销能力的品牌更具优势。市场参与者包括剑南春、洋河梦之蓝、郎酒、水井坊、汾酒等 10 家企业。目前剑南春是次高端龙头，市场份额为 25%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E剑南春\u003C\u002Fstrong\u003E有强大的品牌力和产品力，曾经与茅台和五粮液齐名，但是剑南春的管理与营销相对薄弱，相对其他竞争者的优势一直被不断缩小。而洋河借力天之蓝、梦之蓝不断提升在全国次高端的市场份额，2018 年底达 14%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0QNVFnvrQ0w\" img_width=\"554\" img_height=\"301\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E江苏省内次高端白酒规模约 85 亿元，占江苏省白酒市场的比例约 24%，次高端占比高于全国平均水平。洋河在江苏省内次高端市场份额占住绝对垄断地位，占比高达59%，今世缘次高端产品位居第二，市占率 21%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E03\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E公司优势\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E经营效率领先\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E基于合理的股权结构及激励机制，洋河的经营管理效率在行业内处于领先地位。近五年，平均 ROE 及平均净利率位居行业第二位。体制改革充分激发了经营活力。公司在经历了两次体制改革后，经营活力被充分激发，盈利能力明显提升。2004-08 年，公司净利率由 3.6%提升至 27.7%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E下图：洋河近五年平均 ROE 水平处于行业第二位 下图 洋河近五年平 均净利率水平处于行业第二位\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0QNh8wI3NoD\" img_width=\"554\" img_height=\"142\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E洋河的历史悠久\u003C\u002Fstrong\u003E。洋河酿酒起源于隋唐，兴盛于明清。公司是江苏“三沟一河”四大品牌的龙头。洋河股份公司是中国白酒行业唯一拥有洋河、双沟两个中华老字号，唯 一拥有洋河、双沟、蓝色经典、珍宝坊、梦之蓝、苏酒等六个驰名商标的企业。洋河大曲是我国老八大名酒之一。19\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E79\u003C\u002Fi\u003E 年，在第三届全国评酒会上，洋河大曲被评为全国八大名酒之列。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E渠道掌控力强\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E渠道及营销管理是洋河最核心的竞争力之一，洋河在白酒行业内首创了深度分销的模式，拥有业内人数最多、执行力最强的营销团队，成功实现了渠道扁平化，对终端的掌控力强，为省外扩张提供了基础。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河的深度分销模式最大的优势在于加强了厂家对终端的掌控力，对经销商的依赖减弱，便于管控价格及窜货。受益于渠道的深度分销模式，洋河的全国化扩张取得了显著的成效。由于深度分销模式的需要，洋河的销售人员数量远高于水井坊、汾酒等次高端品牌， 且呈现逐年增加的趋势。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E截至 2018 年，公司销售人员达 5259 人，6 年间销售人员数量增加了 3000 余人，地推人员超过 3 万名，较多的销售人员数量保障了公司省内外的渠道拓展及深耕。公司经销商近 9000 家，办事处\u002F分公司 385 家。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E产品定位清晰，主流价格带全覆盖\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E主流价格带全覆盖，灵活性高。洋河的产品线涵盖各个价格带，价格层次清晰， 市场覆盖面全。目前在 100\u002F300\u002F500\u002F700 元关键价格段分别有海、天、梦 3、梦 6 等大单品卡位，千元以上价格带布局有梦 9 和手工班高端产品。洋河的产品涵盖了中高端、次高端及高端，在中高端及次高端价格带均有大单品。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E洋河产品价格带宽\u003C\u002Fstrong\u003E，有利于推进全国化扩张。一方面公司可以根据不同市场的消费水平主推不同的产品，实行错层竞争；徽酒本地品牌在 100-300 元的价格带表现较为强势，而洋河在安徽以 300 元以上的次高端产品梦之蓝为主。2018 年，洋河梦之蓝 在安徽市场的增幅超过 200%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E另一方面洋河产品的精准定位也有效避开了与地产酒价格带的正面冲突。海之蓝（\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E138\u003C\u002Fi\u003E 元）定位于口子窖 5 年（108 元）和五粮醇（\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-1\"\u003E158\u003C\u002Fi\u003E 元） 之间，在省外扩张中，避免了与强势地产酒以及高端品牌的中高端产品的直面竞争。洋河在 100-600 元价格带有多个大单品，抗风险能力相较于其他主力产品集中在某一个价格带的名酒而言更强。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E省外扩张\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河现有 6 个重点省外市场收入过 10 亿。洋河省外有 30 多个销售区域，省内划分为 6 个大区。公司在省外扩张的路上，集中资源重点建设符合条件的样本市场，成功打造了包括河南、山东、安徽、浙江和湖北等在内的重点市场，销售收入分别达 36 亿、25 亿、18 亿、11 亿和 11 亿元。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E目前，洋河在河南、山东、安徽、浙江和湖北市场市占率分别达 9.1%、6.3%、7.0%、5.5%、3.9%。此外，在江西、河北、福建、广东等市场表现也很好，有潜力冲刺 10 亿规模。2018 年江西市场规模近 10 亿元，增速在 60%以上。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河省外市场增速及产品结构优于省内。2018 年，山东市场增速高达 40%；安徽市场增速超过 30%；河南市场增速约 20-25%；江西市场增速超过 60%；浙江市场 增速 30%-40%。洋河在华东、华中、华南的优势明显。洋河的省外市场主要以中高端产品为主。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E预计洋河\u003Cstrong\u003E省外收入占比将持续提升\u003C\u002Fstrong\u003E。从渠道及经销商来看，全国共 23 个大区， 385 个公司办事处，看好公司省外新江苏市场的深入推进，预计省外占比将进一步提升。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E产品系列化，结构持续升级\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E公司自 2003 年推出蓝色经典系列，先后成功打造了海之蓝、天之蓝和梦之蓝大单品。2003-2012 年为白酒行业发展的黄金十年（百元价格带是该阶段消费主流价格带），洋河成功抓住了机遇，借助海之蓝、天之蓝大单品实现迅速发展。在蓝色经典系列的带动下，2004-08 年洋河公司中高档酒收入复合增速高达 82%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E（1）海之蓝于 2003 年面世，2003-06 年复合增速高达 \u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-3\"\u003E198\u003C\u002Fi\u003E.2%。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E（2）2008-12 年天之蓝复合增速高达 96%，延续海之蓝高增长。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E（3）2015 年至今，梦之蓝接力海、天，实现高增长。2018 年，海之蓝、天之蓝增速在 10%-15%区间，梦之蓝增速超过 50%。2019 年，海之蓝、天之蓝增长放缓，预计仍维持个位数增长。2018 年对海、天进行了升级改版，正处于过渡期，中长期预计仍能实现良性增长。梦之蓝在经历了连续两年超过 50%的高增长后，进入单品百亿俱乐部，预计 2019 年仍维持 30%以上的增速。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E蓝色经典占比持续提升\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E蓝色经典系列自面世后维持高速增长，在洋河产品线中收入占比快速提升。较为低端的洋河大曲及双沟品牌逐渐被海、天所替代。2015 年，蓝色经典系列在洋河收入中占比为 69%，至 2018 年这一比例提升至 75%，预计未来三年将继续维持提升趋势。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E下图：洋河蓝色经典系列收入占比呈提升趋势\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXK0Qb6GC3zTVf\" img_width=\"554\" img_height=\"215\" alt=\"曾经的白酒大牛——洋河还能饭否？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E受益于消费升级带动白酒主流消费价格带提升，洋河蓝色经典系列的结构升级非常明显。目前江苏省白酒消费价格带正由 300 向 400 升级。省内宴席市场升级更为领先，价格带由 400 向 600 升级，梦 3、梦 6 最为受益，梦 3、梦 6 占比提升较快，预 计 2019 年梦 6 体量将超过梦 3（梦 6 定位在 700-800 元次高端价格带）。2018 年，梦之蓝收入规模超过了海之蓝及天之蓝。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E核心产品提价，改善渠道利润\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河省内核心产品经销商利润低于竞品。洋河产品在省内价格透明，渠道利润较薄，导致产品缺乏渠道推动力。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E近年来，公司非常重视省内海、天等核心产品的价格管理，\u003Cstrong\u003E注重提升渠道利润空间\u003C\u002Fstrong\u003E。国缘对开相比天之蓝、四开相比梦之蓝梦三经销商利润率高出约 5%。国缘的终端利润率相较洋河的天之蓝、梦之蓝也更高。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E公司旨在通过提价实现产品价值回归，改善经销商盈利水平。2015 年至今，洋河在省内多次上调核心单品价格，以提升品牌价值，改善渠道利润。洋河 2018 年 7 月对海、天系列进行品质升级，上调了海、天、梦的出厂价，并于 10 月开始停止发货海、 天、梦系列，同时大幅提高终端供货价，体现了公司调价的决心。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河于 2019 年 5 月 21 日大幅提高海之蓝、天之蓝、梦之蓝、双沟珍宝坊的供货指导价，最高上涨幅度超 过 20%。其中，海之蓝价格上涨近百元\u002F箱、天之蓝和梦三、梦六每箱上涨百元以上， 梦九上涨了千元\u002F箱。公司通过提价给经销商更多利润空间。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E营销组织架构变革\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E公司针对省内市场的种种问题，2019 年在省内主要进行了四个方面的调整。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E一是进行\u003Cstrong\u003E组织细化\u003C\u002Fstrong\u003E，成立苏通大区、淮安大区等，进一步聚焦重点市场。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E二是\u003Cstrong\u003E人事调整\u003C\u002Fstrong\u003E，针对战略性市场，洋河选拔或抽调精兵强将，由销售总经理直接管理重点市场，如南京市场。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E三是\u003Cstrong\u003E加强资源聚焦\u003C\u002Fstrong\u003E，加大对团购、家宴等投入，包括人员与其他资源向此类渠道聚焦。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E四是\u003Cstrong\u003E实施配套考核\u003C\u002Fstrong\u003E，洋河对特殊市场的考核方案作出了一些调整。通过一系列的调整，使省内市场营销运作更加精细化，强化省内市场的管理。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E洋河省内的销售渠道以流通渠道为主，包括商超、酒店、餐饮等。省内主要竞争对手今世缘则以团购渠道为主，公司近 60%的利润来自于团购。洋河今年的改革措施中，也更加重视对团购渠道的资源投入。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E04\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E估值\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E目前整个食品饮料行业的估值都处于较高水平，洋河自然也不例外，尽管横向比较低于竞争对手，但绝对估值水平也不低。\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E风险提示：食品安全问题， 宏观经济低迷的风险。\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E【以上内容仅代表个人投资建议，股市有风险，投资需谨慎！】\u003C\u002Fp\u003E"'.slice(6, -6), groupId: '6717905988248142347