简评：资产负债稳中求进，息差带动利润增长，资产质量还要老火慢熬，核充率不足导致民生面临抉择时刻。

【资产负债：稳中求进】

本期总资产6.06万亿环比2017Q4的5.90万亿增长2.1%；总负债5.65万亿环比2017Q4的5.51亿增长2.5%；归属股东权益（扣除优先股）3871亿环比3691亿增长4.8%；总基调是稳定结构。

资产方面，一是贷款上升，本期占比环比2017Q4从47.52%上升至50.37%。从绝对值来说，贷款由2.8万亿上升至3.1万亿，上升近9%。从业务类型来说，但小微并未实现超越贷款的发展，零售和对公结构并未改变。；二是投资类下降，本期环比2017Q4比从36.2%下降至33.9%，并实现了IFRS9的类别转换。

唯一欣喜的是小微的抵质押标准提高了。本期占比81.62%，比2017Q4增长5.98百分点。本期集团再次重提回归“民营+科技+服务”发展定位，管理层讨论章节屡次提到“为民而生，与民共生”，回归主业的同时也开始狠抓资产质量了。

负债方面，一是同业稳定，本期占比环比2017Q4从32.1%下降至30.6%，但从绝对值来讲几乎没变。民生跟风做同业的这几年，并未取得兴业那样在负债端的优势，但考虑到下半年同业利率下降的趋势，财报中也反映了管理层正在进行思考；二是存款上升，本期占比环比2017Q4从53.8%增至55.9%。从绝对值来说，存款从3.0万亿升至3.2亿，增长6.7%

【盈利情况：息差反转但仍低】

本期归属股东净利润296亿，同比2017Q2的281亿增长5.3%。虽然有99亿的优先股，但优先股股息在去年12月中旬支出了，故本期无需支出优先股。下半年息差反转导致的营收将是看点，但资产质量导致的减值损失还未到反转时。

营收方面，一是净利息收入上升。本期净利息收入占比从2017Q2的58.1%升至61.8%，绝对值从411亿升至466亿，同比增13.3%。主要原因是息差实现了反转，这已经是至2017Q2以来接连4个季度的息差上升。不过息差在众银行中还是处于低位。二是非息收入不变，各项中收业务起起伏伏，这确实不是民生最擅长的。

营业支出方面，一是业务及管理费压缩明显，本期此项费用支出181亿，同比176亿增长2.8%，员工勒紧裤腰带，也确实实现了降本增效。成本收入比由31.7%降至24.0%，降幅很大；二是拨备上升是无奈之举，本期计提195亿同比171亿增长14%，受不良增长影响很大。拨备增加了很多，与实行IFRS9关系很大。实际上Q2环比Q1基本不增。

【贷款质量：剪刀差收窄但仍不乐观】

缺点方面，一是不良认定仍不严格。当前仅54.5%的逾期计入了不良，这个标准在上市诸多银行中倒数一二；二是贷款质量没有提高。本期虽环比贷款增加了近9%，但逾期和不良也保持了相同增长。民生的这锅坏账还要慢慢熬。

优点方面，一是剪刀差收窄。不良/逾期从2017Q4的53.6%升至本期的54.5%；不良/逾期90天从2017Q4的50.5%升至本期的76.9%，这已经是连着3个季度的剪刀差收窄；二是迁徙率接连降低，其中关注类不良从2017Q2的22.5%持续下降至12.02%

【发展延续性：未能内生性增长】

本期风险加权资产4.6万亿同比增长16%，同时归属股东权益同比是增长仅为9%的，这就是前文提及的拨备提升的代价，也是民生取消了半年分红的原因。内生性增长无法实现，融资已刻不容缓。民生又到了平衡股东权益与规模发展的时候了。

【总结：继续持有】

漂浮的战略定位让民生前几年吃够了苦头，看来看去，其核心竞争力其实还是在小微业务及相关联的社区银行业务。但在小微糟糕的大环境下，民生显得束手束脚，一是历史遗留问题导致的核充率不足制约发展，二是以抵押率追求贷款质押率也让民生标的难寻。

要么停下来慢慢补足核充率，夯实资产质量，像过去一年般老火慢熬；要么拖着资产质量和内生问题的身躯，继续融资狂奔；且看民生如何抉择吧。

纵然有如此多问题，按半年报静态预估，全年ROE应该也有14%。在下半年同业带动息差继续反转的背景下，这样一家全国性银行给0.5PB的估值太过夸张，我将选择继续持有。

$民生银行(01988)$ $民生银行(SH600016)$