券商板块上演涨停潮底气何在？股权质押风险解除、并购重组业务归来……三大逻辑看过来

上周五开始，监管层、决策层集体发声，政策利好迭出，今天的A股市场也走出了超预期行情。

沪指上演百点长阳，盘中一度涨近5%，截至收盘沪指大涨4.09%；深成指大涨4.89%；创业板指大涨5.20%。板块方面全线飙涨，券商板块集体涨停。

总体来看，券商股强劲反弹背后的逻辑有三点：一是股权质押风险开始解除；二是随着两市交易量重回4000亿以上，大部分券商经纪业务达到盈亏平衡点；三是并购重组业务有望复苏。

除了对A股市场的利好影响，一系列的政策措施聚焦解决中小企业融资难、资金压力大的问题，维护金融市场稳定、舒缓股权质押风险，有助于改善企业现金流，修复民营企业信心。多家卖方机构认为，监管层、决策层的集体发声重塑了市场信心。

券商股集体涨停的三大逻辑

今日，券商股整个板块集体涨停，强劲反弹背后的逻辑，可以归为三点：

一是对券商股最大的风险隐患开始解除，那就是股权质押风险。

目前，监管部门已开始采取措施治理股权质押问题，主要策略包括：成立专项资金、引导资金入市和允许通过并购重组配套融资偿还债务等。

安信证券非银分析师赵湘怀表示，受益于此次监管层集体发声稳定市场，4万亿股权质押风险有望得以缓解，加之新增资金入市，权益市场整体趋暖，股票投资收益得以改善。

“这将有利于缓解市场对于股权质押业务的过度担忧，也有利于此前被股权质押风险压制估值的券商板块的估值修复。”国泰君安非银刘欣琦团队认为，即使以非常悲观的假设作为基础（假设出现爆仓的限售股全损、流通股损失融资规模的50%），此前包括海通在内的龙头券商也是超跌的，对于海通而言，股权质押悲观假设下对净资产的影响也不超过10%。

二是政策向好，今天沪深两市的交易量重新回到4000亿以上，达到大部分券商经纪业务的盈亏平衡点。

记者获悉，有一家中型券商内部做了测试，经纪业务的盈亏平衡跟交易量息息相关，交易佣金不变的情况下，倘若沪深两市的日均成交额不足2000亿，该券商的经纪业务将会亏损。

WIND数据显示，今年6月份以来，A股市场交易比较低迷，平均每天两市成交额不足4000亿，8月份只有2847.05亿，9月份更低至2600亿。

今天的市场反弹，沪深两市的交易量达到4215.83亿，超过了三季度的平均交易量，也是10月份以来成交量最高的一天。

安信非银认为，部分资金入市有望提振市场信心，A股估值仍具吸引力，MSCI扩容和A股入“富”有望带来境外增量资金；假设10%-20%非保本理财通过直接或间接手段进入股市，预计增量资金2.2万亿元-4.4万亿元；证监会座谈会表态提振信心，私募有望获得减税政策支持。

三是并购重组业务有望复苏。证监会将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月，开通小额并购融资快速通道，同时允许上市公司部分配套融资补充流动资金、偿还债务，并购重组业务再迎政策利好。

2018年初至今，总共通过审核75家，审核通过率约为84%。并购重组的数量和通过率都明显降低。安信非银团队认为随着新政策出台，监管部门积极鼓励对于优质项目的并购以及松绑民企融资限制，项目审核速度有所加快，吸引产业资本进入A股市场。此次并购监管的逐步放松，有利于行业龙头上市公司通过上下游产业链并购重组，提高公司竞争力，有助于解决当前中小企业资金困难，并利好于券商投行业务。

机构：监管层、决策层集体发声重塑市场信心

除了对A股市场的利好影响，一系列的政策措施聚焦解决中小企业融资难、资金压力大的问题，维护金融市场稳定、舒缓股权质押风险，有助于改善企业现金流，修复民营企业信心。多家机构认为，监管层、决策层的集体发声重塑了市场信心。

来看详细解读：

安信策略陈果团队认为，近期决策层高度关注A股市场，国务院副总理及一行两会相关领导向市场传递稳金融积极信号，极大地提振了市场信心。

上周五，央行、银保监会、证监会相关领导集体发声，推出多项政策帮助上市公司纾解股票质押困境，加大引导长期资金入市力度。国务院副总理刘鹤亦强调“政府高度重视股市的健康稳定发展”，同时出台一系列有针对性的新的改革措施；此外，对于国有和民营经济的关系等问题上，亦表达了对民营经济和中小企业的支持。在A股历史上，决策层集体发声，并密集出台针对性政策的情形极为少见，也反映了决策层对于A股市场的高度重视，对于短期稳定市场情绪，提振投资者信心都有积极作用。

兴业证券策略团队王德伦、周琳等认为，监管层乃至决策层在这个时刻集体发声，对于改善市场悲观预期，重塑信心起到非常积极正面的作用。

决策层与监管层及时果断发声，直面问题，有望改善投资者悲观预期，恢复信心。上周刘鹤副总理对非公经济的担忧，予以正面直接回答，驳斥了目前政策执行中对非公有制经济的错误做法，充分肯定了民营经济在整个经济体系中的重要地位。同时，金融监管体制的改革，金融稳定发展委员会的成立，使得此次以一行两会为代表的相关部门能够迅速统一的调度和协调，这本身就是金融监管体系改革的成果体现。

组合拳1：改善企业现金流，修复民营企业信心。

近期股票市场大幅且快速杀跌，使得股权质押问题显得尤为紧迫，越来越多的企业面临现金流压力，尤其是中小型民营企业大股东们面临退出的风险。而近期深圳国资委、海淀区国资委等的支持措施，一行两会出台的鼓励保险等长线资金对存在股权质押困局的企业进行财务性或战略性投资措施，放宽企业并购重组资金补充现金流的比例。这几个方面的政策暖风，对于当前3485只股权质押标的（全部A股3554只），高达4.3万亿的质押规模，特别是民营企业、TMT、医药等质押占比较高的方向，将起到非常积极的作用，纾解股权质押困局和改善企业现金流。

组合拳2：修复企业盈利预期，增厚部分先进制造业利润。

由于社保划归税务局征收，投资者较为担忧企业所欠社保可能会被追缴，影响盈利预期。而上周人社部表态：“不再追缴企业2019年以前社保欠费”，有效缓解这种担忧。其次，研发支出抵扣范围扩大和时间延长，将使得所有具有研发支出的上市公司利润增厚1.6%，其中增厚军工、通信、计算机、机械等先进制造业利润3%-7%不等。最后考虑后续可能推进的增值税“三并二”，采掘、化工以及通信等制造业将获得较大业绩厚增。

组合拳3：股市有望迎来外资、银行理财子公司等增量资金。

近2年外资作为A股比较重要的增量资金来源，带来约3000多亿元的净流入。而如果通过MSCI、富时罗素等审核，在2019年，MSCI和FTSE两大指数纳入A股的行为有望带来约4000亿元的增量资金，超过过去2年的流入总额。同时，最新公布的银行理财子公司管理办法征求意见稿允许其直接投资股票市场，对于20多万亿表外理财，仅1%投入股市，也有2000多亿增量资金。

组合拳4：改革与开放继续进行，有望改善投资者风险偏好。

不仅有政策暖风，在改革与开放领域政策也不断。缩短IPO被否企业参与重组间隔期至6个月，居民个税抵扣方案出台、力度较强，沪伦通开通在即，开放继续加速。

海通策略荀玉根、李影21日发布的研报认为，短期有望迎来年内幅度最大的反弹，2000年来每年都有一波10%以上的行情，今年有望是这次，轮反弹的主要逻辑是快速大幅急跌后政策利好不断。

1. 10月19日周五国务院副总理刘鹤、央行行长易纲、证监会主席刘士余、银保监会主席郭树清同一天就当前经济金融热点问题接受媒体采访，这在历史上罕见。

2. 中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受了人民日报、新华社、中央电视台的联合采访时回答了五个问题，两个关于股市，两个关于民营企业，一个关于经济金融形势和产业结构，对于促进股市健康发展提出了五大举措，对于民营企业强调了“四个必须”。

3. 当日，银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）》、证监会通报近期完善并购重组监管工作情况。

4. 2018年10月20日国务院金融发展稳定委员会召开防范化解金融风险专题会议，强调10月19日对外宣布的稳定市场、完善市场基本制度、鼓励长期资金入市、促进国企改革和民企发展、扩大开放等五方面政策要快速扎实地落实到位。

通读相关内容可见，政策措施聚焦解决中小企业融资难、资金压力大的问题，维护金融市场稳定、舒缓股权质押风险。在此之前的两天，10月17日刘鹤主持召开国务院促进中小企业发展工作领导小组第二次会议，工信部、人民银行、银保监会、证监会、全国工商联、财政部参会，会议重点是为中小企业减轻税费负担、解决融资难题。解决中小企业融资难的问题及舒缓股权质押风险，需要金融市场的稳定，各项政策显示监管层维持金融稳定的决心很强。此外，宏观政策继续偏暖，10月20日《个人所得税专项附加扣除暂行办法（征求意见稿）》和《中华人民共和国个人所得税法实施条例（征求意见稿）》正式发布，其中明确了6大专项扣除的范围和规模，我们预计带来的减税规模将达到1400亿元，占2017年全国个税收入的11.7%。

申万宏源策略团队付静涛、王胜认为，“底线思维”和“创投思维”正在被强化。

其中，创投思维体现在：

（1）保护民营资本，就是保护中国经济最具活力，最可能实现“非线性”发展的部分。所以，关注民营资本与“创投思维”本就有一定对应关系的。如果能够确认经济管理出现“创投思维”，将必然带来资本市场信心的回复。但必须承认，目前想要确认总量经济管理层面这一变化并不容易。相比之下，资本市场管理强化“创投思维”是更明确的变化；

（2）兜底股权质押的一个重要意义就是保护上市公司体外培育创投项目的资金来源。股权质押对接市值管理，以及股权质押套现用于改善生活条件的行为客观存在，但更大比例的大股东股权质押是用来体外培育创投项目的，目前这部分创投正在面临“期限错配”的问题，资产端创投项目兑现利润的时间未到，但股权质押风险发酵，负债端面临着资金链断裂的问题。所以，兜底股权质押，就是保护了部分创投项目最终成功的可能性。

（3）并购重组继续放松，继10月12日放松重大资产重组配套融资安排之后，本周末证监会进一步鼓励IPO被否企业加快推进并购重组。放松并购重组，实际上是对创投退出渠道的拓宽。

另外，周末个人所得税专项附加扣除暂行办法公开征求意见，在时间（市场原本的中性预期在年底）和力度上均超出市场预期。综合来看，困局倒逼改革的逻辑正在验证。即便市场对于改革效果仍有怀疑，也不应盲目否认边际改善已经出现。