2019年8月23日，貴州茅臺（600519.SH）盤出創出1133.56元新高，市值超過1.4萬億。

茅臺酒毛利潤率超過90%，是名副其實的奢侈品。與LV、法拉利、勞力士們的曲高和寡不同，茅臺是全世界“羣衆基礎”最好的奢侈品，在中國有上億擁躉，潛在的就更多了。

中國人基因裏沒有咖啡、紅酒和威士忌但肯定有茶和白酒，正如馬雲所說：“年輕人總有一天會喝茅臺，要到了45歲才能見分曉。”

經過多年渲染，世人相信離開貴州遵義茅臺鎮那方水土就無法產出正宗的茅臺酒。不論真假，對原產地的“信仰”令茅臺酒的“護城河”更加難以逾越。因爲全世界只有一個茅臺鎮，赤水河谷最好的地段已經被茅臺酒廠佔據。

茅臺酒還有一宗神奇之處——越陳越好喝。囤積茅臺酒的收益據信可以輕易跑贏通脹，所以茅臺已成爲公認的投資品，而且還是“硬通貨”。

潛在消費者數以億計，毛利潤率超過90%，護城河又寬又深，既是消費品又是投資品。除特別年代生產的特別款式，名車沒有投資價值；名錶有投資價值，但不會被消費掉，一輩子買不了幾塊，由於相當一部分茅臺會被喝掉，市場不容易飽和。

所以，茅臺的確值1萬億，但這家“天賦異稟”的公司卻很“扭巴”。

穩健增長

2016年茅臺增速走出低谷，營收同比增長回到兩位數，2017年更是猛增50%，但2018年回落到26%，2019年H1只有18%。

茅臺淨利潤增速約比營收高5到10個百分點。2017年營收增長50%、淨利潤增長62.8%；2018年營收增長26%、淨利潤增長31%；2019年H1，營收和淨利潤分別增長18.2%和26.6%。

過往12個月（2018年H2+2019年H1），茅臺淨利潤約400億，1.4萬億市值對應的靜態市盈率爲35倍。相對不到30%的增速，估值不低，但是鑑於茅臺“天賦異稟”，穩增長、高分紅、低風險，目前的估值仍在合理區間。

僞“雙輪驅動”

茅臺集團“十三五規劃”和中長期發展戰略規劃中，提出大力實施“133品牌戰略”，即在突出飛天茅臺“全球性品牌”的同時，打造茅臺王子酒、茅臺迎賓酒和賴茅酒3個全國性重點品牌，以及漢醬、仁酒和貴州大麴3個區域性強勢品牌。

茅臺集團的“雙輪驅動”，就是要“做強茅臺酒、做大系列酒”。茅臺領導層似乎喜歡上“雙輪”，又提出“酒業+非酒業雙輪驅動”、“實業+金融雙輪驅動”，這些提法有點扯，基本是曇花一現。

早在提出“雙輪驅動”戰略前，茅臺已經將銷售收入分爲茅臺酒與系列酒進行披露，只是後者的發展緩慢，增速落後於大盤。

2013年，茅臺酒和系列酒營收分別爲290.55億和18.66億，茅臺酒增長20.9%、系列酒下降了22.98%，系列酒銷售收入佔比僅爲6%。

2014年，茅臺將旗下漢醬酒、仁酒、茅臺王子酒、茅臺迎賓酒剝離出來獨立運營，顯示出做大系列酒的決心。但是這一年茅臺酒收入增長23.11%、系列酒再降49.87%，茅臺酒銷售額佔總營收的97%。

2015年，系列酒銷售收入才呈現連續增長勢頭。

2018年茅臺酒佔比降到89%，其它系列酒達到11%。茅臺欣然發出公關稿稱“雙輪驅動已經成形”。2019年H1，茅臺酒銷售額佔比又回升到89.5%。

雖然系列酒只貢獻約11%的營收，卻佔用了大約24%的產能。

有意思的是，近年茅臺酒基酒產量佔比一直在提高。2015年茅臺、系列酒基酒產量分別爲3.22萬噸和1.86萬噸，茅臺基酒產量佔比64.3%；2019年H1，茅臺、系列酒基酒產量分別爲3.44萬噸和1.09萬噸，茅臺基酒產量佔比提高到75.9%。

2018年7月，李保芳在講話中提到“目前系列酒也在擴建，現在有3萬噸，正建2萬噸。預計未來3年內茅臺酒、系列酒產能分別爲5萬噸和5.5萬噸。”

隨着擴產項目陸續竣工，茅臺基酒產能從2012年的4.28萬噸提高到2018年的7.02萬噸，早已超過李保芳所說的5萬噸。

2018年報顯示，系列酒基酒產量僅爲2萬噸出頭，較3萬噸產能差很遠。而茅臺基酒產量已達4.97萬噸。

2019年H1，茅臺基酒產量3.44萬噸，比2015年全年還高；而系列酒基酒產量爲1.09萬噸，預計全年也就2萬噸出頭。

大蹭特蹭茅臺品牌、造勢強推、對經營商威逼利誘……甚至從2016年起，爲提高品質，開始向系列酒中兌入茅臺基酒。終於造成所謂系列酒的“茅臺式緊俏”——“市場需求旺盛”、“生產能力不足成爲瓶頸”。

但事實勝於雄辯——

事實一：系列酒產能閒置了三分之一，爲提高品質卻要動用寶貴的茅臺基酒往系列酒裏摻。

事實二：2019年出廠的53度飛天茅臺一瓶難求，黃牛的收購價都到了2488元。而天貓上53度茅臺王子酒948元一箱，9月28號付款9月30號就可送達。

綜上所述，茅臺集團的“雙輪驅動”是打引號的，“服用大量興奮劑、類固醇”的系列酒未必真成得了氣候。

借用《機械原理》的說法，系列酒不是“主動輪”而是“被動輪”。

系列酒得不償失爲什麼還要力推？

最近十年，茅臺酒毛利潤率從未低於90%。2018年茅臺酒毛利潤614億，毛利潤率93.7%。

系列酒毛利潤率經歷2014年~2016年“低谷”後迅速回升，2018年系列酒毛利潤57億，毛利潤率71%。

以基酒產量來算，系列酒佔用茅臺集團30%的產能，對毛利潤率的貢獻卻不到9%。如果把茅臺基酒兌入的傳聞屬實，發展系列酒更加得不償失。

茅臺集團不遺餘力地發展基酒有公私兩方面的動機——

於公，可以佔領中低端市場、擴大銷路、增加營收。面對“醬香式友商”的圍追堵截，系列酒要發揮隔離和緩衝的作用，以防茅臺用戶被價位300元、500元的醬香型酒搶走；

於私，只有把系列酒搞起來纔算是政績。茅臺酒是老祖宗搞出來的，光能造茅臺、賣茅臺算什麼本事？

茅臺領導層不知道的是：在一定價格限度內，奢侈品越貴越好賣。2500元一瓶的飛天茅臺唯恐買不到，948元一箱的“茅臺王子酒”卻被認爲“奢侈”，不如29.9元包郵的“醬香酒”實惠。

難道中國不配有奢侈品牌？

茅臺廠生產成本主要包括直接材料（含包裝材料）、直接人工、製造費用、燃料與動力等四大類。茅臺沒有分別披露茅臺酒、系列酒的生產成本。

2018年，茅臺總生產成本佔營收的8.7%。如果分別計算，茅臺酒和系列酒毛利潤率分別爲94%和71%。

2018年，茅臺總銷量約爲6.22萬噸，約1.2億瓶，每瓶生產成本約50元，其中直接材料（含包裝材料）約30元。

換算成百分比，2018年直接材料、直接人工和製造費用分別佔營收的5.3%、2.5%和0.7%。注意這是按969元出廠價算出的百分比，假如消費者實際付出的是2500元，這個價錢是生產成本的50倍！

消費者爲商品付出的價格是生產成本的50倍，廠家卻不承認自己生產的是奢侈品，真是咄咄怪事。因爲茅臺集團是國營企業，領導人以“讓工薪族喝得起”爲已任，承認茅臺是奢侈品政治不正確。

無視客觀經濟規律、高喊似是而非的口號，茅臺出廠價遠低於消費者用鈔票“投出”的市場價。經銷茅臺酒成了穩賺不賠的生意，賺的還是暴利。手握經銷權分配的領導面臨巨大的尋租誘惑，“落馬”者前仆後繼。

出廠價與市場價格的巨大差異，還養活了不知多少黃牛，薅羊毛者亦樂此不疲。早在2011年，53度飛天茅臺出廠價僅爲619元時，市場價已接近2000元。經過三次提價，2018年出廠價爲969元、零售價爲1499元，但市面上花2200元都難以買到。

前幾天上海Costco開業當天，商家按1499元/瓶的官價銷售53度飛天茅臺。不是Costco牛，其實它也沒有多少配額，索性拿來當引流的噱頭。

網上流傳疑似薅羊毛者發的貼子顯示，1499元買到的平價茅臺當天就被黃牛以2488元買走。

奢侈品是國寶，賣給本國相當於“富人稅”。消費5斤高粱米釀的一瓶酒，加上包裝材料、人工、能源，統共消耗價值50元的社會資源，如果“富人”支付了2550元，相當於向社會捐了2500元。

如果能賣給外國人，這是向全世界收稅。

如今，國營的茅臺酒廠只拿到969元的出廠價。至少1500元流入經銷商、黃牛、薅羊毛者手中，國營企業損失了利稅，消費者也沒省錢。

市值1.4萬億的茅臺還有很大潛力可挖，前提是領導層承認茅臺早已具有的奢侈品屬性，把茅臺當奢侈品好好經營。