原标题:【金斧子价值投资研究课】如何读懂财报之泡椒凤爪有多能赚钱？

继上次介绍完了茅台的资产负债表之后，继续聊聊吃的，有人要问，为什么总聊吃喝有关的公司，因为行情不好，而消费股往往能产生抗周期、增长稳定、几年翻几倍的大牛股。往美国看，股神巴菲特的重仓股名单中，可口可乐、喜诗糖果穿越牛熊、屹立不倒。

放眼中国，食品行业——海天味业，双汇发展，涪陵榨菜，伊利股份；再看看饮料领域——贵州茅台，洋河股份，养元饮品，维他奶国际。ROE都在20%以上，照这个增速下去，十年十倍股妥妥的。

但今天要讲的这个食品公司还不是上述这些公司，而是在2018年10月10日，A股的IPO发审会过会——被媒体戏称为“鸡爪第一股”的有友食品。

注意，有友食品所处的休闲食品行业，是目前增长最迅猛的几个行业之一，不过，作为鸡爪老大，它的烦恼也不少。尽管有友已是行业大佬，可是这个领域山寨横行、门槛很低，全国有超过600家企业在做。凭什么有友能成为“鸡爪第一股”？或者按照巴股神的话说，护城河在哪？

先看一组数据，2015年至2017年，有友食品的营收分别为7.52亿元、8.27亿元、9.9亿元；净利润分别为1.08亿元、1.22亿元、1.9亿元；经营活动现金流量净额分别为1.24亿元、1.75亿元、2.41亿元；毛利率分别为32.42%、32.99%、36.45%。

首先，注意特殊变动，2013-2017年，营收、利润增速一路走高，除了2014、2015这两年，有友食品的营收增速出现了持续下滑。其中，2015年，营收和净利润的增速双双下滑，营收增速下滑14.55%，净利润增速下滑9.24%。

营收增速下滑一般有两种可能，要么卖不出去，要么产能受限。作为一名经销模式为主的食品公司，前者体现为营收构成预收账款、应收账款减少，后者体现为存货与固定资产、在建工程减少。

2012年到2015年，有友的存货为3252万元、7714万元、9320万元、8206万元，并未出现生产赶不上销售的存货减少现象，所以后者基本可以Pass,那么只有可能是前者，也就是预收与应收账款缩水。

我们拆解一下2012年到2015年的营收，有友预收账款为3009万元、3594万元、869万元、748万元，占当期营收的比例为3.25%、3.67%、0.99%、1.00%，占比逐年下降，说明有友凤爪对占用下游经销商账款情况在减弱，话语权变弱的信号。这应该是有友营收下降的主因。为什么会出现这种情况呢？

2013年爆发了H7N9禽流感疫情。疫情导致产品消费增速下滑，进而下游经销商的订货热情受影响，需求端受影响的同时，有友食品的原材料中，主要为鸡爪和火鸡翅，二者合计占原材料的比例为80%，禽流感爆发前，原材料的供应主要为美国，美国火鸡产量占全世界总产量的50%，因此美国是有友食品火鸡翅的主要进口国。但是在2014底和2015年上半年，禽流感的爆发就是从美国发起，导致火鸡翅的供给量大幅缩减，供给端的不确定大幅上升叠加需求缩水。

这直接导致，2013年到2016年，有友食品的营收增速为5.62%、-10.12%、

-14.56%、10.12%。

但从利润质量来看，却并未明显受到收入下滑影响。2014年-2017上半年，有友营收8.8亿、7.52亿、8.27亿、4.94亿；扣非净利润为1.18亿、1.14亿、1.36亿、9956.29万；经营性现金流量净额为7065.64万、1.24亿、1.75亿、6371.63万。其中76%的收入来自泡椒凤爪。

注意，有友食品的营收呈下滑态势，但扣非净利与现金流却都为上升趋势，就是说利润的成长，靠的是盈利质量的提升。

纵向对比完，我们不妨横向对比，和涪陵榨菜（榨菜）2017年投入资本回报率23.7%、绝味食品（鸭脖）2017年投入资本回报率24.45%相比，有友食品2017年投入资本回报率30.35%，远高于他们。

大致比较了一下，发现：绝味食品的销售净利率（12.91%）低于有友食品（19.23%），同时，涪陵榨菜的总资产周转率（0.68）低于有友食品（1.24）。可见，鸡爪这门生意，利润率比鸭脖高、周转率比榨菜高。

从有友食品的利润表我们可以看到，小小的凤爪仍然可以产生大大的收益，消费股的潜力可见一斑，学习价值投资、挖掘为消费者疯狂创造价值的消费股，就可以穿越周期，成为时间的朋友！