该公司发行后对应的PB约1.2倍，相对整个券商板块没有优势

《投资时报》记者  田文会

当贵州茅台（600519.SH）创下自2001年8月27日上市以来首个跌停之际，长城证券（002939.SZ）却以10元/股涨停报收。并不值得喝一杯庆贺，毕竟2018年10月29日，只不过是其在A股市场的第二次表演。

一切，还很难说。

紧随天风证券（601162.SH）脚步，长城证券于10月26日于深交所正式亮相。前者在上市首日毫无悬念地直线上涨44.13%后，又完成四连板。而长城证券走势也不逊色，首日上涨44.6%，并于次个交易日继续“一字马”，市值则来到310亿元。

从估值来看，长城证券6.31元的发行价对应2017年摊薄后市盈率（PE）为22.98倍，对应2017摊薄后市净率（PB）约为1.37倍，对应发行后PB约为1.2倍，其估值水平相对A股券商板块没有优势。

目前券商业整体估值已处于历史底部区域，但对于券商股是否就此见底反转，西南证券（600369.SH）一位分析师对《投资时报》记者表达了谨慎态度，他认为经济仍在下行过程中，“没见到企稳迹象”。

尽管新股甫一上市均有一个惯性上冲的“规定动作”，但外部世界的真实环境才真正决定业绩的底色。长城证券也不例外。据其刚公布的上市公告书，该公司今年前三季营业收入不及招股书预期，净利落于预期区间下缘，同比下降28.75%。

《投资时报》记者同时发现，长城证券于2017年公告暂停的小额股票质押融资业务“容易融”迄今仍挂在其官网上。而依据今年初新出台的监管政策，低于500万元的小额股票质押融资将受到限制。

前三季净利降近三成

10月25日，长城证券发布的上市公告书显示，其前三季度营业收入为20.38亿元，较上年同期22.8亿元下降10.6%，归属于母公司股东净利为4.79亿元，较上年同期6.73亿元下降28.75%。

此前，长城证券发布的招股说明书预计其前三季度营业收入在22.47亿元至23.64亿元，同比变动幅度为-1.45%至3.68%，归属于母公司股东净利在4.78亿元至5.4亿元，同比变动幅度为-28.91%至-19.71%。毫无疑问，其实际营业收入低于预期，净利则落在预期区间下限。

对此，长城证券解释称，业绩下降原因主要是受证券市场波动影响，公司经纪业务手续费净收入、资产管理业务净收入和利息净收入均较去年同期有所下滑。

事实上，2018年A股持续低迷，券商行业整体业绩不尽人意，长城证券的表现与行业水平接近。

10月23日，山西证券（002500.SZ）公布三季报，其前三季度营业收入为43.51亿元，同比增长27.92%，但归属于母公司股东净利仅1.16亿元，同比大降69.4%。

那么，相比天风证券上市后连续一字板，后脚上市的长城证券能否有惊喜表现？

从估值来看，发行公告显示，长城证券发行价为6.31元，对应2017年摊薄后市盈率为22.98倍，低于可比的国金证券（600109.SH）等六家上市券商25.25倍的2017年静态市盈率平均值。

除了长城证券，今年以来已有四家券商陆续上市。根据其发行公告中的估值水平比较，天风证券发行价为1.79元，对应2017摊薄后市盈率为22.86倍，低于可比上市券商2017年31.09倍的静态市盈率均值；南京证券（601990.SH）发行价格3.79元，远低于可比上市券商2017年53.54倍的静态市盈率均值。 

理论上说，券商上市后估值会趋同已上市券商。上述券商中，南京证券发行价与可比券商估值差距最大，其上市后股价表现强劲，上市当天上涨44%停牌后，又连续封了近7个涨停板。

不过，这也与当时大盘和板块整体走势有关。

上证综指10月19日触底2449.2点后出现强劲反弹，10月22日，反弹龙头券商板块当天全数涨停。除了新股天风证券连板，国海证券（000750.SZ）也连续四个交易日涨停。

上述西南证券分析师对《投资时报》记者表示，目前券商估值水平处在历史底部区间，弱市券商估值往往以PB为基准。

以10月25日收盘价计算，上市券商PB大部分在0.9至2倍区间，很多在1倍左右。而长城证券6.31元发行价对应2017摊薄后PB约为1.37倍，发行后PB约为1.2倍。其PB估值与目前上市券商相当。

对于券商股未来走势，该分析师并不乐观。他认为近几日大涨直接因素是政策催化，其个人观点还是偏于谨慎，毕竟政策力度很难把握；同时经济仍在下行过程中，未见到企稳迹象。

暂停的“容易融”仍挂网站

长城证券官网首页中部醒目的八大快速入口中，其中一个为“容易融”。

点击后进入“容易融”主页面，显示长城证券于2017年6月28日公告称，自2017年7月1日开始暂停容易融业务，“现有合约的还款、补充质押、延期还款不受影响。”

长城证券官网对“容易融”的标注为：“10万元-1000万元随意借”、“用途广”，并解释称“容易融”是一种小额融资服务，使用所持股票、债券、基金，通过沪深交易所股票质押式回购业务即可参与。

据悉，多家券商和“容易融”相似的小额股票质押融资已陆续在2017年到2018年初暂停。

暂停的直接原因是监管新规的约束。2018年1月12日，沪深两所发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2018年修订)》，规定“融入方首笔初始交易金额不得低于500万元，此后每笔初始交易金额不得低于50万元。”交易所另行认可的情形除外。这实际基本排除了低于500万元的小额股票质押融资。

《投资时报》记者联系长城证券一家北京营业部，其工作人员称，“容易融早停了，因为不符合监管要求。”其按记者提示查询长城证券官网后，表示会向总部反映网上问题。不过至截稿，长城证券官网上关于“容易融”的信息尚未变更。

上述西南证券分析师称，“现在股票质押都做得很谨慎，之前券商对股票质押出来的钱没办法管控，导致循环质押很多，但现在一来能质押的票不多了，二来类似的产品在当前市场环境根本卖不动。”