一、宏观及政策

近期关键：宽信用政策措施继续发力，维稳资本市场也是稳增长一部分

向前展望，受贸易摩擦持续和美国利率上行的外溢效应，除美国之外的全球经济景气度从阶段高位总体下行。对于美国经济而言，短期表现良好，但高估值美股隐含的下跌压力，及持续加息对利率的推升，可能对经济形成实质的负面影响，需要重点关注。鉴于全球经济已走出深刻调整期，出现显著放缓的风险并不大。相应地，未来中国出口总体将保持偏弱。内需方面，短期房地产市场补库存支撑投资增速，但伴随棚改货币化政策支持转弱、融资总体收紧和库存上升，明年房地产投资压力将较今年有所加大，并成为经济下行压力的主要来源。基建投资增速下滑放缓，总体将逐渐有所改善；工业利润总体仍维持良好，制造业投资有望保持稳定，但可能受累于地产投资下行，难以保持强势；结合消费短期乏力，预计后续经济将维持平稳偏弱，但失速风险小。经济增长、货币因素尚不支持系统性的通胀压力，短期CPI因基数及通胀预期等将有所抬升。

政策方面，外部贸易摩擦未消，内部宽信用进程缓慢，稳增长依旧是当前政策的阶段性侧重点。财政政策方面，控制地方政府隐性债务和国企杠杆是未来一两年的总体目标，广义财政增速难以出现显著的抬升，财政政策积极力度有限；货币政策方面，当前信贷、资本市场的信用风险情绪整体偏弱，宽信用效果有限，一方面，货币政策需要继续维持中性偏宽较长时间，保持货币市场利率稳定低位，降低资金成本；另一方面，监管考核、信用风险缓释工具及担保增信等提升风险情绪措施将继续出台。宽信用进程可能较为渐进。

中期内，中国步入城市化中后期，房地产投资可维持个位数增长中枢；产能出清、更新需求和转型升级环境下，设备投资预计稳中有升。经济总体企稳看平。高质量增长和防风险是政策的中期诉求，金融体系资产负债难以再度明显扩张，资管领域面临新变革。

二、大类资产观点

股票：政策逐渐构筑底部，中长期战略配置价值凸显

刘鹤的近期发言，及维护股市稳定的相关实质措施，如股权质押风险化解、股份回购推进等，显示股市下跌风险已引起国务院高度重视。政策维护股市稳定的决心和意愿预计较强，股市出现持续大跌的概率明显降低。考虑到中美贸易摩擦未消和宽信用的缓慢，股市的大机会仍需等待。从估值水平来看，市场整体估值，无论大中小票板块，均接近于近十年底部，中长期战略配置价值进一步凸显。当前布局真实成长的企业正当其时。

大盘股盈利增长较为稳定且估值相对便宜，尤其是经济转型过程中龙头的优势提升，高分红龙头股的配置价值凸显；关注政策支持的新兴经济领域存在的投资机会；继续关注可中期战略配置的板块，如银行、消费、新能源车、核心技术国产化等；；关注油价上涨相关的石化板块。

债券：利率趋于缓降，套息操作仍是较好策略

当前债市总体机会偏大于风险，但利率下行空间有限。一方面，经济整体偏弱不失速，货币政策持续偏宽松，债市利率方向更趋于下行；另一方面，外部美联储持续加息，中美利差缩窄，油价的通胀预期压力，这些均制约了利率的短期下行空间。从策略上来看，组合久期维持适中，套息操作仍是较好策略。

宽货币向宽信用的继续转化，将整体改善信用基本面，信用债违约事件将减少；当前政策对真实经营的优质民企融资支持较大，市场偏见尚未显著改观，配置价值较好；公募城投债发生系统性违约概率仍极低，尤其是公益类城投债，而产业类城投则需谨慎；对于资质较差的企业，融资难以得到根本改善，信用风险依旧较高，需要维持谨慎。

可转债跟随正股震荡，债性进一步增强，但转股溢价率整体不低，估值吸引力未有系统性配置价值；部分大盘转债估值便宜，有较好的配置价值；规避存在信用违约风险的个券。

现金资产：继续降低防御仓位

货币政策中性偏宽，货币市场利率中枢水平明显下行，货币类资产的回报率处于较低水平。当前债市及股市相关的优质风险资产吸引力提升，应继续降低现金资产的防御仓位水平。

大宗商品：需求将放缓，不改供求总体平衡格局

需求增速预计有所放缓，但供给端未有显著扩张，供求总体平衡，大宗商品延续中期震荡；

今年取暖季提前，且限产范围可能超出2+26城市，钢铁供给将明显受限，现货价格将挑战去年高点。有色受制于美元强势、以及对新兴市场需求的担忧，难有好表现；煤炭进口将出现回落，电厂库存继续回落，动力煤价格将企稳。

海外资产：港股态度整体中性，不宜过度悲观

短期来看，经过前期下跌，港股估值整体较为便宜；中美贸易摩擦仍是短期港股波动的主要因素。鉴于港股当前的配置价值，对港股过度悲观并不合适。