主要结论

1、民营企业融资新政发布以来，整体民营与地方国有企业产业债利差并未收窄，反而有所走阔。

2、从不同评级情况来看，民营企业融资新政发布以来，民营与地方国企产业债的AAA和AA+级相对利差并未收窄，反而走阔，但AA级相对利差却有所收窄。这反映资质较弱的民营企业表现优于同评级地方国有企业，但在资质较强的龙头企业中，则是地方国有企业的表现仍然优于同评级民营企业，特别是剔除房地产债之后，龙头企业中的地方国有企业比民营企业表现更优异。

3、从不同行业来看，行业景气度较差的行业，民营与地方国有企业产业债的相对利差较高，例如石油和天然气开采业（684BP）、农副食品加工业（638BP）、计算机和通信及其他电子设备制造业（620BP）；而行业景气度较高的行业，民营与地方国有企业产业债的相对利差较小，例如煤炭开采和洗选业（97BP）、黑色金属冶炼及压延加工业（85BP）、化学原料及化学制品制造业（21BP）。

4、从上述相对利差对比分析情况来看，高收益民营债掘金不能迷信龙头，行业景气度状况或是关键。具体到个债选择上，应该更加重视稳健经营和现金流较充裕的民营企业。

以下为正文：

民营融资新政发布以来，民营与地方国有企业产业债利差并未收窄

10月22日民营融资新政策发布以来，民营产业债与地方国有产业债的相对利差并未收窄，反而有所走阔。

10月22日，整体民营产业债与地方国有产业债的相对利差为291BP，11月2日抬升至301BP，民营与地方国有产业债的相对利差走阔了10BP。剔除房地产债之后，10月22日整体民营产业债与地方国有产业债的相对利差为322BP，11月2日抬升至336BP，民营与地方国有产业债的相对利差走阔了14BP。

从不同评级来看，AAA和AA+级相对利差走阔，AA级相对利差有所收窄，反映资质较弱的民营企业表现优于同评级地方国有企业，而在资质较强的龙头企业中，则是地方国有企业的表现优于同评级民营企业，特别是剔除房地产债之后，龙头企业中的地方国有企业比民营企业表现得更好。

从不同行业来看，行业景气度越差的行业，民营与地方国有企业产业债的相对利差越高

我们统计了17个存量规模较大的行业的民营与地方国有产业债的相对利差情况，其中相对利差在600BP以上的行业分别是石油和天然气开采业（684BP）、农副食品加工业（638BP）、计算机和通信及其他电子设备制造业（620BP）、批发业（619BP），相对利差在100以下的行业分别是煤炭开采和洗选业（97BP）、黑色金属冶炼及压延加工业（85BP）、化学原料及化学制品制造业（21BP）。

我们分别考察相对利差最高的三个行业以及相对利差最低的三个行业的行业景气度情况。

1、石油和天然气开采业

2017年以来，在国际油价持续上涨的利好影响下，石油和天然气开采业终于扭亏为盈，2018年累计利润同比增速从2月的138.1%上行至7月的446.4%，8月和9月累计利润同比增速有所下降，但仍维持在400%以上。从利润总额绝对值情况来看，目前的盈利绝对水平仍明显弱于2011-2014年，整体行业景气度并未提升至较强区间，若未来随着全球总需求下行，油价重回下降通道，行业景气度或再次陷入低迷状态。

2、农副食品加工业

从利润总额累计同比增速情况来看，2016年以来农副食品加工业的利润同比增速持续下滑，2018年前9月的利润总额同比增速仅有2.3%，创下历新低水平，整体行业景气度持续处于低迷状态。

3、计算机和通信及其他电子设备制造业

从利润总额累计同比增速情况来看，计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增速在经历2016年和2017年的持续上行后，2018年大幅回落。2018年前9月计算机、通信和其他电子设备制造业的利润总额同比增速仅有2.3%，较2017年同期大幅收窄15.3个百分点，整体行业景气度开始进入低迷状态。

4、煤炭开采和洗选业

从利润总额累计同比增速情况来看，煤炭开采和洗选业2018年前9月利润同比增速大幅回落至14.5%，考虑到2017年同比增速大幅上扬主要是因为2016年低基数的原因，2018年14.5%的累计同比增速并不算低增速水平。从历年前9月利润总额绝对金额情况来看，2018年整体煤炭开采和洗选业前9月利润总额已经接近历史最高水平，整体行业景气度仍然处于较高的水平。

5、黑色金属冶炼及压延加工业

从利润总额累计同比增速情况来看，黑色金属冶炼及压延加工业2018年前9月利润同比增速继续回落至71.1%，从历年前9月利润总额绝对金额情况来看，自2017年起，整体黑色金属冶炼及压延加工业前9月利润总额不断创历史新高，2018年前9月累计利润累计同比增速的下滑主要是高基数原因，2018年71.1%的累计利润同比增速并不算低增速水平，整体行业景气度仍然处于较高的水平。

6、化学原料及化学制品制造业

从利润总额累计同比增速情况来看，黑色金属冶炼及压延加工业2018年前9月利润同比增速回落至24.5%，但仍明显高于2013年-2016年10%左右的同比增速，整体行业景气度仍然处于较高的水平。

总结：高收益民营债掘金不能迷信龙头，行业景气度或是关键

1、民营企业融资新政发布以来，整体民营与地方国有企业产业债利差并未收窄，反而有所走阔。

2、从不同评级情况来看，民营企业融资新政发布以来，民营与地方国企产业债的AAA和AA+级相对利差并未收窄，反而走阔，但AA级相对利差却有所收窄。这反映资质较弱的民营企业表现优于同评级地方国有企业，但在资质较强的龙头企业中，则是地方国有企业的表现仍然优于同评级民营企业，特别是剔除房地产债之后，龙头企业中的地方国有企业比民营企业表现更优异。

3、从不同行业来看，行业景气度较差的行业，民营与地方国有企业产业债的相对利差较高，例如石油和天然气开采业（684BP）、农副食品加工业（638BP）、计算机和通信及其他电子设备制造业（620BP）；而行业景气度较高的行业，民营与地方国有企业产业债的相对利差较小，例如煤炭开采和洗选业（97BP）、黑色金属冶炼及压延加工业（85BP）、化学原料及化学制品制造业（21BP）。

4、从上述相对利差对比分析情况来看，高收益民营债掘金不能迷信龙头，行业景气度状况或是关键。具体到个债选择上，应该更加重视稳健经营和现金流较充裕的民营企业。

上周主体评级调整情况：

非金融企业中，上周无发行人主体评级上调，有4家发行人主体评级下调。主体评级下调发行人所处行业分别为批发业、计算机、通信和其他电子设备制造业、商务服务业、有色金属冶炼及压延加工。

一、具体的主体评级上调理由如下：

1、城投企业：

无。

2、非城投企业：

无。

二、具体的主体评级下调理由如下：

1、城投企业：

无。

2、非城投企业：

（1）中国华阳经贸集团有限公司（18华阳经贸CP002等）：①“15华阳经贸MTNOO1”违约及其触发的交叉违约事项使得公司债务存在集中兑付压力，融资环境恶化，资金链紧张。

（2）河南中孚实业股份有限公司（17中孚01等）：①进入2018年后，受采暖季限产以及年内主要原材料价格上涨等因素影响，公司经营业绩出现持续亏损。②公司存在两笔债务纠纷，涉案金额共计4.2亿元。③截至2018年10月25日，公司控股股东豫联集团持有公司股份中75.31%被冻结，占公司总股本的41.36%。

（3）深圳市金立通信设备有限公司（16金立债等）：暂未披露相关公告。

（4）龙跃实业集团有限公司（17龙跃E1等）：暂未披露相关公告。