日前，云南白药牙膏被曝部分功效来自西药的事件引发了广泛的非议。然而，这次“氨甲环酸事件”事发的时间点，恰好在云南白药进行重大资产重组的停牌期间，这就使得其收购和混改更具看点。

11月2日，云南白药集团股份有限公司（以下简称“云南白药”）公布吸收合并云南白药控股有限公司（以下简称“白药控股”）暨关联交易预案，拟吸收合并白药控股，标的资产预估值为508亿元。本次吸收合并完成后，白药控股将注销法人资格，白药控股持有的上市公司股份将被注销。

另外，交易过后，云南省国资委与新华都及其一致行动人并列为上市公司第一大股东，均未取得对上市公司的控制权。本次交易前后，上市公司均无实际控制人，且该股权结构将保持长期稳定。

预案显示，本次发行股份的价格为76.34元/股。据此测算，云南白药通过向交易对方合计发行共计6.66亿股A股股份支付本次吸收合并的全部对价。

同时，云南白药还发布了约15亿元的股份回购预案，成本不超过人民币76.34元/股，回购股份数量不超过2000万股，云南白药同时表示将在股份回购完成后实施员工持股计划。

根据上海证券报的报道，本次白药控股整体上市是其深化混改的重要一步。白药控股自2016年启动混合所有制改革以来，已形成云南省国资委、新华都及江苏鱼跃45%、45%、10%的股权结构，实现了体制机制的市场化转变。

本次交易作为云南白药整体改革部署的延续，旨在通过上市公司吸收合并白药控股，整合优势资源、缩减管理层级、避免潜在同业竞争，提升上市公司核心竞争力，是对当前国企改革政策要求的积极践行。

从上述观点来看，本次的交易将使云南白药整体上市，对企业来讲似乎前景光明，然而事实是这样吗？

从2009年开始，新华都实业集团创办人及董事长陈发树就希望自己能入股云南白药。但因为种种原因，2016年12月30日，白药控股才成功通过增资引入新华都。

当时陈发树个人身家约250亿元，而云南白药市值721亿元，不过通过变卖和质押资产，陈发树最终以253.7亿元的高价收购了云南白药20.76%的股份。按收购价算，云南白药估值达到1222.06亿元，整整溢价501.06亿元。

然而，在收购之前的2015年，陈发树及其掌控的新华都就已经开始从二级市场买入云南白药股份。此外，陈发树还以个人名义买入云南白药0.86%的股份，成为后者最大的自然人股东。而即使不计算他直接持有的股份，新华都在2015年就至少花费21.27亿元，再加上最终253.7亿元的收购价，新华都在云南白药上至少投入274.97亿元。

那么结果如何呢？今年5月28日，云南白药曾经创下118.27元/股的峰值，但随后一路下跌，到9月19日停牌前，只剩下70.23元/股，市值也跌至731亿元。以新华都直接或间接持有的22.07%的股份来算，新华都持有的股价价值161.36亿元，浮亏已达到113.58亿元。即使算上新华都在2017年得到的约3.45亿元的现金分红，新华都在云南白药上的亏损也已超过百亿元。

不仅如此，股票回购计划和员工持股计划也遭到了反对。据报道，平安人寿代表董事宋成立，对所有议案均投了反对票，反对理由是其认为公司没有将重组后对股东的价值回报阐述清楚。合并计划仍需要股东大会以及主管方面批准。

不仅如此，“氨甲环酸事件”给云南白药带来的负面影响恐将继续放大。兴业证券数据显示，2016 年白药牙膏产品的市场占有率约占15%左右。据云南白药2018半年报显示，公司上半年营收约为130亿元，公司净利润为16亿元，健康产品部净利润11亿元，占比近70%，同时公司更表示正在持续投资牙膏产业项目，以扩大产能。可见牙膏业务是云南白药的业绩命脉。这次牙膏事件的发酵，无疑给云南白药带来巨大挑战。

另外，云南白药三季度报显示，公司单季营收同比增长12%，前三季度营收同比增长约10%，两项数据仅与2013年不相上下；2018第三季单季净利润同比增长不到6%，前三季度净利润同比低于5%，而在2013年，两者增速分别达到105%和57%。

成长速度大幅下降的主要原因，药品事业部的增长缓慢。兴业证券数据显示，云南白药健康事业部2011-2016 年复合增长率超25%，而药品事业部作为公司的传统业务，是“云南白药”老字号的内核所在，其2011-2016 年的复合增长率才不到10%。云南白药传统业务的发展缓慢，加上而以传统国药为卖点的白药牙膏，其部分功效竟然来自西药，难免会让消费者认为“国家级绝密配方”只是个噱头，从而对公司的前景失去信心。

作者丨王夏喜 王琳

编辑丨贾欣然