董德志 柯聪伟 金佳琦

随着近期政策面利好频出，股市政策底确认，市场企稳震荡，同时三季报披露窗口已经过去，转债发行节奏重启。按往年经验来看，三季报公布期后、年报季来临前的11、12月往往是一级发行的集中期，二级市场则将在12月前后迎来一波供给的小浪潮。新券由于流动性好、初期上市容易被低估，不乏一些低位吸筹的机会。且近期网下环节重回一级主流，也为机构提供了更多打新机会。本周我们重点梳理转债待发券，对已核准待发行的转债正股进行综合评分，并对排名靠前的公司作出简要点评。

待发转债概览

截至目前，待发可转债共185只，合计4817亿。其中已获证监会核准批文的待发转债共24只，合计规模324.9亿。

从发行规模来看，通威股份可转债规模50亿，为待发券中之最，其次是中天科技可转债39.65亿，桐昆股份可转债38亿，圆通速递可转债36.5亿，福能股份可转债28.3亿，山鹰纸业可转债23亿。另有4只待发券规模在10-20亿之间，剩余14只规模小于10亿。

从行业分布来看，24只待发券行业分布较为零散，覆盖15个申万一级行业，按发行规模排序，集中在化工（54.7亿）、农林牧渔（50亿）、通信（43.8亿）、交运（36.5亿）和公用事业（32.2亿），按发行个数排序集中在化工（4只）、家电（3只）和汽车（3只）。

待发券正股以小市值票为主，其中15只总市值均在100亿以下。中来股份、贵广网络、海利得、福能股份、溢多利的转债发行规模占其正股总市值比例在20%以上，需要关注摊薄压力，以中来为例，转债拟发行规模为10亿元，目前正股总市值为36亿，摊薄率达28%。

待发转债综合打分

基本面上，我们可以借助国信综合评分体系预览待发券的定位。根据我们前期推出的转债综合评分体系，建议从行业、公司、转债三个维度对标的分别进行评分，然后以一定的权重进行汇总排序。对于待发券，我们可以从行业、公司两个维度提前对正股层面作出综合评价。

其中在行业维度，分别用工业增加值增速、PPI增速、固定资产投资增速（以上均是累计同比增速）衡量14个工业型行业（行业Ⅰ）的产销量情况、价格情况和未来产能预期情况。在公司维度，分别用ROE、应收账款周转率、资产负债率、经营现金流动负债比、PE/G衡量公司包括盈利能力、营运能力、财务杠杆、偿债能力在内的基本面情况和正股估值情况。

评分结果如下：

1、根据9月行业宏观数据，排序前五位分别为TMT、建材、钢铁、医药、采掘。待发券中的中天科技、特发信息属于通信行业，因此行业评分较高。随后是化工、机械设备、轻工制造、有色金属。

2、根据公司三季报财务数据及截至2018年11月9日的股价数据，公司评分较高的分别为主营集成灶的某家电标的、主营涤纶长丝的某化工标的（因合规限制具体不予列示）、主营汽车零部件的旭升股份。

（备注：公司评分采用行业内分位数打分方法，衡量的是公司在同行业内的竞争地位，其中ROE、应收周转率、CFO流动负债比为正向打分，指标值越大分数越高，资产负债率、PEG为负向打分，指标值越小分数越高）

3、按“40%*行业评分+60%*公司评分”汇总行业及公司分数，得到股票综合评分。在Ⅰ类行业中，排名靠前的为主营涤纶长丝的某化工标的、轻工的山鹰纸业、通信的中天科技、汽车零部件的旭升股份、有色金属的寒锐钴业。Ⅱ类行业中，公司评分靠前的为某家电标的以及圆通速递。以上标的值得关注。

重点标的梳理

1、中天科技：光纤光缆龙头，5G布局推动光通信景气向上

中天科技是国内领先的高端光电线缆及新能源材料生产商和整体解决方案提供商，主营产品包括光棒、光纤光缆、海缆及电缆，业务横跨光通信、电力、新能源、海洋业务等，其中光通信网络及电力传输业务营收占比过半。另外还有一块营收占比较高的业务为商品贸易，占比近30%，主要是指铝、铜等有色金属贸易，但该部分业务毛利率较低，利润贡献不大，未来不排除被剥离的可能。

前三季度公司业绩保持平稳增长，实现营收236.61亿元，同比增长22%，归母净利润16.34亿元，同比增长14%，扣非归母净利润14.72亿元，同比增长30%。从毛利率水平来看，前三季度毛利率达到15.94%，相比于年中和一季度均有提升，但相对于去年同期略有下降。

5G加速布局，其极端性能要求将革新承载网架构，从而推动光通信产业需求上行。对于5G无线侧系统的更新换代，承载网需要提前1-2年部署，光纤光缆方面，从2016年底，三大运营就开始在发力采购，三大运营商需求总体占公司销量的60%左右，其中移动占比最大，约占 30%，电信和联通合计约占 30%。预计随着5G逐步商用，需求释放，光通信产业将充分受益。

海外布局逐渐完善，有望成为新的增长点。公司积极布局海外市场，目前海外销售覆盖近150个国家及地区，在巴西、印尼的光缆工厂今年也将陆续有产能释放。截至2017年底，公司海外营收同比增长110%，占比达到16%，未来海外业务有望成为新的增长点。

本期转债规模39.65亿，占正股总市值比例17.2%。募集资金将用于分布式储能电站、大尺寸光纤预制棒智能化改造等七个项目的投资。总体来看，看好中天科技在光通信、电力行业的龙头地位，受益5G布局预计能保持稳定增长。正股市盈率12.3倍，较可比同业亨通光电便宜，最近一次定增限售股解禁发生在2018年11月12日，解禁数量占解禁前流通股的12.26%，2019年无大额解禁。控股股东中天科技集团持股25.05%，目前累计质押股份占持股的17%，风险不大。

2、寒锐钴业：钴行业龙头，短期钴价承压，以量补价保障盈利

寒锐钴业是国内的钴行业龙头，业务涵盖钴铜矿开采、冶炼、钴粉及其他钴基粉体研发、生产和销售。2018年前三季度营业收入21.59亿元，同比增长127%，归母净利润7.01亿，同比增长125%，扣非归母净利润6.99亿，同比增长125%。受益上半年钴价大幅上涨，公司今年业绩高速增长。但三季度单季归母净利润1.73亿，环比下降37%，前三季度产品综合毛利率53.74%，相比上半年也略有下降，主要是由于三季度钴价出现明显回落，三季度长江现货电解钴均价50万，环比二季度下降21%。

对于钴价的判断长期看新能源汽车等下游需求持续提高以及资源储量不足导致钴长期供给增速有限，但短期供需格局失衡，前期行业暴利催生较多新增供给，导致钴价承压。预计2019年钴整体供给仍略有过剩，价格承压。

公司扩产，以量补价。公司目前拥有5000金属吨氢氧化钴、1500吨钴粉、1万吨电解铜产能，2018年12月31日将投产3000吨钴粉产能，此外公司正在建设5000吨氢氧化钴、2万吨电解铜项目（转债募投项目），计划2019年6月30日建成投产。新增产能的释放为公司未来盈利增长提供保障。

本期转债规模4.4亿，占正股总市值2.8%。对于小盘转债而言，流动性或许是个最大的问题。正股行业龙头地位稳固，但盈利能力短期受钴价承压影响，市盈率18倍，近期无大额解禁，大股东梁杰及二股东梁建坤为一致行动人，合计持股40.64%，目前累计质押股份占其合计持股的18.8%，风险不大。

3、山鹰纸业：深耕包装纸领域，长期受制于周期下行

山鹰纸业是安徽省最大的包装纸板生产企业，目前拥有浆纸产能约500万吨（含北欧纸业和联盛纸业），在建项目包括华中127万吨包装纸、49万吨高档包装纸板项目。

受益年内纸价上行，业绩增长稳健。2018年前三季度公司实现营业收入179.38亿元，同比增长44.85%；归母净利润23.17亿元，同比增长61.94%；扣非归母净利润19.39亿元，同比增长38.12%。前三季度毛利率22.19%，较去年同期略有下降，主要因为今年以来箱板、瓦楞纸均价分别同比增长9%、11%，而国废、外废价格分别同比上涨39%、5%，成本端上行压缩盈利空间。

未来成本端来看，公司外废配额仍占优，且近期通过收购美国造纸企业Verso、欧洲废纸贸易企业WPT保障原材料供应，预计成本端控制优势逐步显现。但需求端来看，造纸行业属于周期产业，与宏观经济走势具有较高的相关性，目前国内经济处于下行期，尚未见到上行拐点，下游需求疲弱，对于造纸行业长期不利好。

本期转债规模23亿，占正股总市值15.8%。正股基本面长期可能受到经济周期下行的影响，市盈率5.2倍，近期无大额解禁，大股东泰盛实业及三股东吴丽萍为一致行动人，合计持股30.69%，目前累计质押股份占其持股的80.56%，质押比例较高。

4、旭升股份：特斯拉产业链标的，受益特斯拉放量红利

旭升股份主营压铸成型的精密铝合金汽车零部件，产品主要应用于新能源汽车行业及其他机械制造行业。公司自2013年开始与特斯拉合作，是其重要一级供应商。

受益特斯拉放量，下游订单饱满，业绩提速。2018年前三季度实现营收8.25亿元，同比增长53.3%；归母净利润2.29亿元，同比增长42.4%；扣非归母净利润2.23亿元，同比增长42.0%，相比中报的16%大幅提升。公司主要客户为特斯拉，对特斯拉销售收入占比接近六成。2018三季度特斯拉实现交付56065辆Model3，环比增长203%，特斯拉放量为公司业绩提供支撑，随着特斯拉的国产化临近，未来公司的业绩增长空间较大。

产能扩张应对下游需求增长。随着特斯拉量产计划的逐步推进，公司的产能亟须扩张以满足下游旺盛需求，本次可转债募集资金将用于建设新能源汽车精密铸锻件项目，建成后可新增500万件铸锻件产能，以保障下游供应。

本期转债规模4.2亿，占正股总市值比例3.9%。正股基本面不错，市盈率40倍略贵，转债规模较小，同样存在流动性问题。近期无大额解禁，根据公司公告来看，大股东及其一致行动人目前无质押股份。

5、圆通速递：行业竞争格局趋紧，转债可弥补交运稀缺

圆通速递是国内排名前三的综合性快递物流运营商。近年来快递行业竞争加剧，公司份额受到一定影响。公司前三季度营业收入186亿元，同比增长44.74%；归母净利润12.54亿元，同比增长18.53%；扣非归母净利润12亿元，同比增长21.5%。业务量来看，增速改善，但单价降幅扩大。根据月度经营简报，第三季度快递业务完成量同比增32.1%，快递业务收入同比增19.4%，相应的单价同比降9.6%。

今年以来公司战略转型，加大资本开支，重视降本增效，包括：（1）完善运能体系，增加自有车辆（中报达到1244辆）；（2）加大转运中心自动化设备投入，上半年布局自动化分拣设备15套；（3）助力加盟商降本增效，如推广信息系统使用等。在行业竞争加剧的背景下，公司能否发挥规模效应优势降低成本、稳固市场份额是未来关注的核心方向。

本期转债规模36.5亿，规模尚可，发行后可弥补转债交运板块的稀缺性。正股行业竞争格局紧张，未来仍具有挑战，市盈率19倍，低于韵达、高于中通，近期无大额解禁，第一大股东蛟龙集团与其他前十名股东中的喻会蛟、张小娟、圆翔投资、圆欣投资、圆科投资、圆越投资均为一致行动人，其目前累计质押股份占持股的20.86%，风险尚可。另外，公司的两家创投类股东陆续小幅减持，其中第二大股东阿里创投持股11.06%，今年以来累计减持比例0.02%，第三大股东云峰新创持股5.98%，今年累计减持比例0.44%。