“我们总部位于上海，于2010年在江西省开展第一个项目”。

新力控股于2019年5月前往联交所递交的IPO申请，在概要部分的开头便如是说。江西作为中部地区存在感最弱的一个省份，经济、教育等各方面发展，也如当年“环江西高铁”的规划策略一般，成为名副其实的“中部洼地”。

但是自从新力控股去年5月启动IPO，11月开始在联交所上市交易，再到今年3月底刚披露的2019年度业绩，外界看到了一个仅成立不到10年的从江西“土生土长”的房地产企业如何迁入上海，分食长三角经济一体化的一杯羹，又是如何一步步将全国化的触角触及粤港澳大湾区，并登入香港联交所成为资本市场的新宠。

新宠自然更受关注。

销售额从8亿到800亿，100倍的增长只用5年时间，作为一家无概念可炒的、只是做一门传统营生的企业来说，这增速确实惹得业界侧目。

虽已成为江西房地产的一张名片，但除了一个“赣系”的描述，也难以找出其他的与众不同了。

当“明星经理人”陈凯在地产业界关注之下，从老板张园林手中接过新力，想必之前也仔细看了看，揣摩一番。全新的新力，又与之前的老东家们有什么不同呢？

1

在3月底新力控股的2019年业绩沟通会上，陈凯以新力控股联席董事长、行政总裁兼执行董事的身份，坐在创始人张园林旁边。

张园林对陈凯评价很高，也寄予厚望。

陈凯在华润待了13年，完成职业经理人的晋升后，每隔3年，在完成又一个职业经理人的任期便前往下一站，而每个任期都能带领公司业绩上升一个水平。因此，张园林有理由相信“陈凯在地产、金融领域都有极高的水平”。

张园林倒是土生土长的江西南昌人。张园林原本在江西省第五建设集团有限公司任职，一路升至总经理，公司原主要承接市政工程项目，直到2010年张园林离开江西五建创办新力。

这也有了后来的“知恩图报”。

2016年至2018年，新力控股对江西五建应付总服务费金额分别为3.83亿、4.11亿、8.0亿元，分别占公司采购额16.3%、6.6%和10.4%，更何况张园林胞兄张国印，是江西五建执行董事兼控股股东，持股比例约80.4%。

张园林也很低调，公开场合极少露面，加上江西商人的身份也没有很明显的标签，因此外部对张园林的了解甚少，多数只能从新力控股这个企业去了解个人。

2008到2017年是南昌房价增速最快的十年，从均价不足5000元来到万元，涨幅跻身全国前十，在中部六省会里仅次于合肥。张园林赶上了这个时候，“人和”中也不乏“天时地利”。

显然张园林是很信任陈凯的，或许张园林觉得在房企如何全国化布局上陈凯更有发言权。

业绩会上，陈凯将2020年公司的销售增长目标定为20%，根据新力公布的2019年合约销售金额914亿元计算，新力2020年的销售目标为1097亿元。

新力的千亿目标，在疫情肆虐的庚子年下依然没有任何动摇。

张园林+陈凯，新力显然开始了新的故事，但新的故事，是否有足够的新的力量呢？

2、

新力2019年销售金额较上年增长28.6%，2020年销售金额20%的目标增长率，并没有在疫情大环境下消极过多。

据大德财经统计，在业绩沟通会或年报中有提及到2020年销售目标的房企大概有30家，该样本的平均增长率只有9.2%，若考虑到幸存者偏差的因素，实际增长率只会更低。

根据公告，新力控股2020年前三个月实现合同销售金额144.4亿元，完成全年1097亿目标的不到13.2%。

支撑房企销售业绩迈上台阶的就是前端拿地了。新力2019年新增36个项目，新增土地中，华中华西及其他板块占16幅、长三角区域占12幅、江西省占7幅、粤港澳大湾区占3幅；按面积划分，43.6%在长三角区域，24.4%在华中华西及其他区域，19.4%在江西省，12.6%在大湾区。

想要超越平均的增长，就不能固守江西了。

所谓识时务者，就当进军长三角、粤港澳。

截至2019年末，新力控股总土储达1509万方，若按公司公布的2019年权益口径的销售单价13083元计算，新力控股截止2019年末的总土储金额为1974亿元。

比较同时在2020年计划冲刺千亿目标的合景泰富和佳兆业，新力控股似乎应该有点“力不从心”，或者应该在2020年拿地上再发点力。

3、

陈凯的面临的问题还不止这些。

2019年新力控股营业收入达到269.85亿元，同比大幅增长约220.7%；毛利79.99亿元，同比增加154.5%；净利润为20.14亿元，同比增长263%；归母净利润19.58亿元，同比增长约373.4%。

看似无可挑剔。

然而，2019年新力控股毛利率约为29.6%，较2018年的37.3%下降7.7个百分点。净利率方面，新力控股相比同梯队的龙光地产相去甚远，龙光地产净利润率一直处在20%左右，而新力则始终挣扎于8%以下。

如此的盈利能力，也着实需要陈凯好好花些心思了。

而对于高成长还未完全上岸的房企来说，融资和债务永远是老大难的问题。

2019年，新力控股加权平均融资成本为9.2%，相对2018年的9.3%降低0.1个百分点，仍然处于行业高位。

姑且认为中银国际对新力控股4月份发行的2021年到期的新力票息11.75%美元债的评价——“低估值的原因归咎于投资者对开发商较为陌生，且缺乏国际评级也令新力的境外投资者数量受限”合理，但是新力2017-2019年的财务利息支出为3.17亿、4.26亿、4.56亿，再来看看同期的净利润0.95亿、4.14亿、19.58亿，只能说好在2019年上市融资狠狠拉了新力一把，不然净利润还比不过利息费用。

倘若再考虑那些资本化处理的利息费用，或许又是个更反转的数字了。

2018年，新力需要支付的各项借款利息的12.18亿元，远超当年4.14亿元的净利润。而2019年资本化的利息达19.53亿元，资本化率达81%，加上2019年确认的财务成本4.56亿元，一共24.09亿元，比较当年净利润19.58亿元，还是一如既往的“反转”。

这也解释了为什么新力的盈利能力为何远低于行业平均，正是高昂的利息成本对盈利能力造成拖累。

截止2019年底，新力控股的净负债率为67%，在一众非国资背景的房企中，这个数字绝对可观。但2018年底新力控股的负债率达237.9%，也就是说2019年同比下降了170.9个百分点；若比较新力控股19年上市时披露的4月底的数字310%，更是下降了243个百分点。

降幅之大，令人侧目。

何况新力2019年上市后，当年立马新增36个项目，新增土地总价达343亿元。

那么，新力的67%的净负债率是谁的功劳的呢？

4、

观察年报，可以发现，正是少数股东权益8个月涨了7倍，净负债率才得以下降2.5倍。

据新力控股2019年年报显示，年末归属于少数股东的权益为67.29亿元，同比增长723.95%，超过7倍的增长，足以说明新力对于合作开发模式的高度依赖。

此外，在新力2019年914.7亿元的合约销售中，权益销售金额只有451.1亿元，权益销售比为49.3%，不到一半。

根据克而瑞数据显示，2019年TOP100房企权益销售比平均在75%左右，低于50%的权益销售比，也反映出新力寻求合作的态度比谁都要“诚恳”。

而2019年末归属于母公司的权益为81.67亿元，同比增长92.45%，绝对金额上增加了39.24亿元，这很大可能归咎于上市的融资。但归属于少数股东的权益绝对金额却增加了59.12亿元，这确实是有点对不起“少数股东”这个头衔的。

根据年报，2019年末新力控股的少数股东权益占股东权益合计为45.2%，少数股东似乎并不是“少数”。

然而分利润的时候，那就是另外一个算法了。

据其年报披露，2019年少数股东所占的溢利为5651万元，同比下降60%；而母公司所占的溢利为19.58亿元，同比增长373.4%。

也就是说，少数股东权益占比45.2%，却拿着净利润的2.8%。少数股东如债权人一般，拿着预期内的收益即可，还是说除此之外已经收获了预期内的收益呢？

除此之外，合营及联营公司负债的出表，同样为净负债率的骤降贡献不少。

2018年、2019年新力的合约销售额分别为710.8亿、914.7亿元，而权益销售额则为346.8亿、451.1亿元，权益销售比为48.8%、49.3%，过半的比例均为合作方所有。

在合作方中，包括有2019年增长7倍至67.3亿元的并表的少数股东，还有不并表的合计132.2亿元的合营及联营公司，同比增长了189.1%。2019年新力年报中显示，于联营公司之权益为59.9亿元，占当年非流动资产的32.6%；于合营公司之权益为72.3亿元，占当年非流动资产的39.4%。这一部分的比例无疑也是非常举足轻重的。

既然合营及联营公司的不并表，他们的负债情况便无从得知。而且合营及联营公司出表后，新力控股的净负债率着实下降了。合计132.2亿元的合营及联营公司的权益，毕竟也比新力148.9亿元的净资产少不了多少。

或许，主动降低权益占比，将项目股权转让，并将剩余股权质押，也是新力的降负债率之道，进而融资。

根据新力招股说明书及2019年报，新力控股2017—2019年借款总额分别为166.8亿、221.0亿、251.4亿元，加权平均融资成本为9.1%、9.3%、9.2%。

杠杆已然撑起来，只有不断的举债才能维持得了现金的周转，而居高不下的融资成本，也大概率让陈凯发愁。

要知道，一般来说股权质押的融资成本并不低。

经调查，新力公告现有的有效股权质押数共有4笔：

1、 2019年4月22日，由江西新力地产投资有限公司和江西瑞达投资有限公司各持股50%的南昌市威汀置业有限公司发生股权变更，变动后南昌威汀引入新股东芜湖点瑞股权投资合伙企业，新力、江西瑞达、芜湖点瑞分别持股35%、35%、30%。而2019年4月28日，新力便将持有南昌威汀的剩余股份悉数进行质押；

2、2019年8月27日新力控股将所持100%江西凯笛思房地产开发有限公司的股份中70%转让给了广东合立投资咨询有限公司，两日后29日，新力控股将剩余30%股份质押给广东合立；

3、2020年4月9日，新力控股将全资子公司安徽新创房地产开发有限公司的50%股权转让给了弘阳置地，并于4月29日将剩余持有的50%股权进行了质押；

4、剩下的一笔江西阳焱房地产开发有限公司的股权质押发生在18年，手法同江西凯笛思的手法几乎一样。

以上新力控股均是先进行股权转让，降低控股比例即可调低新力控股的权益占比，从而实现项目子公司的出表，合并报表上的净负债率就有效减少了，然后再股权质押进行融资。

地产业界内有个说法，像陈凯这种地产传奇人才，去哪里都合适，只要老板肯放权，公司都能做大。而陈凯面对张园林交给他的这样一个新力，只怕“新”的故事，没有“力”量。

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