本文通過對南方糖大量上市之前,即11月底全國食糖供應量及消費量進行預估,發現屆時國內食糖供應量不大,至少相對於去年偏緊,基本面對於後市糖價上漲存在支撐。此外,國際市場上,國際糖市對於巴西糖需求較強,巴西甘蔗入榨過半,後期產糖量可能不及預期,以及北半球存在減產炒作可能等因素,使得原糖期價在四季度上漲概率較大。

操作建議:白糖2101合約價格近期強勢走高,和我們之前的觀點一致(詳情見8月27日策略報告《白糖短期震盪走強,買入備兌看漲期權組合》),根據我們之前策略報告的操作觀點(買入白糖2101合約,同時賣出對應月份內行權價格爲5100-5300元/噸的看漲期權),白糖2101合約價格現已突破5300元/噸,投資者可以根據自身風險偏好做出調整:風險偏好較低者可以選擇將原來組合止盈或繼續持有,風險偏好較高者可以將原來組合向上調整,即將原來組合中賣出的看漲期權平倉,同時賣出行權價格爲5500-5700元/噸的看漲期權,構建新的備兌看漲期權組合,以期獲得更高的潛在收益。

當前國產糖庫存量偏低,榨季末庫存最多較去年增加20萬噸左右

8月份全國食糖銷售量表現較好,環比增加20萬噸,增幅23%,同比增加3萬噸。截至8月底,全國食糖工業庫存爲139萬噸,雖然較上一年度同比增加23.6萬噸,同比增20%,但是跟五年均值對比,8月底工業庫存減少4萬噸,減幅3%,說明8月底食糖庫存在歷史區間中屬於均值偏低的水平。

各主產區方面,北方糖庫存較去年同期增加3萬噸,量不算大;主要增量在南方,南方糖庫存較去年同期增加20.66萬噸,較過去五年均值減少7.66萬噸,其中廣西、廣東和海南的糖庫存都低於去年同期,唯一增量比較大的是雲南,雲南在7月份糖庫存同比增加22萬噸,但是由於雲南在8月份銷量增加明顯,使得8月份庫存收斂到僅同比增加9萬噸的水平。

19/20榨季還有十來天結束,參考8月底的全國食糖工業庫存,我們預估一下9月底的庫存水平。假設9月份全國食糖銷量與去年同期持平,爲80萬噸,那麼9月底全國食糖工業庫存將爲59萬噸,同比增加24萬噸;假設9月份全國食糖銷量與過去五年均值持平,爲85萬噸,那麼9月底全國食糖工業庫存將爲54萬噸,同比增加19萬噸。受中秋、國慶節前下游備貨支撐,9月份銷量預計不會太差,從現貨市場成交情況來看,9月份銷量比去年低很多的可能性較小,綜合來看,本年度末9月底全國食糖工業庫存預計比去年最多增加20萬噸左右。

加工糖進口量暫時不及預期

當前進口量不及預期。7月份,食糖進口量同比減少13萬噸至31萬噸,低於預期,進口數據公佈後,市場信心得到提振,推動糖價走高。而8月份,這一情況或將持續,根據商務部公佈的大宗農產品進口信息,8月份海關原糖進口到港量爲18.23萬噸,進口量不及預期高,利多糖價。在當前國產糖庫存偏低的基礎上,疊加糖進口量不及預期,有助於糖價走強。

今年還剩餘至少180萬噸食糖需要進口。雖然7-8月份原糖沒有像預期大量進口到國內,但是2020年1-7月份,全國累計進口食糖量爲154萬噸,同比去年多4萬噸。假設今年進口許可證不增發,那麼許可數量加配額數量總計在330萬噸附近,與去年持平,那麼8-12月份還有180萬噸的食糖需要進口。

南方糖上市之前國內糖庫存偏緊

11月底之前,市場糖源由國產糖結轉庫存、甜菜新糖、進口糖以及一點點南方糖構成,其中國產糖9月結轉庫存預計同比增加20萬噸到55萬噸,南方新糖預計爲5萬噸,甜菜糖產量按五年均值預計爲65萬噸,進口糖預計爲130萬噸(180萬噸減去50萬噸11-12月份的進口量),總供應量爲255萬噸。

按照每個月食糖消費量爲100萬噸來預估,10-11月份的食糖銷量預計爲200萬噸。255萬噸的供應量是明顯低於去年同期的食糖供應量的,基於此數據推算出的食糖在11月底的庫存也屬於偏低的水平,偏緊的供應格局對於後市糖價上漲形成支撐。

原糖後期走強概率較大

(一)巴西利空預期已消化,關注是否提前收榨

新年度巴西因大幅提高製糖比,糖產量大幅增加的預期已被市場消化,關注巴西中南部對於製糖比的調整以及產糖量預期的變化,或對後市存在潛在利多。巴西天氣較爲乾旱,或影響甘蔗壓榨量。4月16日,巴西中南部累計入榨量同比增加61%,截至8月31日收斂已至3.8%,需跟蹤後期壓榨生產是否會提前結束,若甘蔗入榨量不及預期,將影響巴西中南部最終的產糖量水平。

(二)國際糖市需求增加提振糖價,巴西糖出口強勁

泰國因爲19/20年度食糖減產600萬噸,使得2020年食糖出口量基本呈環比下滑趨勢。19/20榨季(10-8月)泰國食糖累計出口達685.6萬噸,同比減少15萬噸,跌幅達2%,由於榨季初期泰國糖出口量減少還沒有顯現,目前累計出口值與去年基本持平,但是由於泰國的糖較少且升水高,接下來幾個月食糖出口量預計較同期減少更多,累計值的減幅也會更加明顯。

泰國食糖出口量減少,但巴西出口大量增加。20/21榨季以來,巴西糖出口均大幅高於上一年同期值,20/21榨季(4-8月)巴西累計蔗糖出口數量達到1380萬噸,同比增加614萬噸,增幅達到80%。巴西蔗糖出口增量較大,一方面受泰國食糖減產,國際糖市需求轉向巴西所致,另一方面,也不排除因糖價低廉導致全球糖市需求增加的影響。根據歷史圖表,一般巴西在9月份達到榨季內出口最高值,關注其後續出口量是否能保持強勁態勢,需求持續將對國際糖價形成支撐。

(三)新年度泰國、歐盟等或進一步減產,四季度關注北半球生產情況

20/21榨季,泰國產量恢復的概率較小,預計維持產量低位或進一步減產,這是由於當前泰國乾旱情況持續,累計降水量低於正常水平,主產區水庫平均蓄水量同比偏低。有機構預估20/21榨季泰國糖產量在700-900萬噸,可供出口量預計較19/20年度進一步減少。泰國食糖產量持續保持低位,有利於減輕國際糖市庫存壓力,改善基本面。

歐盟甜菜因遭遇蟲害以及乾旱,糖產量或從2019年的1700萬噸下降至1610萬噸,今年將轉爲淨進口地區,主要因主產國法國甜菜產量下降,從2019年的3860萬噸下降至3170萬噸,糖產量從490萬噸降至410萬噸。

由於巴西增產預期已被消化,市場關注重心將轉向即將開榨的主產區,新年度除巴西和印度外,糖料主產國普遍減產,四季度對主產國減產的炒作將對糖價形成利多。

預期白糖期貨後續繼續走高概率較大

(一)行情展望

外盤方面,20/21榨季除巴西及印度外,其它主產國如泰國、歐盟等基本減產,巴西新年度增產作爲曾經做大的利空已被市場消化,目前生產已經過半,如果後期甘蔗壓榨進度提前,實際入榨量同比下滑導致食糖產量低於預期,還可能成爲利多因素。北半球即將開榨,市場關注重心逐漸轉移至北半球的生產情況,容易發生減產炒作利多國際糖價。此外,國際糖市需求較強,巴西食糖出口保持強勁,也對國際糖價存在支撐。四季度,原糖上漲概率較大。

內盤方面,當前國產糖工業庫存低於歷史均值,8-9月份進口量實際到港量不高,加工糖供應有限,11月底之前南方糖大量上市之前,市場上可供消費的食糖供應量並不是太多,供應局面或較去年偏緊,基本面較好,有助於後市糖價走高。

(二)策略跟蹤

期權方面,截至9月18日,白糖2101合約收盤5345元/噸,根據白糖期權在不同行權價格上的持倉分佈情況可知,盤面目前的支撐位和壓力位分別是4800元/噸和5500元/噸,下方支撐較強,預計短期內白糖期貨的價格走勢震盪偏強。從白糖期權成交量CPR(Call-Put-Ratio)和白糖期貨價格的近期走勢來看,白糖期貨價格和CPR的相關性有所降低,並且CPR當前處於偏高水平,白糖期貨價格上方仍有壓力。波動率方面,從白糖波動率指數(VIX)與白糖期貨價格和歷史波動率的走勢來看。近期白糖期貨波動率指數有所下降,當前處於歷史分位較低水平,預期波動率繼續大幅下行的空間較弱;結合歷史波動率分析,波動率價差(波動率指數和1個月曆史波動率(HV)的差值)有所收窄,期權隱含波動率表現相對偏弱。綜合來看,預期白糖期貨延續震盪偏強的概率偏大。

操作建議:白糖2101合約價格近期強勢走高,和我們之前的觀點一致(詳情見8月27日策略報告《白糖短期震盪走強,買入備兌看漲期權組合》),根據我們之前策略報告的操作觀點(買入白糖2101合約,同時賣出對應月份內行權價格爲5100-5300元/噸的看漲期權),白糖2101合約價格現已突破5300元/噸,投資者可以根據自身風險偏好做出調整:風險偏好較低者可以選擇將原來組合止盈或繼續持有,風險偏好較高者可以將原來組合向上調整,即將原來組合中賣出的看漲期權平倉,同時賣出行權價格爲5500-5700元/噸的看漲期權,構建新的備兌看漲期權組合,以期獲得更高的潛在收益。

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