公牛还能“牛”多久？
作者 | 许兴华
阅读所需约7分钟
8月17日，公牛集团披露2020年半年报。上半年，公牛集团营收同比下降17.35%，归母净利润同比减少24.62%。近几年，公牛集团核心产品营收增速有所放缓，创收能力也在逐步减弱。
其中，公司的第一大产品转换器营收增速由2017年的21.91%降至2019年的4.24%，降幅17.67%。
第二大业务墙壁开关插座营收增速由2017年的44.62%降至2019年的14.72%，降幅近30%，由此看出该公司上述两大核心产品营收增速开始放缓，市场竞争优势有所减弱。
此外，公司2019年年报显示，转化器生产量同比增长16.23%，库存量同比上涨40.35%；墙壁开关插座生产量同比增加24.92%，库存量同比增长34.41%，两大核心产品库存量增速在生产量增速之上，印证出其核心产品市场竞争力及销售力逐渐走弱。
虽然受疫情拖累，上半年业绩不够理想，但公牛电器资金充裕，截至2020年6月30日，公司的货币资金为24.36亿元，其中包括23.35亿元的银行存款。而此资金大部分来源于募集资金。相比对银行理财的热衷，公牛对募投项目却不太感冒。
上市以来累计投入募集资金4.49亿元，并且3.43亿元用于置换预先投入的资金，实际投向募投项目的资金为1.06亿元左右，占募资总额的比值仅为2.97%。
增速放缓
产品单一，核心产品增长逐步下滑
公牛集团的主要产品为转化器、墙壁开关插座，在2019年分别占总营收的比例达50.33%、31.96%，是公司营收的最主要来源。两大业务占比超80%，凸显出公牛集团产品结构单一的尴尬现状。
此外，公司转换器及墙壁开关插座营收增速呈下降趋势。2016-2019年，该公司转换器营收同比增速分别为5.76%、21.91%、20.06%、4.24%，墙壁开关插座营收同比增速分别为45.7%、44.62%、20.46%、14.72%。
尤其值得一提的是，2020年上半年，该公司转换器及墙壁开关插座的研发投入呈现下滑趋势，这会在一定程度上影响其核心产品在市场中的技术竞争优势。其中，转换器研发费用为0.79亿元，较上期下降15.76%；墙壁开关插座研发费用为0.57亿元，较上期下降13.41%。
可以发现，转换器营收同比增速虽然曾于2017年、2018年超过20%，但2019年即较2018年大幅下降15.82个百分点，而墙壁开关插座营收同比增速近几年一直处于下降通道，反映出该公司上述两大核心产品营收增速开始放缓，市场竞争优势有所趋弱。
此外，该公司2019年年报显示，转化器生产量同比增长16.23%，库存量同比上涨40.35%；墙壁开关插座生产量同比增加24.92%，库存量同比增长34.41%，两大核心产品库存量增速在生产量增速之上，侧面印证出其核心产品市场正逐步走弱。
2017-2019年，公牛集团分别实现营收72.40亿、90.65亿和100.40亿元；净利润分别为12.85亿、16.77亿和23.04亿元。公司同期的经营性净现金流分别为11.64亿、19.10亿和22.97亿元。从数据来看，公牛集团表现无懈可击。
（公牛集团近年毛利率变化）
但关键的毛利率，显出了冰山一角。2016-2020年6月底，公牛集团主营业务毛利率分别为45.21%、37.79%、36.62%、41.37%和37.64%，呈逐年下滑趋势。
虽然2019年小幅回升至41.41%，但今年上半年再度下滑至37.64%，因此不排除是否为了上市而美化报表，提高毛利率的可能。
（公司各业务板块的具体毛利率情况）
同期，公牛集团转换器产品的毛利率分别为44.86%、33.37%、33.26%、38.29；墙壁开关插座产品的毛利率分别为49.94%、49%、46.74%、51.65；LED照明产品的毛利率分别为28.51%、29.4%、29.31%、35.06；数码配件产品的毛利率分别为26.51%、19.84%、22.53%、24.70；其他产品的毛利率分别为32.01%、30.66%、29.72、29.15%。
在公牛集团的5大主营产品中，其中3大产品毛利率逐年下滑，甚至包括两大核心业务。可见，公牛集团整体产品线的盈利能力不容乐观，这也体现出公牛集团产品结构出现问题，存在青黄不接现象。
募资只为存银行？
IPO募而不投存理财，巨额分红。
2020年2月，公牛集团（603195）在上交所主板上市，募集资金总额35.67亿元，计划分别投向年产4.1亿套墙壁开关插座生产基地建设项目、年产4亿套转换器自动化升级建设项目、年产1.8亿套LED灯生产基地建设等项目。
但公牛集团8月发布的募集资金实际使用情况公告显示，IPO募集资金中，进行银行理财的闲置募集资金高达21亿元，而实际投入扩充产能的资金寥寥无几。
与此同时，投入6亿元补充流动资金后，公牛集团反而举债6.5亿元。公牛集团募集巨额资金后又将大量资金暂时闲置，不禁使得投资者对资金募集额度的合理性和公司盈利能力的可持续性产生怀疑。
主营业务实际投入乏力还体现在公司的分红方案中。2019年，公司净利润为23.04亿元，拟派发现金红利总额高达22.8亿元。另外，招股书显示，上市前三年，公牛集团累计分红已高达33.4亿元，其中阮氏家族获得分红就超过了30亿元。在上市前连续大手笔分红，却又在IPO时募集巨额资金，募集资金后却将大量资金闲置，而非投入扩充产能。
值得一提的是，公牛集团的家族氛围十分浓厚。招股书显示，上市前，实控人阮立平、阮学平二人合计持股比例高达95.88%，其姐妹阮亚平、阮小平、阮幼平通过凝晖投资持有公牛集团0.75%的股份；上市后，家族持股比例稍有下降，阮立平、阮学平二人合计持有公司86.3%的股权，阮亚平、阮小平及阮幼平则持有公司0.532%的股权。
上市，是通过在资本市场募集资金，助推企业更好发展。但从目前看来，公牛集团的问题，并不在资金，而在产品、管理、经营手段及企业战略。种种问题之下，盲目扩大企业规模，无异会给发展之路埋下隐患。
透过经营状况看公司
公牛还“牛”吗？
由于核心技术要求较低，行业门槛较低。公牛集团董事长阮立平在今年6月的新生代企业家活动中也表示：“插座属于控制比较简单，内容创新较为局限的产品。”正因如此，产品面临着严重的同质化问题。
自2014年以来，公牛集团先后进入LED照明和数码配件等新领域，两项新业务快速增长，但增速却下滑较快。
数据显示，2016年-2019年，公牛集团LED照明业务营收为1.57亿、4.16亿、7.41亿、9.84亿，增速分别达到164.18%、78.21%、32.79%；数码配件业务营收为0.08亿、1.41亿、2.77亿、3.56亿元，增速分别为1776.40%、96.51%、29.96%。虽然新产品收入占比不断提高，但增速却迅速下降，可以看出新产品核心竞争力并不强。
2017年，公牛集团加快对LED照明、数码配件等新种子业务的培育。这导致其2018年，LED照明的销售占比为8.19%，同比提高2.44个百分点；数码配件的销售占比为3.06%，同比提高1.11个百分点。
不过，公牛集团在2018年LED照明的毛利率为29.31%，不仅低于同行欧普照明36.46%的毛利率，还低于行业均值29.79%。LED照明和数码配件两个新进入领域的品牌认知度有待提升，公司进入上述领域较晚，“公牛”品牌在新领域的知名度和美誉度有待提升。
显然，产品结构失衡，对公牛集团的资本成长性来说，是一大限制。而在孵化新产品方面，竞争又较为激烈，未来预期不高。
全屋订制和智能家居已是趋势，公牛集团要面对的最强对手，还是小米。不仅在公牛集团的招股书中，将小米列为国内的竞争对手。而阮立平也曾表示，要感谢小米，因为是小米插线板的出现让公牛对用户定位有了更清晰了解。
不过，问题在于，小米的主业是手机、智能电视等等，插座只是小米很小的一块业务。反观公牛集团作为业内老大，竟被打的措手不及。可见，在高科技企业的降维打击之下，公牛集团“插座一哥”位置，并非不可动摇。
作为公牛唯一的机构投资者，高瓴资本在2017年12月，通过大股东转让出资8亿元人民币，占总股本2.011%（按IPO后）。但相比高瓴资本其他投资项目动辄持股5%以上来看，高瓴对此估计也是为了赚笔快钱，非长期持有打算。增速下降，新产品竞争激烈，小小插座如何撑起的近千亿市值？