原標題：AMD收購賽靈思有喜有憂，芯片併購上演三國演義

來源：第一財經

近期處理器大廠超微半導體（AMD）正就收購FPGA（現場可編程門陣列芯片）龍頭廠商Xilinx（賽靈思）進行商業談判，這筆交易價值可能超過300億美元。受此消息影響，10月9日賽靈思股價上漲14.11%，收於120.94美元。但市場似乎並不看好AMD此次收購，AMD股價當日下跌3.41美元，跌幅爲3.94%，報收於83.1美元。

如果該項交易達成，這將是2020年內規模第二大的半導體併購交易，也是AMD繼2006年以54億美元收購ATI Technologies後的最大一筆併購交易。AMD將藉助此次交易構建CPU+GPU+FPGA的產品線版圖，爲下一代異構計算落下關鍵一子，同時也意味着AMD將有機會將產品觸角深入到AI芯片、物聯網、航空、汽車、5G通信、人工智能等領域，極大拓展了業務領域，使得AMD能夠在巨頭林立的半導體領域打造堅固的防禦堡壘。

AMD和賽靈思是何方神聖？

AMD爲全球第二大CPU廠商，賽靈思爲全球領先的可編程邏輯芯片提供商，兩家企業的產品線重合度較少，但雙方的發展歷程卻有很大的淵源。AMD在1988年收購了MMI （Monolithic Memories）公司後，就成爲賽靈思FPGA產品的第二供應來源，但後來AMD與賽靈思達成停產FPGA產品線的協議，同時賽靈思出售部分股份給AMD作爲交換，AMD後來又出售了賽靈思股份。賽靈思現任首席技術官Victor Peng此前曾是AMD繪圖產品事業羣（GPG）芯片工程副總裁，並曾擔任AMD核心芯片工程團隊的領導人。

AMD公司於1969年在硅谷創立，僅比英特爾晚成立一年，AMD創始人桑德斯與英特爾創始人諾伊斯、摩爾都曾就職於仙童半導體。兩家公司可謂同源不同“命”。40多年來，英特爾CPU技術一直領先全球，而AMD則從跟隨者走向獨立自研，幾經沉浮逐步具備了與英特爾“掰手腕”的實力。2020年10月，AMD正式揭曉了搭配臺積電7nm工藝全新的Zen 3 CPU架構，以及最新一代銳龍5000系列桌面處理器，在技術上實現對英特爾的超越。

資本市場上，2015年AMD股價曾一度跌破2美元，市值僅剩下19億美元。截至2020年10月8日收盤，AMD股價已上漲至86.51美元，總市值約1015.68億美元，而今年以來公司股價已累計飆升90%，2015年至今股價上漲了50多倍。

賽靈思成立於1984年，是FPGA、可編程SoC及ACAP的發明者，其高度靈活的可編程芯片由一系列先進的軟件和工具提供支持，可以用於消費電子、汽車電子和雲端。相較於CPU和GPU，芯片家族的另一名重要成員FPGA知名度稍遜，但隨着5G通信、大數據、物聯網的快速發展，FPGA的重要性也越來越得到市場的重視。

放眼全球，賽靈思、Altera、Lattice和Microsemi四大廠商幾乎壟斷了FPGA市場。其中，賽靈思在技術方面均處於領先地位，市佔率達到50%，Altera已被英特爾於2015年收購。截至10月8日收盤，賽靈思報105.99美元/股，總市值爲258.9億美元，約爲AMD市值的1/4，2020年以來股價上漲了約9%，略高於標準普爾500指數的漲幅7%。

AMD收購賽靈思：三巨頭瘋狂併購競賽

在高端芯片領域中，CPU、GPU、FPGA無疑是皇冠上的明珠，英特爾、AMD和英偉達在高端芯片領域你追我趕，意欲打造三足鼎立格局。英特爾於2015年收購了Altera，英偉達收購了Mellanox、ARM。其中，英特爾在CPU領域優勢突出，但近兩年AMD有臺積電7nm生產技術加持，對英特爾造成較大挑戰。同時，英特爾通過併購獲得Altera的FPGA技術。英偉達則在GPU領域具有明顯技術優勢，如果收購ARM成功，將在物聯網領域擁有CPU/MCU的核心技術，通過收購Mellanox，獲得在服務器和存儲連接領域的巨大優勢；英偉達目前沒有涉足FPGA領域。AMD在CPU與GPU領域均具有較強的技術實力，CPU性能已領先英特爾約兩年時間；GPU也有一席之地，特點在性價比高；如果AMD能成功收購賽靈思，則高端芯片領域將進入三足鼎立的格局，這也是AMD面對巨頭併購競賽中的關鍵之戰。

就市場而言，數據中心、服務器爲代表的行業芯片市場是增長最快的市場，尤其是人工智能相關硬件市場增長相當迅速，其市場規模從2018年到2024年預計要翻7倍，年複合增長率高達37.5%。AMD也在不斷開拓服務器市場，AMD處理器的市場佔有率從2017到2019年間已經從1%增長到了8%，勢頭非常強勁，但大多數服務器客戶只是把AMD作爲替代供貨商，要在處理器領域挑戰英特爾仍然需要很長時間；在人工智能領域，AMD雖然也有GPU技術，但其開發生態相比英偉達的CUDA運算平臺仍有較大差距，幾乎沒有人工智能模型會部署在AMD的GPU上。

AMD通過收購賽靈思後，可藉助其FPGA進入人工智能、服務器市場。事實上，賽靈思近幾年來在人工智能領域佈局非常廣泛，其產品思路已經從原來的FPGA慢慢轉換到了基於FPGA+AI引擎的SoC結構，例如最近賽靈思推出的Versal系列產品就是這種思路的典型體現，其中既有可編程的FPGA，又有固化的AI加速引擎。因此如果AMD成功收購賽靈思，將極大促進AMD進入行業市場領域。

從賽靈思角度看，FPGA市場潛力較小也是促成賽靈思樂於被AMD併購的重要原因。近幾年純FPGA芯片技術逐步邊緣化，雖然在通信市場中比如華爲基站對於純高端FPGA的需求還很大，但隨着華爲被限供，賽靈思內部將戰略重點放在新的方向上，也期望通過本次併購進行整合和賦能，從而調整戰略重點，開拓新領域。

AMD與賽靈思會有化學反應嗎？

賽靈思與Altera曾被稱爲FPGA雙雄，早在2015年英特爾完成對Altera的收購併已歷經五年的整合，其收購與整合對本筆交易具有較強的借鑑意義，我們認爲AMD與賽靈思的結合喜憂參半，具體效果需要看整合和執行。在喜的方面有以下兩點：

其一，AMD與賽靈思的結合將建立一家更多元化發展的公司，在不同的市場領域取得互補效應。在英特爾併購Altera案例中，Altera獲得了訪問英特爾半導體工廠的權限，同時可以廣泛使用英特爾的封裝技術，特別是嵌入式多芯片互連橋接（EMIB）技術，使得Altera可以通過在封裝中混合和匹配小芯片（通過EMIB連接）來快速開發和部署FPGA的各種面向市場的版本。

AMD可望通過併購賽靈思，加速進軍數據中心業務的速度，能讓AMD針對嵌入式設計銷售更多CPU與GPU，賽靈思也能讓產品陣容多元化。目前，賽靈思在數據中心市場取得穩定成長，但該部分業務仍只佔公司營收的12%；公司的航天國防暨工業與測試測量業務貢獻45%的營收，涵蓋航天國防、工業、科學、醫療、測試、量測與硬件仿真等應用，上述領域均爲AMD較弱勢或未進入的市場。如果兩家公司合併會有互補的效應。此外，有線與無線事業羣佔據賽靈思營收的32%，該領域對AMD而言具有較大的挖掘潛力；車用、廣播暨消費性業務近年來在賽靈思的營收比例降至12%，但該公司在車用市場持續有所進展，AMD通過併購能讓其針對嵌入式設計銷售更多CPU與GPU。

其二， 在市場準入方面，併購可以相互借力，快速拓展市場份額。在英特爾併購Altera案例中，藉助英特爾在數據中心的高度壟斷地位，Altera可在數據中心和服務器應用程序中，提供FPGA計算加速、網絡加速、存儲加速等業務，從而極大拓展市場份額。儘管賽靈思能從AMD處理器產品中獲得一些類似的效果，但由於AMD的市場份額較小，因此優勢要小很多，而且賽靈思肯定會失去很多獨立身份，甚至可能失去一些服務於現有市場和客戶的能力。

憂也有三：一是行政審查難。這樁交易即使商業上具有較大的價值，仍然會面臨各國的行政審查，在現今的全球政治環境氣候中，這種大型科技業收購案都存在很大的不確定性。

二是整合消化難。大型科技類企業之間的併購重組，對團隊、技術和研發進度的促進作用有限，反而可能會導致項目被推遲、關鍵員工離職、企業文化衝突等後遺症，並需要較長時間的整合與消化。此外，在FPGA公司中，現場應用工程師（FAE）是非常重要的人力資源，收購完成後FAE能否繼續留任，並維護和管理相關資產存在較大不確定性，且會對賽靈思客戶產生嚴重影響。 AMD戰略重心並不是車用、工業、測試量測、航天國防等屬於賽靈思強項的應用領域，如果兩家公司真的合併，代表AMD對這些市場的策略需要大幅度轉變。

三是併購之後的財務壓力巨大。收購或將產生鉅額債務，併購產生的協同效應增值收益是否可以覆蓋鉅額利息支出，存在未知數。最新財報顯示，AMD的現金流僅爲18億美元左右，媒體也分析指出若想成功收購賽靈思，AMD很可能採取英偉達收購ARM的方式，即現金加股票，因此合併後的公司最終面對200多億美元的鉅額債務。賽靈思擁有約2.44億股流通股，基於2022財年每股3.5美元的收益目標，該公司有望創造8.54億美元的淨收入。即使利率很低，由於估值不高，這筆交易也很難提供多少額外收入。一筆300億美元、利率爲3%的債務交易將增加9億美元的利息支出。這使得要想通過協同效應產生增值收益的難度大大增加。

此外，股票交易可能會攤薄未來的利潤，因爲AMD在幾年內有望實現每股4.5美元的收益目標。以每股4.5美元的收益計算，AMD在幾年內將產生54億美元的利潤，而賽靈思在18個月內的預期收益只有0.85億美元，意味着賽靈思業務必須產生16億美元的年利潤纔不會稀釋AMD未來的EPS潛力，很明顯賽靈思距此目標尚有很大差距，如此大額交易可能會讓AMD重新陷入過去5年緊張的財務壓力中。

從技術角度看，這有可能是一個好的商業組合，從財務角度則需要謹慎考慮。

（宋瑋系經濟學博士，何勇系理學碩士，均供職於工行，本文僅代表個人觀點）