原标题:从三季度数据观察中国经济的韧性

来源:秦朔朋友圈

作者:吴照银

新冠疫情发生后,中国经济在全球主要经济体中率先恢复正增长,并且其增速逐渐走向常态,三季度经济增长已经达到4.9%,四季度预测大概率会在6%以上,这将会超过去年增速水平。

笼统地从GDP总量数据上看,中国经济的韧性很强,但如果不做专业研究,很多人会认为中国经济数据不可思议,甚至一些海外媒体认为中国经济数据有虚假的成分。实际上,中国经济一步一步地恢复非常扎实,从点到面,从局部到整体,相关指标都非常吻合,中国经济的韧性体现在多个层次。

疫情冲击后中国经济首先依靠投资和净出口拉动

疫情冲击最严重的一季度,中国经济各项指标全面下滑,在下滑最快的2月份,拉动内需的主要指标跌幅都在20%以上,其中固定资产投资增速为-24.5%,社会消费品零售总额增速为-20.5%,工业增加值增速为-25.87%。出口增速略好一点,也为-17%,2月当月贸易逆差达到-69亿美元。可见当时拉动内需的三驾马车全部倒退,但是3月份以后尤其是二季度以后经济就开始恢复。

随着一系列刺激政策的到位,房地产投资为代表的固定资产投资率先启动,成为拉动宏观经济的主要动力。这也很好理解,因为投资的利率弹性以及投资对货币政策的敏感性都非常高,只要货币政策扩张,中国的房地产投资和基建投资都会迅速启动。

从3月份开始中国的货币政策开始扩张,广义货币M2增速从过去几年的8~10%上升到10.1%,然后进一步上升到11%;社会融资规模也有了明显增长,其存量增速从原来不高于11%上升到12%以上,其它的如新增信贷规模、债券发行规模都有较大幅增长。当然中国本轮货币扩张幅度远低于欧美等其它一些国家,也比历史上的几次扩张幅度更小。

|图1  疫情发生后中国的货币政策适度扩张。数据来源:WIND;中航信托

货币扩张后,中国的基建投资和房地产投资快速好转,仅仅过了5个月,到了7月份中国的房地产投资累计增速就已经恢复正增长。实际上从当月数据看,7月份的房地产投资和基建投资增速都已经超过了去年全年水平。但制造业投资恢复缓慢,成为整体固定资产投资的拖累因素。如果说中国经济韧性很强,首先就强在房地产投资和基建投资上。

|图2  房地产投资和基建投资增速最先启动。数据来源:WIND;中航信托

当然与投资相关的另一个指标即工业增加值反弹也很快,2月份工业增加值同比增速为-25.8%,到3月份就迅速收窄到-1.1%,4月份即恢复正增长到3.9%,之后逐月上升。从这里也可以看出,中国经济对第二产业依赖度仍然很强,第二产业强势增长,则中国经济就没有太大的担忧。

出口增速虽然恢复缓慢,但由于进口也较低,所以贸易顺差规模非常大。二季度以后每个月中国的贸易顺差都在400亿美元以上,5月和7月都超过了600亿美元。外需强劲成为中国经济恢复的另一个引擎。由于中国和韩国在国际分工体系中的位置较为相近,因而这两个国家的出口增速较为一致。但是今年疫情后中国出口迅速恢复,但是韩国出口却大幅衰退,可见中国出口的韧性非常强,中国产品的国际竞争力在明显提升。

数据来源:WIND;中航信托

8月份以后,消费接棒拉动经济增长

7月份后,基建投资和房地产投资的当月增速都达到了过去五年的最高点,局部领域甚至已经出现了一点过热的苗头。这时候宏观政策适当回收,平缓一下投资的热度,但也没有对投资增速进行过多的干预。与此同时,消费开始发力,中国经济的韧性体现在消费的顽强增长上,拉动中国经济增长的动能从投资转移到消费上。

主要消费指标如社会消费品零售总额、限额以上企业餐饮收入总额、限额以上企业商品销售总额等都在8月或9月开始恢复正增长,而消费在中国经济总量中的比重最大,消费的稳定回升,决定了中国经济回升的动能更强。市场预期第四季度经济增长达6%以上,其根据也在于此。

数据来源:WIND;中航信托

消费数据的改善,首先来自汽车销售的改善。经过了两年的低迷,今年年中汽车市场开始恢复,即使受到疫情的影响,但汽车行业从5月份开始强势复苏,带动了整体消费数据的好转。

无论是乘联会的数据还是中汽协的数据都显示,从5月份开始,中国的汽车销售开始正增长,中汽协数据反映中国目前月度汽车销量同比增长已经多月超过10%。

数据来源:WIND;中航信托

从货币数据看未来中国经济增长有保障

一般而言,货币是经济运行的领先变量,货币扩张随后经济上行,反之货币收缩随后经济下行;货币在哪个领域投入较多,相应地那个领域未来会有较好的增长,因此可以根据货币供给变化判断未来经济运行状况。

9月份金融货币数据并不紧张,主要货币总量指标增速较快,社会融资规模、新增信贷、广义货币M2增速都明显比市场预期高,也比去年同期水平高,体现了央行调统司司长阮健弘最近的讲话:应当允许宏观杠杆率阶段性上升

9月份社会融资规模新增3.48万亿元,比上年同期多9630亿元;9月新增信贷1.9万亿,较去年同期多增2047亿,明显高出市场预期;广义货币M2余额216万亿元,同比增长10.9%,增速分别比上月末和上年同期高0.5个和2.5个百分点。

在总量货币适度宽松的背景下,还可以观察到货币供给结构上的变化:

首先社会融资总额大幅增长除了来自新增信贷的增长,更主要来自政府债券规模的增长。9月当月发行政府债券规模达到10103亿元,远超去年同期的3776亿元。同时信托贷款和委托贷款规模均有明显负增长,分别为-1159亿元和-317亿元,比去年同期下降规模更大,体现了金融监管的要求。

其次从信贷结构上看,居民端信贷增长较快,企业端贷款略有下降,这与近期消费数据好转相关。具体看,9月居民端贷款净增加9607亿,较去年同期多增2057 亿;企业端贷款净增加9458亿,较去年同期少增655亿。换言之,9月信贷增加部分主要是来自居民端,这有利于整体消费数据的改善,也与近期的房地产、汽车以及一般消费品增速上升较快保持一致。另外,中长期贷款表现较好,短期贷款仍继续收缩。比如,9月企业中长期贷款净增加1.07万亿,较去年同期多增5043 亿;企业短期融资方面仍在下降,票据贴现+短期贷款净减少1358亿。一般而言,未来经济走势与中长期贷款关系较为密切,与短期融资关系不大,因此9月中长期信贷增速较快可以推测未来几个月的经济走势也不悲观。

再直接从货币供给数据看,9月广义货币M2增速达10.9%,较2017~2019年8~10%的正常区间高,说明货币供给仍处于适度宽松状态,也明显高出当前名义经济增长水平(真实经济增长+通货膨胀率)。

当然,还可以通过货币数据反向观察实体经济热度。狭义货币供给M1主要是现金和活期存款,当经济较为活跃时,M1增速较高,反之当经济下行时M1增速趋于下降。9月M1增速达到8.1%,这已经是过去两年半的最高值,也是从今年1月份的零增长逐月上升至此,说明目前中国宏观经济仍然处于上升趋势,微观经济主体继续趋于活跃,从而对第四季度的经济运行不必过于担心。

从以上的分析可以看出,中国经济的韧性非常强,不同行业不同领域接棒发力,投资打头阵,消费再跟上;外需拉动后,内需接着上;房地产放量后,汽车再发力;基建稳住阵脚,制造业再锦上添花。一个全球最完整的工业产业链,一个全球最大规模的消费群体,决定了一个韧性最强的经济体。宏观分析切忌盯着某个行业、某个领域,一个领域的休整正孕育了另一个领域的勃兴,由此带来了中国经济的阶梯式上升。

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