原標題：焦炭：10月仍處消費旺季 期價存有上漲空間

來源：文華財經

徵稿（作者：金信期貨 盛文宇）--2020年三季度焦炭期貨的行情大致可以分爲兩部分，旺季預期的上漲行情和基差修復的震盪行情。

第一部分，旺季預期的上漲行情（7月至8月），我們在6月份的半年報中提到“短期南方進入雨季，下游需求轉弱對焦炭有一定製約，後市隨着需求轉強，焦炭價格有望迎來一波升勢，下方支撐1800/1850，上方壓力2100/2200”。7-8月先跌後漲的走勢印證了這一判斷，期貨價格在供給收縮產量同比下滑，需求拉動鐵水同比上行的背景下，走出一波升勢，09合約最高漲至2100附近。

第二部分，基差修復的震盪行情（8月-9月），焦炭期價一路上漲至2100，現貨並未跟漲，8月上旬港口現貨報價1850-1880，期價在2000上方，基差由正轉負，期貨價格承壓，8月中旬期價大幅回調至1900附近，基差獲得修復，隨着現貨提漲後市場企穩，9月初期價再次上漲並創出新高，但現貨仍然跟漲乏力，基差再次轉負，期價回調。但9月期價下跌主因下游預期遲遲不能兌現，需求旺季數據不佳所致。

1.下游需求雖在高位，但四季度下滑概率大

2020年前三季度全國鋼鐵生產維持快速增長的態勢，據統計局公佈的最新數據顯示，1-8月全國生鐵產量58940萬噸，同比增3.4%，粗鋼產量68889萬噸，同比增3.7%，鋼材產量84469萬噸，同比增4.8%。在投資持續較好的背景下，鋼鐵產業維持較高的水平，全國高爐維持較高的開工水平，據調研數據顯示，9月高爐平均開工爲78.15%，環比略有下降，同比去年76%的開工有明顯提升。從247家鋼廠鐵水產量來看，9月周度鐵水產量爲251.17萬噸，環比8月的252.45萬噸有所下滑，同比去年的233.93萬噸提升明顯。

在鋼鐵產量明顯提升的同時，鋼鐵的庫存水平也大幅提升。今年鋼鐵庫存高企的原因除了疫情期間的累庫外，下游表觀需求也是重要原因。今年鋼鐵需求雖然同比有所提高，但幅度不大，在產量高位的情況下，行業庫存未能有效去化，三季度庫存基本維持增長態勢。在高產量和高庫存的壓力之下，鋼廠利潤持續走弱，從我們跟蹤的數據看，高爐的利潤持續偏弱走勢，長流程螺紋鋼8月模擬平均利潤爲65元，9月爲-16元，遠低於往期水平。鋼廠高爐利潤同比大幅下滑的最大原因是鋼材的高產量和高庫存壓力，同時高爐原料成本大幅提升擠壓鋼材的利潤空間。9月以來高爐利潤延續8月弱勢，長流程螺紋利潤轉爲負值，熱卷利潤同時走弱，導致鋼廠開工意願降低，9月247家鋼廠高爐產能利用率爲94.36%，較8月的94.84%環比下滑。從中期角度來看，高爐利潤弱勢不利於焦炭的消費和價格，鋼廠有較強的動力向上遊焦炭行業擠壓利潤，壓低焦炭採購價格，近期焦炭現貨提漲一波三折落地困難的現象印證了這一判斷。

四季度鋼鐵行業將進入季節性淡季，隨着天氣轉冷工地施工逐步進入收尾階段，下游需求減弱，同時冬季供暖季來臨後北方天氣變差，環保限產政策趨嚴，鋼廠高爐檢修增加，開工下降。從統計規律來看，四季度高爐開工都出現不同程度的下降，過去五年四季度生鐵產量較三季度環比減少幅度爲4.5%。今年是《打贏藍天保衛戰三年行動計劃》的收官之年，因此四季度環保政策預期較難放鬆，而鋼廠自身由於利潤低位及庫存壓力，有較強的動力減產，四季度鋼鐵產量環比三季度或將較大幅減少，從而影響焦炭的採購和消費。

2.焦炭供給偏緊狀態

上半年我國的焦炭供給總體偏緊，產量保持負增長的態勢，統計局數據顯示，1-8月份全國焦炭產量31030萬噸，同比-1.4%，降幅有所收窄。與下游鋼鐵行業增產不同，焦化行業今年的主題是去產能。根據我的鋼鐵網數據，全年淘汰產能達到6000萬噸以上，與之對比新增產能不足5000萬噸。在產能收縮及需求旺盛的背景下，焦化行業迎來利潤大年，行業利潤大幅提高，截至9月下旬，全國焦化行業噸焦利潤達到360元高位，遠超高爐利潤。較高的行業利潤推升焦廠開工率，9月100家焦爐產能利用率爲81.49%，疫情以來連續7個月環比正增長。如果下游終端消費轉弱和高爐利潤持續走弱，高爐開工將下滑並導致焦炭消費減少，而焦炭供應保持穩定並持續高位，供需緊張格局會得到一定緩解。

四季度屬於焦化去產能較爲集中的季節，十月產能淘汰可能對焦炭市場產生較大影響。今年焦化行業的產能縮減主要集中在4月、6月、10月和12月，其中10月淘汰產能在1700萬噸左右，新增產能860萬噸，產能淨減少840萬噸左右，12月有1100萬噸的產能淨減少，在數量級別上超過4月和6月份，但對焦炭價格的影響力度弱於4月和6月。主因爲四季度爲消費淡季，下游需求趨弱，現貨商備貨的力度不足，再者產能退出時間多爲月底，10月的產能退出對焦炭的供給影響較大，而12月的產能退出對年內焦炭的供給影響不大。

焦炭庫存總體呈現下降趨勢，鋼廠備貨積極導致庫存向下遊集中。我們在半年報中預計“下半年焦炭需求增速依然會大於供給增速，焦炭行業去庫存或將加速”，目前來看，這一預測基本驗證。焦炭庫存總體呈現出下降趨勢，截至9月下旬焦炭總庫存爲744萬噸，同比去年下降217萬噸，或22%，去庫順暢。其中焦化行業庫存26.8萬噸，同比下降17萬噸，或39%，鋼廠焦炭庫存爲455萬噸，同比下降6.6萬噸，或1.4%，基本持平，港口焦炭庫存爲262萬噸，同比下降193萬噸，或42%。

今年焦化行業呈現出了供給偏緊，需求旺盛，庫存下降，焦化利潤持續偏強的特徵，庫存結構也發生了一些變化，即焦炭庫存向下遊轉移。焦炭行業總庫存同比大幅下降，去年的庫存壓力早已解除，鋼廠爲滿足生產需求，對焦炭的採購力度較大，雖然上游焦化廠維持高開工但庫存仍在持續下降，中游港口庫存大幅減少，庫存基本上集中到下游鋼廠。四季度，隨着鋼廠高爐檢修增加，開工下降，對焦炭的需求轉弱，焦化偏緊的格局或有所緩和。

3.上游焦煤供給平穩

上游焦煤供給相對平穩，焦煤產量和進口都錄得正增長，據統計局數據1-7月全國煉焦煤產量累計27063萬噸，同比小幅增長0.48%，煉焦煤進口累計4554萬噸，同比增加3.6%，供應區域穩定。與下游焦炭產量同比下降1.4%相對比，焦煤供需總體處於寬鬆狀態，表現在價格上，焦炭價格相對強勢，而焦煤價格總體平穩。

焦煤在進口上存在結構性矛盾，上半年以澳媒進口爲主，下半年或以蒙煤進口爲主。由於疫情影響，上半年從蒙古進口焦煤同比下滑50%以上，隨着疫情得到控制，中蒙邊境通關目前已恢復至正常水平。澳大利亞方面上半年進口寬鬆，但在5月後政策收緊，從澳大利亞的進口減少，目前政策影響仍未解除，屬於焦煤市場的一個重要不確定因素。

焦煤庫存呈現趨勢下行的態勢，港口庫存降幅貢獻絕大數的降幅。截至9月25日焦煤總庫存爲2297萬噸，較年初下降383萬噸，較去年同期下降377萬噸，其中港口庫存爲391萬噸，較年初下降209萬噸，較去年同期下降361萬噸，獨立焦化企業和鋼廠庫存爲811萬噸和836萬噸，分別較年初下降68萬噸和47萬噸，較去年同期增加10萬噸和減少22萬噸，煤礦庫存爲257萬噸，較年初減少58萬噸，較去年同期增加12萬噸。總體看，上游煤礦和下游焦化廠和鋼廠的庫存同比降幅不大，基本保持持平狀態，港口庫存降幅較大，與焦煤進口政策趨緊有關。

4.價差分析

焦炭基差具有較強的時滯性或無效性。我們在半年報中曾經分析過現貨走勢與期貨走勢的時滯性。一般來說，不論是現貨的提漲週期和提降週期基本上是晚於期貨價格的走勢，即期貨價格的高點和低點均領先現貨價格的高點和低點，這或許與產業的定價模式或焦炭的購銷方式相關。焦炭的銷售主體是焦企，採購主體是鋼廠，通常鋼廠具有主導權，且報價方式是50元或100元一個單位，類似於長協協議，有利於下游鋼廠成本控制，但與期貨盤面報價方式相悖，這導致基差（即現貨-期貨）存在很強的時滯性或無效性。

焦炭和焦煤比價大概率由三季度的偏強轉爲四季度的偏弱走勢。我們在半年報中認爲“焦炭行業去產能政策影響，焦炭焦煤比價持續走高”，並建議“在焦炭/焦煤2009合約上建立多頭頭寸，下方支撐1.55/1.6，上方壓力1.8”，實際走勢也基本符合判斷。而四季度焦炭和焦煤關係或許會發生一些變化，主要因爲焦煤的煤礦安全生產政策和進口政策影響。四季度煤礦安全加查加碼，有利於焦煤價格走強，進口政策方面目前偏緊，但也有放鬆的可能，進口政策影響有較大的不確定性，焦炭方面，主要受到需求邊際走弱影響有走弱的可能，因此，焦炭2101與焦煤2101的比價有走弱的可能。

結論與投資建議：

2020年四季度焦炭行業總體上將延續供給收縮需求寬鬆的大趨勢，但供需矛盾或將有所緩和，主因下游需求季節性回落，從統計規律來看，四季度高爐開工都出現不同程度的下降，過去五年環比減少約爲4.5%。今年是《打贏藍天保衛戰三年行動計劃》的收官之年，四季度環保政策預期較難放鬆，而鋼廠自身由於利潤低位及庫存壓力，有較強的動力減產，四季度鋼鐵產量環比三季度或將較大幅減少。供給方面，四季度屬於焦化去產能較爲集中的季節，十月產能淘汰可能對焦炭市場產生較大影響，但其影響力度或弱於4月和6月。主因消費淡季下游需求趨弱，現貨商備貨的力度不足，再者產能退出時間多爲月底，10月的產能退出對焦炭的供給影響較大，而12月的產能退出對年內焦炭的供給影響不大。

節奏上，10月仍處於消費旺季，疊加供給端產能淘汰集中期，焦炭的供需偏緊，價格支撐較強，現貨市場目前仍處於提漲週期，因此十月仍是期現貨市場偏強的時段。11-12月隨着天氣轉冷，工地施工進入淡季，建材消費下降，鋼廠高爐開工環比下滑，同時焦炭年內去產能進入尾聲，焦炭期現貨市場進入偏弱時段，但由於冬季取暖增加環保壓力，市場焦點或轉向環保限產，因此焦炭市場不宜太悲觀。縱觀四季度焦炭價格走勢，大概率以震盪走勢爲主，強度上或先強後弱，總體空間幅度不大。

策略交易：焦炭2101: 短期偏強，買多爲主，上方壓力2150/2200，預期11月將由強轉弱，可擇機高空，下方支撐1800-1850

風險提示：宏觀風險不確定，下游消費超預期

作者簡介：盛文宇,金信期貨研究院鋼鐵建材研究主管，美國紐約大學金融工程碩士，主要研究黑色產業以及玻璃純鹼產業鏈。2012年接觸商品期貨，多次參與現貨市場調研，崇尚自上而下，以基本面爲主的綜合型分析。上期所2018—2019年度優秀黑色金屬分析師獎；鄭商所2019年度玻璃高級分析師；鄭商所純鹼優秀分析師。