“被抛弃”的银行股年底逆袭? 历史的相似之处

从国庆节后第一个交易日至今（2020/10/9-2020/10/23），银行板块也已上涨8.77%。

申万一级行业指数表现2020/10/9-2020/10/23

银行是低估值代表。

截至2020年10月22日，银行板块PB为0.71倍，位于历史分位6%以下，处于历史低位。同期消费板块PB约为5.25倍，处于历史高分位（92.5%）。

在许多小伙伴眼中，A股在年底好像经常出现低估值板块大涨的行情，而且往往是逆袭（前三个季度表现不太好）。且行情开始后，速度很快很急，让人措手不及。

好比：

2012年底

当时领涨的是银行板块。

银行股在2012年12月泛起了大幅拉升，银行指数12月单月涨幅高达23%，跑出了巨大的逾额收益。

在两个月不到的时间里，几家着名银行的涨幅甚至超过50%。

2014年底

低估值板块泛起一波更大的逆袭。这波领涨行业长短银、银行和建筑。

在2014年11月和12月的两个月中，非银、银行、建筑行业指数的累计涨幅分别为99.5%、53%、54%，房地产和钢铁行业指数上涨32%和37%。

这次行情的导火索主要是年底的央行降息。2014年11月21日央行“超预期”公布降息，直接点燃了行情。

2017年底到2018年初

低估值板块再度飙升。

这次的领涨板块是房地产和银行，尤其是地产板块。

这波行情的主要催化剂是当时在国际经济组织连续上调全球经济增速、原油等大宗商品价格上涨的过程中，市场提出了“新周期”和“再通胀”的逻辑，以为供应侧改革以后，中国经济增速可能将进入到一轮新的上升周期，因此金融地产等顺周期板块泛起大涨。

假如以申万的低市盈率指数和低净盈率指数来度量低估值板块的收益率表现，国信证券考察了2010年至2019年十年中，年底最后两个月的指数收益率（11月到12月的累计收益率）。

数据显示，2011年、2012年、2014年、2016年、2017年，这五年低市盈率指数和低净盈率指数是跑赢Wind全A指数的。

另外，在2010年和2019年的最后两个月，建筑和建材这两个非权重、低估值行业，都泛起了大幅上涨行情。

招商证券数据也显示，四季度低估值风格占优几率非常高。

在2005年至2019年15年时间里（仅考察第四季度），有13次是低估值风格占优，占比达87%。

所以在直观感触感染中，会觉得到低估值板块年底逆袭经常出现。

为何低估值板块常常在年底逆袭呢？

两大逻辑

国信证券以为，其背后或有两大逻辑。

逻辑一、市场形成经济上行预期

基本面发生拐点，在年底、次年初时刻，市场开始形成经济上行的预期。

好比2012年底和2017年底的这两波大行情，都是这个逻辑。

2017年底到2018年1月的低估值板块行情（银行、地产），主要逻辑是市场当时对“新周期”和“再通胀”的讨论。

2012年底的行情也是类似。2012年国家进行了“二次刺激”（2009年的四万亿算是“一次刺激”），货币政策开始放松，房地产政策放开，基建投资开始提速，低估值顺周期板块行情在年底爆发。

那么，基本面变化和市场行情变化谁领先谁呢？

从最近几年的研究中发现，因为中国经济从2010年以后GDP增速总体上是持续下行的，市场对经济增速运行的方向已经形成了很强的执念。

这种情况下，因为预期的纠正很慢，市场泛起过好几回股市行情的拐点明显滞后于基本面的拐点。

那么，市场行情滞后于基本面变化意味着什么？

意味着行情一旦纠偏，可能会用一种非常快速剧烈的方式完成修复，我们看到过去几回的行情特征好像都是这样。

逻辑二、交易行为

低估值板块常常在年底逆袭的第二个逻辑，或是一种交易行为导致的行情特征。

一个权益资产，假如持有一年它的PB（市净率）不变，那么持有一年的期望收益率就是它的ROE（净资产收益率），这类权益资产非常像一种“类固收资产”。

低估值板块中的银行，或许就是比较典型的这类“类固收资产”。

银行板块过去几年的特征是，ROE还在不断向下，但每年下降的幅度已经较小，估值多数时间都在1倍PB以下且基本上都是横在历史估值水平的下限位置。

“类固收资产”意味着期望收益率（非真实收益率）是固定的。

对于大多数投资者而言，年初一般都是踌躇满志新预备大干一番，大家都不太愿意去锁死自己仓位的收益率，比如买个一年期的债券持有一年。

所以过去十年里，我们看到除了像2018年年初当时大家讨论“新周期”预备进攻外，其他年份里，很少看到以银行为代表的低估值板块在上半年有显著的行情。

两大因素

招商证券指出，四季度低估值占优，或有两大因素：

因素一、业绩预期落地，估值基准调整

从业绩的角度，跟着三季报的宣布，全年业绩基本预期落地。此时，全年业绩猜测将会全面回归现实。跟着盈利猜测调整，市场会对不同行业进行修正，同时，会对次年的业绩猜测进行相应的调整。

而市场的估值基准随之调整，也就是所谓的估值切换。

因此，对于前期表现比较好的板块来说，前期往往市场有比较高的预期，而跟着预期落地，盈利猜测下调，往往可能会表现较差。总的来看，成长、小盘和高估值风格往往在四季度会跑输。

而预期较低，前期表现较差、估值较低的板块，往往会迎来估值切换后的价值重估。

从历史统计数据来看，四季度表现往往价值占优（不明显），大盘占优（较为明显），低估值占优（明显）。

因素二、机构投资者求稳心理

投资者具有求稳心理，四季度的风格整体会更加稳健。

2013年以来，万得全A以及周期、消费、成长三个风格指数的换手率显著低于前三个季度，这说明四季度投资者换手率降低，更加求稳。

金融地产风格估值较低，提供了较高的安全边际，因此四季度机构投资者往往加仓金融地产等低估值板块，而降低高估值行业的仓位

今年的情况会怎么样？

2020年底低估值板块是否还会逆袭？

国信证券：低估值品种有望跑赢市场

低估值品种在年底的最后两个多月，或将跑赢市场整体。

一方面，当前市场整体的估值分化已经达到了历史最高水平，在后续流动性无法进一步刺激的情况下，博弈板块间估值分化进一步扩大概率较低。或者换言之，后面再要“生拔估值”变难了。

另一方面，7月份以后，经济复苏势头非常明显，商品价格在回升、PPI同比增速在回升、美日欧的M2同比增速创多年来的新高，基本面环境变化是有利于低估值品种的。

招商证券：估值性价比或成考量重要因素

从历史来看，四季度风格分化要显著强于前三个季度。偏低估值、价值和大盘风格整体略占上风。

投资者会综合考虑经济和货币政策来进行风格调整，今年的四季度经济和货币政策的组合或类似2006、2016、2012年，金融、周期、可选消费等顺经济周期相关的低估值板块可能会相对占优。

中期来看，“A股或处在2019年1月以来的两年半上行周期”这个大判定没变，市场或将逐渐演绎“从流动性驱动到经济基本面驱动”的逻辑。

瞻望下半年至明年一季度，顺周期的领域业绩均在不同程度改善。估值性价比将会重新成为市场考量的重要因素