证星研究院出品 作者：星海

核心观点

平价引爆光伏行业 未来五年将保持25%的高增速(蛋糕越来越大)

双玻组件渗透率提升增加光伏玻璃需求

光伏玻璃开启涨价潮 还能上涨一年

马太效应导致光伏玻璃集中度提升 公司市占率将上升(将切更大比例蛋糕)

主营业务：光伏玻璃(毛利占比超80%)

公司主营业务包括四块——光伏玻璃、工程玻璃、家居玻璃、浮法玻璃，光伏玻璃2019年营收37.48亿，占比78%，毛利12.32亿，占比80%，光伏玻璃是核心业务。

竞争优势：成本低 毛利率高

1、成本低(比二三线企业低20%-30%)

公司出货量全球排名第二(全球市占率20%)，仅次于信义光能(全球市占率30%)，福莱特和信义光能处于全球双寡头格局，因为巨大的规模，以及在安徽凤阳拥有自己的石英砂采矿基地，公司的采购成本比竞争对手低，巨大的规模优势和先进的设备、工艺、技术，公司的产品成本较低，福莱特生产成本比二三线企业低20%-30%。

2、毛利率较高(30%-35%)

过去十多年光伏玻璃经过惨烈的竞争，形成双寡头垄断格局，竞争格局稳定且良好，龙头毛利率可观，2015年至2019年(除了2018年)公司毛利率维持在30%-35%之间，2020年随着光伏玻璃涨价，公司毛利率有望达到40%-50%，福莱特和信义光能处于行业第一梯队，毛利率接近，比第二梯队企业高出10%以上，比第三梯队企业高出20%以上，竞争优势明显。

数据来源：国联证券

护城河：光伏玻璃行业具有较高的进入壁垒

1、政策壁垒

2020年1月3日工信部发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作回答》，光伏玻璃进入产能置换范围，今年没有新批一条光伏玻璃产线，另外，新建的光伏玻璃项目还会受到环保和能耗限制，所以，新进入者产能严重受限。

2、经济风险

光伏玻璃产线投资数额巨大，建设一条1200吨/日产线需要8-9亿元，并且周期特别长，从立项到正常生产需要两年半时间。浮法玻璃和光伏玻璃的技术差别比较大，浮法玻璃生产企业很难转产光伏玻璃。龙头毛利率较好，可是二三线企业盈利能力较差且波动大，不能实现稳定盈利。

公司未来发展的主要逻辑

逻辑一：平价引爆光伏行业 光伏将升级为成长行业 未来五年将保持25%的高速增长

资料来源：兴业证券

随着技术进步，光伏度电成本大幅下降，2009-2019十年间爆降89%，2019年光伏度电成本在所有电源里面最低，光伏行业进入平价时代，光伏是清洁能源，没有污染，叠加成本低具备经济性，光伏平价将引爆光伏行业，随着技术的不断进步，光伏的经济性能将更加优越，环保且经济将推动光伏进入黄金发展时代。

全球光伏将升级为成长行业 并且进入稳定增长状态

资料来源：兴业证券

2019年之前光伏度电成本高于火电，各国为了刺激光伏发展纷纷推出补贴政策，可是补贴具有变动性、波动性、不确定性，这导致全球光伏呈现剧烈波动特征，是明显的周期行业，然而，随着光伏进入平价时代，补贴将逐步推出，市场化将主导光伏发展，随着光伏度电成本的进一步下降，市场对光伏的需求将快速增长，不再受制于政策影响，光伏将升级为成长行业，并且进入稳定增长的新格局。

未来五年全球光伏新增装机将保持25%的年化增速

资料来源：兴业证券

兴业证券预测2020全球光伏新增装机122GW，预计2025年将增加至368GW，未来五年复合增速高达25%，处于高速增长阶段。

快速增长的光伏装机量将极大的刺激光伏玻璃的需求，福莱特作为全球第二的光伏玻璃厂商将分享行业巨大的红利。

逻辑二：双玻组件渗透率提升增加光伏玻璃需求

数据来源：国联证券

双面双玻组件在光线正面照射和背面接收光线反射下，都能发电，双玻组件使用寿命30年，明显长于普通组件的25年，在整个使用周期内，双玻组件的发电量比单玻组件大概高25%，性价比更高，在降本增效背景下，双玻组件的使用量越来越大。

数据来源：国盛证券

2019年单面组件市占率约85%，国联证券预测双玻组件的渗透率将从2019年的15%快速提升至2020年的25%，未来三年有望提升至50%以上，根据CPIA预测，双玻组件渗透率有望在2025年提升至65%，双玻组件的渗透率快速提升将提升光伏玻璃的使用量。国联证券预测用于双玻组件的2.0mm薄玻璃市场空间在2021-2023年或达到83.7亿、137.3亿、294.6亿元，增速为64.1%、53.0%、40.2%。

逻辑三：光伏玻璃开启涨价潮 还能涨一年

2020 年 1 月 3 日，工信部发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作问答》，光伏玻璃被纳入产能过剩的平板玻璃范围，光伏玻璃产能受到严格限制，新建产线审批难度大，并且实施产量置换政策，光伏玻璃产能扩张受到限制。

光伏玻璃建设周期特别长，建设周期18-24个月，然而从立项、购置土地、能耗评比、环评、土建、产线建设、产能爬坡、满产需要24-36个月，当光伏玻璃需求急剧增加时，短期无法快速扩大产能。

数据来源：国联证券

2020年全球光伏组件厂商大规模扩张产能，并且随着双玻组件渗透率的快速提升，对于光伏玻璃的需求急剧增加，光伏玻璃产生较大的供需缺口，光伏玻璃从2020年7月开始涨价，7月到10月，光伏玻璃累计涨价超50%。

国联证券预计，2020-2021年光伏玻璃的理论供给约2.67万吨每天、3.54万吨每天，存在1175吨每天、692吨每天的供应缺口，由于今年四季度光伏玻璃没有新增产能释放，所以，光伏玻璃涨价将持续到2021年底，2022年随着产能释放才会结束。从目前到2021年底，光伏玻璃涨价将较大幅度增加公司的盈利水平，是中短期的催化剂。

逻辑四：马太效应导致光伏玻璃行业集中度提升 公司市占率有望进一步提升

整个光伏行业都沿着降本增效的趋势前行，光伏组件呈现大型化、双玻化、超薄化发展特征，机构预计2022年大尺寸组件产能占比有望超50%，然而，部分中小企业因为资金、技术等受限无法生产超薄、大尺寸玻璃，未来两到三年落后产能将被淘汰，而龙头厂商凭借资金、技术优势将瓜分这部分份额，在马太效应下，光伏玻璃行业集中度将进一步提升，国盛证券预测，2022年福莱特市占率有望提升至25%。

逻辑五：大规模扩张 2022年产能将比2019年增长126%

数据来源：国盛证券

2019年公司回归A股，获得更好的融资环境，公司利用优良的资本市场平台开启大规模融资扩张道路，2020年发布定增预案并发行可转债，将建设凤阳4条1200吨每天产线，预计2021年二季度开始每一季度投产一条，最后一条产线将在2022年上半年投产，2022年凤阳工厂将释放产能7800吨每天，嘉兴工厂将释放产能2400吨每天，越南工厂将释放产能2000吨每天，2022年总产能将增加至12200吨每天，比2019年增长126%。

上面分析了基本面，下面简单分析一下估值

我们证星研究院引用夏天(2019新财富建筑和工程第一名)的数据，夏天给出2020-2022年的净利润为13.09亿、17.07亿、19.84亿，增速为82.6%、30.4%、16.2%，截止10月23日收盘，福莱特对应2020年净利润的市盈率为44.18，PEG为1.09，我们证星研究院认为，目前福莱特的估值和增速是匹配的，估值不贵。

写作不易，欢迎点赞、评论、转发，如需转载，请注明来源，谢谢！