“投资永远不是一劳永逸的事，就算持有蓝筹白马也需要深入理解公司基本面，并做好择时。”

有人认为，价值投资就是买入好的白马股，然后长期持有不动就行了。更有人称，“长期无脑买茅台就可以了，有什么好分析的？”这其实都是对价值投资的一种误解。

第一，没有一家公司的基本面会是长期优秀不出问题的。

现在的股王贵州茅台的基本面稳定、有持续业绩支撑也是从2016年开始的（限制三公消费负面影响消除），而在2008年-2015年之间，贵州茅台股价曾经7年没有涨过1分钱，跑输全市场大多数股票。

那么在下一个7年，谁又能保证贵州茅台的基本面一直不会出现偏离？业绩能持续稳定高增长？

很多人说机构也在无脑买入贵州茅台这些蓝筹白马，然后坚定持有、长期看好。

其实一方面，这些重仓长期持有茅台、海天、迈瑞的机构，一定会频繁调研、持续跟踪基本面逻辑变化的，并不是无脑买入持有，每一个优秀的机构背后都需要庞大的研究团队支撑。另一方面，只要贵州茅台这些公司基本面一旦出现问题，业绩出现不及预期，这些抱团持有的机构跑得比谁都快。

第二，那么如何去跟踪这些白马的基本面逻辑变化呢？对于大多数个人投资者来说，最关键、最有价值、最靠谱的信息就是每个财报季的财务数据，所以至少应该在每个财报季对基本面做一个深入跟踪。

就是在对每个阶段财务数据分析之后，根据对基本面逻辑变化的判断，来决定是继续持有还是减仓卖出。这是一个中线的择时买卖操作，并不是说要周一买入、周五卖出这样做短期波段。总之，还是强调一句，投资没有一劳永逸的事，价值投资不是买入并长期持有，而是深入分析理解公司基本面的逻辑，买入之后需要在每个阶段持续跟踪其基本面的变化，做出继续持有还是减仓卖出的判断。

我们就以涪陵榨菜为例，聊一聊其三季报业绩，以及基本面的变化。

涪陵榨菜上周五跌停，除了全市场杀白马的氛围之外，本质原因是其周四晚公布的三季报业绩不及预期：前三季度实现营业收入17.9亿元，同比增长12.0%，实现扣非归母净利润6.01亿元，同比增长17.6%；公司第三季度单季实现营业收入6.00亿元，同比增长15.8%，实现扣非归母净利润2.06亿元，同比增长3.79%。第三季度单季营业收入增速相比二季度小幅放缓，净利润增速则大幅放缓，业绩不及预期。

对于大多数细分行业龙头公司来说，之所以能够享受高估值，很大程度上是公司的历史业绩均表明其能够稳定的维持一定的业绩增速，从而给市场带来其可以一直保持该增速稳定成长的预期。

然而，一旦出现了业绩增速出现大幅下滑或者释放了经营增速换挡的信号，那么市场就会迅速修复对其未来的预期，股价将回调。

今年以来，涪陵榨菜股价从最低点到最高点涨幅接近120%，估值持续提升，但是三季报业绩却出现了背离，使得投资者开始担心涪陵榨菜业绩的稳定性和成长性，于是在三季报业绩低于预期之后选择卖出。

事实上，涪陵榨菜在2019年7月披露中报的时候，也发生了类似的一幕，当时是中报业绩不及预期，不过和2019年中报相比，涪陵榨菜的基本面有这三点区别：

1）2019年各季度收入增速均为个位数，本次收入增速仍在15%之上。2019年每个季度的营业收入增速均为个位数，并且基本都低于5%，在第二季度更是仅只有0.6%，与2018年每个季度的增速基本都在20%以上形成了较大的落差。

而今年第三季度单季的营业收入增速仍在15%之上，相比去年收入增速明显提升。

2）2019年渠道库存高企，本次库存维持良性。渠道库存是影响收入增速的一个重要因素，渠道库存太高会使得经销商需要消化目前的库存从而放缓拿货速度，进而制约营收增长。

涪陵榨菜的渠道库存从2018年二季度就已经开始持续走高，并且在2018年10月，公司为维护价盘再次提价，虽然经销商提前备货叠加年底压货使得18年四季度的收入端回暖，但同时也使得2019年年初的渠道库存堆升至3个月的高位。因此，到了2019年年初，渠道库存高企加上销售费用投放力度较弱，使得渠道库存久久无法消化，经销商拿货意愿低，收入增长疲软。

2019年下半年开始公司开始主动减少发货、加大营销费用的投放从而刺激消费、消化库存，2020年二季度开始，经历了去年下半年以及一季度疫情期间的调整，此前渠道库存较高对出货量的压制已经解除，目前库存已经恢复至正常水平。

2）2019年渠道库存高企，本次库存维持良性。

渠道库存是影响收入增速的一个重要因素，渠道库存太高会使得经销商需要消化目前的库存从而放缓拿货速度，进而制约营收增长。

涪陵榨菜的渠道库存从2018年二季度就已经开始持续走高，并且在2018年10月，公司为维护价盘再次提价，虽然经销商提前备货叠加年底压货使得18年四季度的收入端回暖，但同时也使得2019年年初的渠道库存堆升至3个月的高位。因此，到了2019年年初，渠道库存高企加上销售费用投放力度较弱，使得渠道库存久久无法消化，经销商拿货意愿低，收入增长疲软。2019年下半年开始公司开始主动减少发货、加大营销费用的投放从而刺激消费、消化库存，2020年二季度开始，经历了去年下半年以及一季度疫情期间的调整，此前渠道库存较高对出货量的压制已经解除，目前库存已经恢复至正常水平。

3）2019年渠道下沉缓慢、费用投放混乱，本次渠道下沉有序。

2019年涪陵榨菜在增量市场上的渠道铺设乏力，费用投放的波动也较为混乱。涪陵榨菜的渠道下沉模式非常依赖2-3级经销商。在过去，就算公司不对经销商进行严格管控，仅凭借“乌江”榨菜的品牌力就能在一二线城市获得较高的收入增速，但2018-2019年，以一二线城市竞争愈发激烈，意味着公司必须要下沉至县级市场，但县级市场经销商的执行力较差，公司对县级市场的掌控力不够，虽然公司也意识到了这个问题并且开始在三四线城市缩短经销层级，但人员配备不及时，使得2019年的渠道下沉推进非常缓慢。另外，去年Q1-Q4的销售费用率分别为20.1%、22.1%、13.7%、27.6%，波动非常明显，也能体现其费用投放较为混乱。

而今年公司积极推进渠道有序下沉，剔除偏远地区，计划完成1600个县级市场覆盖，预计全年完成的压力不大。此外，为支持县级市场拓展，经销商数量自年初以来预计增加超1400家。并且，从销售费用率来看，前三季度均在15%-16%之间，费用投放稳定且有序，渠道建设正有计划的稳步推进。

总结来说：

第一，涪陵榨菜短期业绩再次出现偏离，引发了市场对于其业绩稳定性的担忧，目前背离的高估值需要一定时间去消化出清，并且由于之前快速上涨，年底获利盘有兑现盈利的需求。

第二，涪陵榨菜当前的基本盘要比2019年韧性更强，并且今年三季度业绩低于预期也和去年同期高基数有一定关系，所以涪陵榨菜未来的业绩修复是值得期待的，下一个观察窗口在于明年一季度披露的年报数据。

ps：复盘涪陵榨菜2019年的股价走势，可以发现股价在7月底到10月底横盘整理，10月底公司公布了三季报，第三季度营收的同比增速相比第二季度增长了7个百分点，扣非净利润则恢复了同比正增长，随后股价开始小幅修复。