我們預期平安好醫生（01833）收入將在行業增長及龍頭地位增強下保持高速增長，由2019年的50.7億元人民幣增至20年/ 21年/22年的63.0億/81.7億/109.5億元，年均複合增長率約29.3%；

預期短期內會因戰略升級導致醫生團隊擴張、共建互聯網醫院等費用大幅增加而繼續虧損，虧損將由19年的7.3億元人民幣增至20年/ 21年的10.4億/15.3億元，但公司核心業務運營數據向好，戰略升級有助長遠發展，毛利率將隨着業務結構改善逐步提升，未來隨着公司規模增加，擴張成本將得以控制，虧損有望於22年開始逐步收窄至11.3億元。

我們採用PS估值法，目標價121港元，上漲空間達24.5%，相當於22/17倍20E/21E PS，以反映公司於在線問診領域的龍頭競爭優勢、高增長潛力及投資稀缺性，預期利好政策將密集發佈，首次覆蓋給予“買入”評級。

中國互聯網醫療行業高速發展爲大勢所趨

中國存在優質醫療資源供需關係極不平衡，三級醫院負荷較重、地域分配不均，患者看病難、等待時間長等問題。互聯網醫療有能力爲醫院承擔部分常見病、慢性病患者診療需求，無地理位置限制，爲解決上述問題的重要途徑，需求強烈。此前互聯網醫療發展受到政策反覆的限制，但當前互聯網醫療發展已較早前更爲完善，尤其是頭部企業於公共衛生事件期間經住了考驗，衛生事件加快了線上醫療監管放寬的進程，公司受惠。

政策轉爲明確支持，發展有望突破瓶頸

預期利好政策將加速落地，包括（1）互聯網醫療範圍有望從常見病、慢性病複診和家庭醫生簽約服務擴大至首診，市場空間擴大；（2）將出臺藥品網絡銷售監督管理辦法，網售處方藥監管不確定性即將消除，預期網售藥品將在處方外流及需求向線上轉移的推動下保持高速增長；（3）年底前各地將陸續出臺政策逐步擴大醫保對常見病、慢性病“互聯網+”醫療服務支付的範圍，互聯網醫療使用意願將增強；（4）將探索“互聯網+”醫療服務異地就醫直接結算，真正發揮互聯網醫療無地域限制優勢。公司自建/與線下醫院合建互聯網醫院及與地區政府合建互聯網醫院服務平臺均是推動互聯網醫療醫保支付實踐及打通全國互聯網醫療醫保支付的有效探索，有望利用其平臺經驗及技術爲打破互聯網醫療醫保支付地域瓶頸做貢獻並鞏固龍頭地位。

同業頂級流量平臺，競爭優勢顯著

公司平臺爲中國覆蓋率第一的互聯網醫療應用，主要運營數據持續向好，變現能力加速改善，與同業比主要區別包括（1）擁有全職自有醫療團隊，相較於同業大多采用兼職外部醫生資源，可提供7x24小時實時在線諮詢服務，可保障服務專業性及可保持較低醫療風險；（2）擁有人工智能助理輔助自有醫療團隊，提升了在線醫療服務效率及降低了成本，並將隨着公司在線諮詢數據庫的擴充持續進步；及（3）於全國107個城市提供1小時送藥服務，因此可真正滿足居民快速獲取優質醫療資源及良好就醫體驗的需求，用戶體驗可持續提升，有助提高用戶留存率及鞏固龍頭競爭優勢。

股東支持優勢明顯，戰略升級符合發展

新任管理層於金融及醫療科技擁有豐富經驗，並於公司控股股東中國平安（02318）旗下多間公司擔任重要職位，有望放大股東背景優勢，獲取中國平安在醫保、商保、醫院、政府項目實施及落地的經驗及相關技術、用戶等資源支持。公司於今年中啓動全面戰略升級，涉及渠道、服務及能力，符合發展需求，效果可期。

風險提示：（一）競爭加劇；（二）政策風險；（三）依賴大股東；（四）經營風險