中銀國際：市場反應過於悲觀 苯乙烯或將超跌反彈

近期苯乙烯市場不斷傳出利空消息，導致01合約價格不斷下跌，週二（11月24日）早盤跌破7300元/噸。根據金聯創統計，現貨市場價格7月23日大部分地區報價平穩，華東地區均價仍在8500元/噸以上，華南市場供應略緊報價在9000元/噸左右。以23日現貨價計算，目前01合約基差突破1000元/噸。基差/現貨價比值與其它乙烯或芳烴類鏈條化工品相比較大，市場對於苯乙烯現貨在未來兩個月價格大幅跳水的預期可能過分悲觀。以下是我們對多空因素的一些梳理。

一、市場供應預期增加

市場上利空消息中影響較大的是江蘇阿貝爾的復產。阿貝爾25萬噸/年苯乙烯裝置於9月5日停車，11月21日投料，現在已有少量產品產出，裝置負荷目前正在提升中。假設12月中旬可以恢復滿負荷生產，在1月將爲市場帶來2萬噸左右的苯乙烯。此外還有韓國LG麗水裝置目前外採原料，維持70%負荷生產，預計12月中旬可以恢復。裝置涉及產能爲50萬噸/年，負荷提升後月供應量預計提升1萬噸以上。麗水生產的苯乙烯即使大部分流入國內，12月中旬開始國內市場由於裝置重啓而增加的流通量預計在3萬噸左右。

二、下游開工率仍維持在高位

因爲國內苯乙烯消費區域性明顯，根據2019年消費數據來看，華東地區消費佔全國總量的56.15%；華南地區消費佔全國總量16.8%，其他區域不到10%。因此苯乙烯主要關注華東及華南地區消費情況就可以反映苯乙烯大部分消費情況。苯乙烯價格上漲後下遊利潤雖被壓縮，但利潤尚在，下游開工率並未受到太大影響。

圖1：苯乙烯下游開工率

資料來源：金聯創，Wind，中銀國際期貨

苯乙烯下游主要是ABS、EPS、PS、HIPS，其中ABS的用量較多且利潤情況良好，終端消費對ABS的價格彈性偏剛性。因此下游在利潤表現良好，而且終端消費結構並未發生突然變化的情況下開工率轉弱的概率不大，整體對苯乙烯需求支撐不變。

圖2：苯乙烯下游利潤情況

資料來源：金聯創，Wind，中銀國際期貨

三、港口庫存繼續下降

苯乙烯期貨受到現貨市場供應緊張而快速上漲，從現貨到期貨近月合約、遠月合約呈現出巨大的back結構。雖然市場預計未來供應將會增加，但其實仍然存在一定的不確定性。而港口庫存在持續下降則反映了現貨市場供應緊缺情況仍在持續。庫存下降速度雖然有所放緩，但庫存量在不斷地減少。

從金聯創統計的華東港口庫存來看，11月18日江蘇苯乙烯主流罐區最新庫存總量爲12.85萬噸，環比下降1.75萬噸。其中貿易現貨量約10萬噸，環比下降1.4萬噸。周內到貨總量約3.4萬噸，提貨量在5.15萬噸，除部分內貿發船外，包括外貿出口約0.7萬噸。苯乙烯庫存數據的拐點出現需要供過於求，而12月新增供應僅在3萬噸左右，僅靠供應增加是不足以令苯乙烯庫存突然累庫，如果下游開工率不下降，苯乙烯現貨市場繼續供不應求，期貨價格最終也將向現貨靠攏。

圖3：苯乙烯華東港口庫存（單位：萬噸）

資料來源：金聯創，中銀國際期貨

四、其它擾動因素

除了江蘇阿貝爾恢復生產外，還有其它苯乙烯裝置近期動態也較爲值得關注。根據金聯創統計，12月國內裝置檢修復產情況如表1所示。折算每月產能來看，12月國內供應量還將比11月產量小幅下降1~2萬噸左右，基本可以抵消韓國麗水和江蘇阿貝爾的增量。綜上所述，苯乙烯供需基本面未發生大幅改變，期貨市場過度反應造成近月超跌，近期可能還將出現反彈。

表1：12月國內苯乙烯裝置檢修及復產情況

資料來源：金聯創，中銀國際期貨

中銀國際期貨1隊