百億私募也踩雷...

中國基金報記者房佩燕 任子青

近期信用債違約事件頻發,個別債券策略私募基金產品也踩雷中招,包括以風格穩健見長的兩大百億私募機構,目前也被曝出踩雷違約債券而陷入淨值危機。

踩雷債券後該如何應對?中國基金報記者就此採訪了多家債券策略私募。受訪私募認爲,關鍵在於前期基本面研究,切忌敷衍了事,考察的核心在於現金流。

百億私募也踩雷

近期信用債違約事件頻發,個別踩雷機構基金淨值跌幅慘重,其中,百億私募映雪投資被曝踩雷10只違約債券,另一家百億私募暖流資產也被曝踩雷福晟私募債。

據私募排排網統計,截至11月25日,在存續的2790只債券策略私募產品中,有850只收益爲負,佔比超過30%。此外,記者從第三方數據得知,近一年有31只債券策略私募虧損超10%,最多虧損達61.85%,這對於一向淨值波動較小債券產品來說實屬罕見。

踩雷債券後該如何處置?友山基金固收研究投資部投資經理司馬明怡指出,還是要常規按照協商或司法訴訟的路徑去解決,當然,資金和時間成本都很高。現階段,國內市場對於債券踩雷後的處置機制還在完善過程中,相信未來會更加多元化及市場化。

千爲投資表示,債券違約後的非訴訟方式包含協商自籌資金、處置抵押物及向擔保人求償、債務重組等。一般來說,無擔保債券佔據市場主流,投資人幾乎沒有任何抵質押資產,在破產重整時屬於普通債務組,清償率也遠低於優先債務組。從目前來看,對一些有資產價值的企業,儘快引入戰投,恢復企業活力纔是提高清償率較好的辦法。

高熵資本董事長鄧浩認爲,既可以選擇參與違約處置,也可以選擇賣出,看哪種方式在損失率和等待時間方面綜合更優。在他看來,債券市場近年有個比較大的變化,就是一些具有風險偏好、與主流債券投資者行爲差異化的資金增加了不少,既有內資,也有外資,違約債的交易比以前要活躍很多。

茂典資產則表示,債券違約並不可怕,可怕的是市場定價不合理。如果債券的收益與其風險是匹配的,那麼債券違約對市場的衝擊會小很多。

基本面研究至關重要

合晟資產董事長鬍遠川表示,債券市場上沒有常勝將軍,除非只做利率債,否則一直會存在信用風險。正視和麪對這一風險,並有效管理這個風險是私募基金必須面對的重要課題。

那麼,私募應該採取什麼措施來避免踩雷、防範信用風險?接受採訪的私募人士從七個方面提出了建議。

首先,基本面研究是關鍵。千爲投資認爲,避免踩雷的主要措施是迴歸對基本面的研究分析,加大行業和個券的基本面研究,鍛鍊識別財務造假及隱形風險能力,建立自己的信評體系。鄧浩也強調,必須紮紮實實做好基本面研究,切忌敷衍走形式。

具體而言,明毅博厚投資強調,要自上而下加強信用策略研究。近期違約事件暴露出了自下而上信用評級的侷限。某企業在違約之前釋放的都是邊際向好的信號,基於現有的信用評級體系,是無法及時發現定價偏差的。解決的辦法就是自上而下的信用策略研究。信用策略研究解決的是要不要做、什麼時候做的問題,研究的重點是行業信用利差、流動性、信用創造體系、因子交易策略。

銀葉投資信用研究總監徐立強認爲,信用債投資最核心的還是事前分析,但有時候大家往往容易忽視事中分析、投後跟蹤。從目前來看,絕大部分發生違約的企業都不是突然就違約的,還是能夠在事前很長一段時間內發現端倪的。

久期投資表示,信用研究要有深度,一是案頭工作的深度梳理,二是重視草根調研提供的增量信息,三是各渠道信息交叉驗證。

征途投資合夥人劉璐也表示,對重點行業重點公司要像股票行業研究員一樣配置債券信用研究員,保證持續跟蹤,增加人員配置。

其次,要關注現金流,核心考察還款來源。樂瑞資產直言,從其經驗來說,首先要放棄信仰,核心考察企業的第一還款來源。聯博集團固定收益資深投資策略師江常維認爲,在預估以及現金流上要更加小心,當公司的表現跟策略、發展以及整體的現金流超過理想範圍時,要避開該債券。久期投資認爲,在傳統的還款能力的基礎上,要同時注重還款意願研究,對於城投企業,還要格外關注“還款意識”。

第三,謹慎對待不透明的企業。樂瑞資產表示,信息不透明、投後無法跟蹤的主體堅決不碰。高騰國際固定收益董事總經理朱惠萍也指出,公司透明度非常關鍵,避免投資未上市公司。如果公司所處行業比較難理解或自身經營較難分析,也會盡量避免。

第四,建立完善的投研體系。久期投資認爲,建立良好投研體系和信用研究制度,能夠從根源上防範信用風險。例如,從制度設計上,信用研究應當獨立於投資需求;要建立嚴格的入池制度和跟蹤評級制度。其認爲,還要不斷從違約案例中總結、提煉,完善內部研究體系。

明毅博厚投資認爲,要從下往上重視完善內部信用評級研究,在內部信用評級研究上,要重視信息系統的建設,將信息系統建設分爲信息蒐集、處理和決策三個模塊,在信息蒐集和處理上,運用各類統計工具和算法對數據進行加工處理,深挖市場細節和關聯,對不同行業的信用風險觸發特徵,要有細緻和獨立的信用分析框架。在決策上,要有科學的決策機制和流程,防止出現紕漏。

第五,分散風險。司馬明怡認爲,要着重事前風控,嚴格設置產品投資集中度,分散主體行業。鄧浩也強調,任何時候都要注意分散風險,再有信心的投資也要控制集中度。

第六,找到合適的客戶。胡遠川表示,產品風險控制的核心包括資產風險控制和投資者適當性,金融市場和金融資產一定是分層的,債券市場也一樣,所以,必須尋找具備更好的風險收益比的資產,將合適的產品銷售給合適的投資者。

此外,樂瑞資產指出,信用投資必須綜合考慮宏觀、信貸、政策、行業景氣度、投資者心理等週期變化。久期投資認爲,短期博弈存在極大不確定性,應該注重企業的長期價值。對於無法創造長期價值的“殭屍企業”,匡算企業短期資金週轉情況的不確定性仍然較大,它們主動“躺倒”和被動“違約”只是時間問題,而去尋求短期債券投機機會是充滿不確定性的。

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