TOP30 | 9年年化回报21.66%，景顺长城余广：三季度已减仓医药，港股性价比突出， 重点配置这类公司

“相对A股，港股的性价比是比较突出的。今年以来，港股表现是比较落后的，A股和H股的差价越来越大……即使从全球来看，如果我们把全球主要的股市和港股比较，从股息率这个角度来看，港股的股息率比全球其他股市的股息率高。

另外，更重要的是，港股里有很多的科技股、互联网股。这些股票都是中国最优秀、竞争力最强的一些公司。还有很多公司来自于中国内地，受益于中国经济的发展，所以成长性也相当不错……

重点还是会买港股那边的科技股、互联网股，因为有些公司在A股是没有的，另外，港股有一些消费股， A股也没有，也是一个重点。“

“过去两年，我在医药方面的投资比例还是比较高的，如果大家有心，看我最近的三季度报告，核心竞争力三季度的医药股配置，是有一个比较明显的下降。

因为我觉得整体来看，医药股的估值还是有点偏贵了，所以做了一些减持。但是从长期来看，这依然是一个需要重点关注的行业。在医药行业中，我比较喜欢几个细分行业：第一，医疗器械。第二，CRO。第三，药房。”

“从股东角度来讲，投一家公司，你要挣钱，只有挣钱的生意我们才做；而且你的回报率要足够高，你的朋友找你开餐厅，你投100万，如果这个餐厅每年赚二三十万，你肯定就很愿意去投，这是一笔好的生意。

而且你看这门生意，也不是一年两年，如果只是赚一两年的钱，第三年就关门了，可能这个生意不值得做。”

“如果你老是看一些短期的市场因素，或者利用自己的信息优势，这个其实是没有积累的。比如，你听到一个公司的利好消息，然后你搞一把，赚了钱，但是这种做法其实是没有什么技术含量的，对你长久赚钱是没有什么帮助的，没有形成什么积累；而且如果你养成了这种坏习惯，对你未来做投资是没有好处的。”

“从微观层面，（明年）很多企业会出现一个盈利的大幅反弹，特别是上半年，增速会特别的好，但下半年因为基数的原因，企业的盈利增长会放缓。

所以全年来看，企业的盈利是前高后低，这是基本面，看起来还是可以的。”

以上，是景顺长城总经理助理兼股票投资部投资总监余广，11月27日在线上交流时的精彩观点。

根据三季报数据显示，余广目前一共管理3只基金，管理规模超110亿，时间最长的，是自2011年12月开始管理的景顺长城核心竞争力。

资料来源：Wind；截止2020年11月30日

Wind数据显示，截至11月30日，余广管理核心竞争力基金近9年的时间里，一共获取近478.85%的总回报，年化回报达21．66%；

另一只精选蓝筹基金，从2014年10月管理至今，5年多的时间里，也有195%的收益，年化回报19.60%。

今年5月才成立的核心优选基金，在下半年跌宕起伏的市场中，还取得了超过30%的收益，也属不易。

作为之一，聪明投资者今年9月底对余广有过一次深访，详细拆解了余广的投资框架和方法。

在本次交流中余广除介绍了自己的投资理念和方法，并详细阐述了自己对选股的理解；对于明年市场的分析，余广认为，企业盈利增速可能是“前高后低”，市场存在着4个正面因素和3个负面因素。

此外，对于这半年来医药的回调，余广也介绍了自己的操作，过去两年，以较高仓位持有医药的他，今年三季度报显示，医药股配置有了一个比较明显的下降，但是这并不耽误余广长期看好医药赛道，医疗器械、CRO和药店是其认为成长性比较好的细分领域。

以下是聪明投者整理的路演实录，分享给大家：

有两种在股市里赚钱的方法

选择哪种方式，与投资理念有关 

首先，在股市里怎么挣钱？

大家简单的理解就是低买高卖，赚一个差价，这个差价出来了，就赚到钱了，但是这个差价是怎么赚出来的？我觉得可以有两种方式来理解：

一种方式，你赚交易对手的钱，你比交易对手聪明，你下手早，而且跑得快，那么就可以赚到差价了。这是一种市场博弈，零和博弈；

另外一种方式，挣上市公司的钱。

怎么挣上市公司的钱？

首先上市公司会分红，分红就是我们的收益。当然，这一块可能不是特别大。

最大的一块是来自于上市公司盈利的长期增长，带来股价的上涨，这块的收益会比较大一点。

如果我们长期来看，一个公司的股价的上涨其实是由它盈利持续增长来驱动的。大家可以复盘一下“常年牛股”，你把它们这么多年来的财务报表拉出来看，它的盈利都实现了一个不错的增长，所以它的股价表现都是一个上涨。

刚才讲的这两种方式，选择哪种方式，是一个关于投资理念和方法论的的问题。

我自己觉得，我并不比别人多聪明，我也没有跑得比别人快，所以我自己选择第二种方式，老老实实的怎么挣公司的钱，跟公司共赢，陪着好公司慢慢的跑，挣公司长期盈利增长的钱，这个会更适合我。

所以我的投资理念，简单来讲就是，追求长期持续的投资回报，注重公司的长期基本面和股价的长期表现，体现在投资风格方面，是一个自下而上的选股，买入持有，注重选股而不是择时。

我不是特别的在意市场短期的波动，以我的经验来看，择时是挺难的。

因为你对市场的判断，对个股涨跌的判断，从短期来看，输赢的概率是各占一半的。从这一点来看，长期是占不到便宜的。

反而我觉得，还不如把这个时间和精力放在股票研究方面，选择优秀的公司，然后以买入持有方式，可能赚的钱会更多。

落实长期持有，不仅是研究能力的问题，

还有就是你能不能坚持 

要落实长期持有，要做到这一点，不仅是研究能力的问题，还有就是你能不能坚持，这个其实是比较难的。

因为市场的风口有时候不在你这里，别的热点涨了很多，你的股票可能都不动，而且可能还在跌。

还有，在公司的发展过程中，它也不是一帆风顺的，它在经营和盈利方面，它短期也会有一些小的波动，那么能不能坚持？我觉得，即使对我来讲，也是比较艰难的。

所以说，要做到价值投资、长期持有，其实是一个很艰苦的过程。

用多长的时间跨度来看一家公司

对于挑股票的区别是很大的 

讲到选股，选股是很关键的，因为你要选对了股票，才能做得到长期的持有；如果你选错了，你持有的时间越长，亏得越多。

怎么样来挑股票？首先要从长期的角度来看一家公司，你用多长的时间跨度来看一家公司，其实分别是很大的。

如果你看的短，那么你就会特别在意一些短期因素和市场热点，公司长远的前景和未来，你可能就看不清楚。

但是如果你看的长远一点，你就容易挑到优秀伟大的公司，你就愿意长期地持有它，赚长期的钱。

所以在选股方面，首先就是以多长的时间跨度来看公司的这么一个问题。

好公司的三个标准：

能盈利、盈利质量高、管理团队优秀

问：从投资的角度，你是怎么判断好公司的？

余广：评判好公司：

第一点，公司是要挣钱的、能挣钱的。因为从股东角度来讲，投一家公司，你要挣钱，只有挣钱的生意我们才做；而且你的回报率要足够高。

你的朋友找你开餐厅，你投100万，如果这个餐厅每年赚二三十万，你肯定就很愿意去投，这是一笔好的生意。

而且你看这门生意，也不是一年两年，如果只是赚一两年的钱，第三年就关门了，可能这个生意不值得做。

所以，我们做投资跟做生意一样，也是看这个公司是不是能够长期的、持续的为股东创造价值，这是第一点。

第二点，公司看起来盈利不错了，增长也不错，但是盈利的质量、增长的质量也是要看的。

我们看到有些公司，它会计上的盈利很好，增长也很快，但是看它的现金流，现金流并不好，也就是说，它是现金流没有匹配，这样的质量是不高的。

做生意一手交钱一手交货，这是很好的一个模式，甚至有时候顾客会给我们预售款，我们拿到预售款才给你发货。

所以你看白酒、家电，这些类型的公司为什么股价一直都表现的很好？

这跟它的商业模式相关的，它们的商业模式就是一门很好生意，它的股价表现好，也是很有道理的。

第三方面，看人。

我们投一家公司，要看他的管理团队，管理团队要有能力，做得好，而且要信得过、靠谱。如果公司管理团队不靠谱，我觉得最好还是不要跟他玩，他会坑你的。

我要重仓买一家公司的时候，我都会去公司做一些实地调研，见一见公司的老板、高管，跟他们聊聊，这样未定会有一些感性的认识，建立这种信任感，我才愿意去买的比较多，而且愿意持有比较长的时间。

审计工作帮助深层次理解报表内在的东西

结合业务模式去看公司报表 

问：审计的工作经历，对你投资上有什么影响？

余广：会计师的工作经历，对我的投资框架建立是一个大的帮助。

另外，因为我在财务方面有一定功底，更能够理解公司的财务报表反映的内在东西；同时对我避免踩雷也是有帮助的。

问：从审计的角度看，怎么样才算是有质量的盈利？

余广：最关键还是看现金流。

如果没有现金流的匹配，这种盈利能力会存在一些水分，一大堆的应收账款，质量是不高的，而且收入的真实性还是要注意的。

当然，我们作为一个证券投资专业人士来看，也不能够单是看一些财务报表和数据，我们必须要理解这些数据代表什么，分析一家公司的时候，我们会结合公司的业务模式来看财务报表。

一些初创型公司，可能它的报表、它的盈利，这些可能不是最重要的，反而是一些运营数据会更重要一点。所以也要看公司所处的不同阶段。

最重要的还是理解公司的商业模式，只有看得懂才敢买，看不懂，最好就不要买。

所以还是定性和定量结合一起来看。

做波段的难度比较高

且实际效果不一定好 

问：你一直说，看好一个公司就会去长期持有，为什么不怎么做波段呢？

余广：做波段听起来挺美的，做对的波段，可以赚很多钱，资金效率也很好，想象起来是挺不错的。

但实际上来讲，难度是比较高的。你要看买点、卖点，而且影响一个公司股价因素，特别是短期的因素是特别多的，各个因素都要看，而且也不知道会跑出一个意想不到的东西。所以这个是挺难的。

而且，作为一个长期选股型的基金经理来讲，做波段，跟你的投资理念是矛盾的。

举个例子，今年年初的疫情，市场比较恐慌，我也很担心，因为疫情这么大的一件事情，对很多企业的盈利都有很大的冲击，这个市场是不是要跌；但事实上，大家也看到，今年的市场表现不错，股票也涨了不少。

所以，虽然我当时对市场比较悲观，但也没有说把股票卖掉，把仓位给降下来。

从结果来看，做波段的实际效果并不是那么的好。

问：你持股的周期比较长，换手率很低，什么情况下你会选择放弃这家公司？

余广：卖一家公司，其实很简单。

第一，买错了，就要止损卖出去；

第二，公司基本面在恶化，当时买它的理由和逻辑不存在了；

第三，可能是公司涨很多了，但是估值贵一点是可以的，但是贵过头我还是减持；

第四，换股，可能手头持有的股票还行，但你看到另外一些股票的收益率更高，风险也没那么高，可能你会把一些股票给卖掉。

投研框架是可积累的 

问：一个正确的投资理念，为什么说它是非常重要的？可以跟大家分享一下吗？

余广：正确的投资理念、方法和投研框架是很重要的。因为投研框架是可以积累的，随着知识和经验的积累，你会发现，你在选股和做投资方面，会更加得心应手。

如果你老是看一些短期的市场因素，或者利用自己的信息优势，这个其实是没有积累的。

比如，你听到一个公司的利好消息，然后你搞一把，赚了钱，但是这种做法其实是没有什么技术含量的，对你长久赚钱是没有什么帮助的，没有形成什么积累；而且如果你养成了这种坏习惯，对你未来做投资是没有好处的。

从这个角度来看，建立一个比较好的做基本面研究的能力，对成长是有很大帮助的。

控制风险：选好公司+个股适当分散+行业均衡 

问：你在投资的时候是如何控制回撤和风险？

余广：股市是不可避免的会出现波动的，有时候波动还挺大的。这个时候，关键还是看你持有的这些股票，你对它有没有足够的信心？公司的盈利有没有问题？能不能够穿越市场的周期？

我相信，如果你持有的这些公司的基本面都很好，即使回调，也不会特别大；而且，如果看的更长期一点，它的股价还是会创新高的。

怎么来控制风险和回撤？作为基金经理，有两个层面：

第一，选好的公司，不要踩地雷。

特别是重仓股，重仓股的选择上我是比较谨慎的，我希望重仓的这些公司，它的透明度比较高，对重仓股要做调研。

看公司的经营场所，看工厂，和高管聊聊天，这个对我建立对公司的信任度有很大的帮助。

另外，流动性很重要。一般来讲，买得重的股票，要小心它的流动性，因为你买的过程中会买的比较艰苦，卖的时候对成本的冲击也比较大。所以一般来讲，流动性不好的，还是要小心一点。

第二，个股做适当的分散。

一般来讲，大概有30只左右的个股，这个数量是比较合适的，因为对一个选股型的基金经理来讲，如果股票数目太多，比如七八十只，每一个股票就只买一丁点，也表明了你对这些公司的研究是不够深入的，信心也不足。

但是买太少也不好，比如个人投资者，可能就买两三只股票。买对了，能赚很多钱，但是买错，亏损也比较大。

第三，行业要均衡一点。

市场上比较流行板块轮动的做法，但事实上没有那么容易了，你一步踏错，可能步步皆错了。

我在行业配置上是比较偏均衡型的，跟我看的行业比较多也有关系。

另外，我是自下而上选股的做法，自下而上选股不太可能把所有股票都集中在某一个行业。所以在行业配置做一些适当的分散，有利于控制风险。

明年市场有“四大正面因素+三大负面因素”

企业的盈利增速是前高后低

问：跟大家分享一下你的市场的观点？

余广：我也是讲一讲，大家参考一下。

如果看今年的股市，整体是震荡向上的，结构分化、行业分化是比较明显。

三季度，大消费、科技涨的相当不错，到了四季度，市场风格有所变化，一些顺周期、盈利底部改善的板块开始上涨，比如汽车、家电、化工、机械、银行地产这些都表现不错。

有一些涨比较多的行业，比如医药生物、TMT，偏成长股的方面出现了一些回调。当然，我觉得回调也是不错的，因为可以消化一下比较高的估值。

从现在11月份到年底，我觉得市场还是一个震荡的走势，板块切换还是会延续。

明年怎么看？

从外部环境来看，有利有弊。

正面因素，首先是基本面。

疫苗出来，而且逐步普及的话，我们会看到经济复苏，这种复苏也会反映在进出口方面，这些需求会比较好。

疫情过去之后，从微观层面，很多企业会出现一个盈利的大幅反弹，特别是上半年，增速会特别的好，但下半年因为基数的原因，企业的盈利增长会放缓。

所以全年来看，企业的盈利是前高后低，这是基本面，看起来还是可以的。

第二，经过这次疫情，中国制造业的优势越发凸显，在全球产业链中的定位更牢固。

之前，特别是中美贸易冲突，大家担心中国的一些制造业是不是会向海外转移？但从今年的疫情来看，中国在制造业方面的优势还是很明显的。

我对中国的制造业，或者说产业升级，还是挺看好的。

第三，股市本身。

注册制的推进、市场化的做法、国际化的开放，是有利于股市健康发展的，让A股更加的优胜劣汰，更能反映中国经济的成长性。

从这一点来看，资本市场制度建设结构的变化，A股有更多能够反映中国经济前景的一些公司上来，可能A股和美股一样，进入一个长期的牛市，这个可能性是存在的。

第四，现在中国所面临的一些地缘政治环境，是有所改善的。特别是中美关系方面，不确定性是有所下降的。

当然我们也看到一些负面因素：

第一，包括货币、信贷、财政这些政策，可能会逐步的退出常态。

因为今年疫情的原因，我们在货币和财政政策方面是比较宽松的，流动性相当充裕。到了明年，这种边际收缩对市场流动性是有所影响的，这个也是需要关注的。

第二，现在有些行业和个股，估值是过高的。

如果公司的盈利增长没有给予足够的支撑，盈利不达预期，股价下跌的风险是存在的。这个是估值和基本面不太匹配的问题。

第三，今年以来，一直看到资金的持续流入，特别是基金的发行，规模都很大。从去年到现在两年的时间里面，股市的表现相当好，基金也表现的相当好。这种赚钱效应会让更多的投资者进入市场，带来不少的资金。

但如果这个市场发生逆转，出现一些下跌，可能也会造成资金的流出，会加大市场的波动。

但是从整体来看，明年股市更多还是一个结构性的行情，更多是个股的机会，选股还是最重要的。

大消费、科技股、互联网仍然是明年的主线

未来经济发展的动力，基本是消费升级和产业升级 

问：今年以来，科技、消费、医药的核心标的，估值都很还是挺高的，7月份以后，市场顺周期板块的估值相对比较低。你的新产品持有期是一年，而且你是长期持有，换手率也比较低，再加上你自己的持仓风格，会不会在明年的市场表现上不够契合市场的轮动？

余广：不同的阶段，板块是在轮动的，但是我一般不会做板块轮动，我更多还是均衡的行业配置，比如大消费，科技股、互联网股，我会有，其他一些偏周期的行业，我的组合里面也会有。

从这个角度来讲，我不太在意板块的轮动，均衡的行业配置在某个阶段不一定表现的特别的锐利，但明年全年来看，东方不亮西方亮，还是结构性机会。

问：对于行业的配置，你是什么样的观点？

余广：在一个偏谨慎的看法下，行业配置均衡一点会比较好。

从全年来看，大消费、科技股、互联网这些方向，仍然是全年的主线。本身这些板块的成长性是比较好的，而且也存在比较多的个股机会。

另外，我觉得像制造业升级、产业升级方面，也是我们比较看好的一个重点方向。

问：你看好大消费和科技，能说一下具体的原因吗？

余广：如果我们看中国未来的经济发展的动力，基本上都是消费升级和产业升级。

因为中国现在已经是结构转型阶段，老的一些传统行业，已经承担不起成长拉动中国增长的角色，更多会出现在一些消费和科技方面，所以从长期来看，这两个方向是值得我们重点关注的。

问：明年可选消费还有机会吗？

余广：从可选消费这个行业来讲，里面的机会还是蛮多的，里边可以找到一些合适的个股去买。

三季度对医药做了减持

未来看好3个医药细分领域

未来几年，新能源车是一个爆发性的成长 

问：从核心竞争力的季报来看，最近几个季度对医药板块的投资占比相对比较高一些，谈一谈你对医药行业的细分领域有哪些侧重的方向？

余广：过去两年，我在医药方面的投资的比例还是比较高的，如果大家有心，看我最近的三季度报告，核心竞争力三季度的医药股配置，是有一个比较明显的下降。

因为我觉得整体来看，医药股的估值还是有点偏贵了，所以做了一些减持。但是从长期来看，这依然是一个需要重点关注的行业。

在医药行业中，我比较喜欢几个细分行业：

第一，医疗器械。

这个行业本身的成长性是比较高的，另外，它有一个国产替代的过程。即使出现医保控费，影响最大的是那些价格高高在上的外资的企业，反而对于中国本土医疗器械的厂商来讲，其实利好的。

第二，CRO。

医药的研发代工，这个行业也是一个成长性的，而且它处在全球向中国的过程中，而且中国在这个产业里，竞争优势比较明显，因为中国有工程师红利。

第三，药房。

中国药房的集中度特别低和分散，长期来看，这个行业是会走向集中的。因为集中度的提升，竞争力比较强的公司，会有一个比较快速的成长，整个行业可能成长性没那么高，但做得好的公司，它的成长性是相当的高的。

问：跟大家分享一下新能源板块的前景。

余广：新能源汽车是一个高成长的行业，现在越来越清楚了，而且在股市这边也反映出来了。

特别是美股，大家也看到了一些中国电动车整车的公司，涨幅也是令人惊讶的，这个行业是值得重点关注的。

为什么这样讲？高成长。

而且这个行业目前阶段跟两三年之前，已经发生了很大的变化。

两三年前，这个行业，大家讨论最多的是电池，电池到底采用什么样的技术路线？电池的续航能力怎么样？电池的续航能力很低，电动车是用不起来的。

现在来看，第一，电池的续航能力，五六百公里都很正常；

第二，成本和价格，三年前，这个行业需要大量的补贴，因为成本和价格太高了，消费者消费不起，需要补贴才能买得起。

但现在这个行业的成本和价格下降的特别快，从价格因素来看，可以推动这个行业进入一个比较快速的阶段。

所以我们看到，制约这个行业发展的一些因素，比如电池、成本，都得到了很大的改善；再加上政府对于新能源车的扶持，所以在未来几年，是一个爆发性的成长。

另一个方面，从选股这个角度来看，3-5年前，看它整个产业链，你不知道哪个公司会跑出来，行业刚开始的时候，好多人都进去了，大家都在拼杀，大家都很小，你不知道谁能跑出来。

但是，到现在这个阶段，产业链里面，已经看到一些公司跑出来了，所以你就可以选到一些符合标准的股票。

所以新能源汽车板块是值得我们现阶段和长期去关注的。

港股的性价比比较突出

科技和消费是港股的两大配置方向

问：港股后市，你是怎么看的？

余广：相对A股，港股的性价比是比较突出的。

今年以来，港股的表现是比较落后的，A股和H股的差价越来越大，从这一点来看，港股的估值具有一定的吸引力的。

即使从全球来看，如果我们把全球主要的股市和港股比较，从股息率这个角度来看，港股的股息率比全球其他股市的股息率高。从这个方面来看，港股的估值还是相当有吸引力的。

另外，更重要的是，港股里有很多的科技股、互联网股。

这些股票都是中国最优秀、竞争力最强的一些公司。再加上中概股在回归，港股比较符合现在产业趋势的方向，更加贴合中国经济发展的未来趋势。

另外，因为港股大多数的上市公司还是来自于中国内地的，它们更加受益于中国经济的发展，所以成长性也相当不错。

从这些角度来看，港股是值得我们重点关注的。

问：未来的港股，你主要投向哪几个行业？主要配置思路是什么？

余广：重点还是会买港股那边的科技股、互联网股，因为有些这种公司在A股是没有的，所以这个是一个重点的方向。

而且我觉得这种大的科技互联网公司，从基本面角度来讲，竞争力很强，从估值的角度来讲，也比较合理。所以这是一个重点配置的对象。

另外，港股有一些消费股， A股也没有的，港股的消费股也是一个重点。

新基金设置一年封闭

可投资港股市场 

问：你马上要发行新基金了，景顺长城核心中景一年期的基金，介绍一下新基金的特点。

余广：新基金有几个特点，

一、是股票型基金，仓位是60%~95%。

第二个特点，是每一笔基金份额的持有期都是一年。

我觉得这样做，一方面可以一定程度上满足投资者适当的流动性要求，一年的时间说长不长，同时也避免投资者受市场情绪的影响，频繁做一些申购赎回的行为，这样不仅对我们的操作有影响，对投资者最终的回报，也是有一些不利的影响。

第三个特点，可以投港股，港股是很重要的一个市场，而且投资范围的扩大是一个很好的事情。

问：未来，你预计港股方面的投资占比大概是多少？

余广：首先，按照基金合同的约定，港股通的比例不能够超过A股，比如我是90%的仓位，港股通比例不能够超过45%。

另外，从我自己来看，要看不同的阶段，可能某个阶段港股的吸引力大一些；

还有，就是看个股，如果港股那边有比较多的选择，港股的比例也较高一点，这是一个动态的过程。

编辑：慧羊羊

主编：六  里