原标题：美国纽交所“朝令夕改” 三大运营商美股摘牌决定两度反转

本报记者 谭伦 北京报道

在新年伊始，美国纽约证券交易所（以下简称“纽交所”）宣布对三家中国通信运营商执行退市程序后，事件出现了戏剧性的两度反转。

2021年1月7日，纽交所在官网公布最新消息表示，将继续推动中国移动（NYSE：CHL）、中国联通（NYSE：CHU）、中国电信（NYSE：CHA）三家中国运营商的摘牌决定，以遵守美国总统特朗普签署的一项行政命令，该命令试图禁止美国企业和个人投资所谓的“有军方背景的中国公司”。在公告中，纽交所表示，扭转此前决定是因为美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）发布了最新的指引，三家中国公司的美国存托凭证（ADR）将在1月11日下午4时停止交易。

《中国经营报》记者注意到，在北京时间2021年1月1日，纽交所曾宣布将把三大运营商的ADR从纽交所摘牌，而后在2021年1月5日又称在与有关监管机构进一步协商后，将不再推进与中国电信、中国移动和中国联通（香港）有关的摘牌事宜，三家公司的相关股票仍将继续在纽交所上市交易。

纽交所反复无常的原因来自于美国政府的施压。据彭博社1月6日报道，在纽交所宣布撤销摘牌决定后，美国财政部长姆努钦致电纽交所总裁批评了这一做法，随后，纽交所正在重新考虑恢复其对中国公司的摘牌计划。

在摘牌决定作出后，记者第一时间联系了三大运营商有关人士，但三家公司均表示除官方公告外不便再就事件作出其他回应。1月7日晚，中国移动就事件发出最新公告称，公司自1997年10月上市以来，一直严格遵守上市地的法律法规、市场规则及监管要求，依法合规运营。本公司将继续密切关注相关事项的进展，并考虑不同方案和寻求专业意见，以保护本公司及股东的合法权益。

鉴于事态已经多次反转，事件是否仍存新的变数尚不得而知。但一位曾负责运营商海外业务的人士向记者透露，目前涉事三大运营商在海外业务的经营一切正常，并未受到太大影响。中国移动方面也表示，未来将根据香港联合交易所有限公司证券上市规则及适用法律按需要适时另行公告。

摘牌冲击有限

虽然三大运营商的最终命运依然未卜，但对于资本市场而言，预估“摘牌”将带来的最坏影响仍属必要。

据记者了解，中国移动、中国联通和中国电信在美股进行交易的形式是美国存托凭证（ADR），具体而言，是三大运营商将一部分股票存于香港，然后由美国的银行发行对应的有价证券，作为持有外国公司股票的凭证。这一方式经常被不在美国注册的外国企业所采用，以便于其在美国股票和债券市场合法地流通交易。

公开资料显示，截至2020年末，中国移动以ADR形式持有的普通股占公司已发行股本约2%，中国联通已发行ADR所代表普通股股数占公司已发行普通股股份总数约1%，中国电信已发行ADR所代表的H股股数占公司已发行股份总数约0.57%。

在2021年1月3日的新闻发布会上，中国证监会新闻发言人直言表示，三大运营商的ADR（美国存托凭证）总体规模不大，合计市值不到200亿元人民币，在三家公司总股本中的占比最大只占2.2%。其中中国电信约只有8亿元人民币，中国联通约有12亿元人民币。

因此，中信证券也在事件发生后的研报中指出，三大运营商美股ADR占总股本份额较小，且三家公司现金流强劲、账上现金充足，上市后并无在美国融资记录，对运营商基本面几无影响。“流动性不足，交易量很小，融资功能缺失，即便摘牌，对公司发展和市场运行的直接影响也相当有限。”上述证监会发言人表示。

另一方面，对于美国投资者来说，其损失同样可控甚至可以忽略。“ADR退市只意味着不能继续在美国股市交易，但股权还是属于持股人的。一旦退市，拥有相应ADR的美国投资人仍可在美国的金融机构用场外交易的方式换回港股普通股，因此，对于美国投资者来说，ADR退市带来的损失非常有限。”一位证券分析师告诉记者。

而在1月4日发布的公告中，三家运营商也都明确表态，会为投资者提供将ADR转换为普通股的渠道。上述分析师认为，持有三家ADR退市的很多股民未来或会“转战”香港市场，这一点也能从1月4日三家在港股尾盘收红的结果上得到印证。

据路透社去年12月报道，随着被美股强制退市的风险加剧，全球基金经理正在减持在美国上市中资企业的股份，转而投资这些公司在港股的股票。同时，也有阿里巴巴、京东、网易、百胜中国和新东方等越来越多的中国企业选择在香港进行二次上市。

在业内看来，如果未来真的摘牌退市，对三大运营商造成冲击最大可能的也就只剩股价。而记者注意到，目前中国移动、中国联通、中国电信最新的市净率分别为0.73、0.39、0.43，远低于全球运营商2.68倍PB的平均水平。因此，也有业内人士认为，如果没有美股拖累，三大运营商股价表现可能会更好。

“事实上，这种ADR本就是鸡肋。”独立TMT分析师付亮表示，20年前，全球证券市场并不发达，三大电信运营商在香港上市后，又通过ADR方式，支持全球股民在更开放、影响力更大、交易规模更大的纽交所交易，使全球股民可通过纽交所购买到三大电信运营商的股份，这是当时特殊的历史时期决定的。

而到目前，这一方式对三大电信运营商的资本支持已经微乎其微。付亮认为，ADR模式既没融到什么钱，在运营商全部股份中的份额也非常低。既然起不到融资效果，那对运营商的资本运作作用并不大。

打压中国企业的延续

就在纽交所宣布摘牌的同时，记者注意到，全球主要股指提供商MSCI公司、标普道琼斯指数公司、富时罗素公司和纳斯达克公司都先后把各种中国企业从各自的指数中剔除出去。

而这些机构给出的理由皆与纽交所相同，即执行美国总统特朗普2020年12月发出的一项行政令，要求禁止所有美国人和美国机构投资有军方背景的中国企业。据悉，五角大楼于去年制定了一份包括上述企业的实体清单，而目前已经有35家中国公司被列入这一清单中，其中便包括中海油（NYSE：CEO）和中国最大的芯片制造商中芯国际（00981.HK，688981.SH）。

而作为中国通信业的代表企业，三大运营巨头也被收入进这份名单中。在外界看来，这些指控也被广泛认为是美国官方打压中国企业的借口。“不管是之前在牌照问题上的刁难还是最近针对中概股的《外国公司问责法》，三大运营商都一直被美国以各种理由进行打压。”一位运营商人士告诉记者。

去年12月2日，美国众议院全票通过了《外国公司问责法案》，依据该法案要求，外国发行人连续三年不能满足美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）对会计师事务所检查要求的，将不得在美国任何交易所上市。

虽然该法案目标对象为所有外企，但有数据显示，在目前美国监管部门未能有效获取审计文件的上市公司中，中国公司占比超九成。这也意味着，若中国企业不愿接受该法案审查，将面临退出美国交易市场的风险。

标普全球市场智库（S&P Global Market Intelligence）数据显示，目前有超过250家总部位于中国的公司在美国交易所上市，其中便包括市值超6000亿美元的阿里巴巴（NYSE：BABA），以及此次卷入摘牌事件的三大电信运营商。

而在2020年12月10日，美国联邦通信委员会（FCC）又公布了对于中国电信与设备商巨头华为的最新举措。该机构宣布，已开始撤销中国电信在美国市场进行业务运营的授权，同时也再次驳回了华为的复审请求，理由仍是此前的“国家安全威胁”。

而在半年前，美国参议院还发布了一份调查报告称，美国政府近20年来一直未能对中国电信（美洲）公司、中国联通（美洲）公司和ComNet（美国）公司三家中国国有控股企业进行足够监管，并敦促FCC吊销这三家中国电信运营商的运营牌照。这也是继2020年4月美国司法部建议FCC撤销和终止中国电信在美国的运营牌照后，三家在美的中国通信运营商业务再次面临被关停风险。

从牌照风波到如今的摘牌闹剧，一年多来针对中国三大运营商的“动作”频频，也让其背后的用意显露无疑。

对此，2021年1月2日，商务部就摘牌事件进行正面回应称：“美国滥用国家安全、动用国家力量打压中国企业的做法不符合市场规则，违背市场逻辑，不仅损害中国企业的合法权益，也损害了包括美国在内的各国投资者的利益，将严重削弱各方对美国资本市场的信心。中方反对这一做法，将采取必要措施，坚决维护中国企业合法权益。”

随后，中国证监会在1月3日也就事件作出回应称，三家中国公司发行美国存托凭证（ADR）并在纽交所上市已经接近或超过20年，一直遵守美国证券市场规则和监管要求，受到全球投资者的普遍认可。纽交所直接公告启动对三家公司的摘牌程序，是由美方出于政治目的实施行政命令而引发的，完全无视相关公司实际情况和全球投资者的合法权益，严重破坏了正常的市场规则和秩序。

退出美股或成利好

即便在美国市场遭遇了种种不顺，但对于正在积极布局5G与加速业务转型的三大运营商而言，2021年的股价市值仍处于看涨预期。

国泰君安研报指出，运营商正处在从流量经营到数字化生态的第二次转型的关键窗口期。“中短期来看，自2019年下半年各项政策引导以来，运营商竞争环境出现反转性改善，更长远来看，预计到2021年国内5G用户渗透率也将达到20%，有望到新业态爆发点。”报告预估道。

最新统计数据显示，受益于5G建设红利，三大运营商2020年共建5G基站超过58万座，目前已累计建成71.8万座5G基站。在最近召开的2021年全国工业和信息化工作会议上，三大运营商透露，2021年我国将新建5G基站60万个以上，比去年的建设数量更多。

同时，三大运营商也在日前相继举行了2021年工作会议。记者获悉，中国移动强调2021年将继续打造品质一流新型基础设施，中国电信则将聚焦云改数转战略，稳步推进5G网络建设，努力打造差异化云网能力，而中国联通则将坚持深化混改。

业内人士认为，随着商用步伐加快，5G建站成本有望进一步降低，三大运营商也将进入5G投资收获期，其业内估值将回升。“下一步，随着混合所有制改革推进，三大电信运营商的资本运作会更多，不仅包括运营资产上市，还包括业务公司上市或引入外部资本，也包括运营商对外投资。资本将成为支持三大运营商转型的最积极因素。”付亮表示。

而美股对三大运营商的驱离，反倒有望刺激三大运营商股价估值的提升。据记者了解，由于此前在美股市净率过低，三大运营商的市值预估受到了过多非市场因素的抑制。中信证券便直接表示，当前，三大运营商的ADR容易受到美国沽空者的影响。美国政府对华政策的变更，也极易通过影响ADR影响公司股价。

相关数据显示，在去年特朗普政府发布对三大运营商的禁令以来，中国移动、中国电信、中国联通股价已分别出现18%、25%和20%的下滑，当前PE分别为7.163、7.124、9.532，已显著低于历史估值中枢。

“倘若三大运营商正式退出美国股票市场，其港股与A股受外资影响的效果将减弱，公司的估值或有望加速回升。此外，在美国的ADR受美国政府的监管，每年披露信息的相关费用有望在退市后得到节省。”报告指出。

而在预估三大运营商的2021年前景上，目前5G的前景已有多家机构给出了积极预期。招商证券指出，随着2021年5G普及率提高，移动ARPU将得到进一步拉升，同时竞争和降费压力放缓，价格环境改善，2021年电信行业将获得重估。财信证券则认为，2021年后随着更多用户向5G迁移，同时B端去管道化尝试稳步推进，三大运营商相关业务保持高增长有望带来价值重估。

　

责任编辑：刘万里 SF014