原标题：建发物业的野心与尴尬 来源：中国经营网

在辞旧迎新之际，建发物业管理集团有限公司（002156.HK，以下简称“建发物业”）以介绍方式“压哨”上市，成为了2020年第17家在港上市的内地物企。

分拆上市完毕后，建发物业的大股东为建发国际投资集团有限公司（001908.HK，以下简称“建发国际”），持有100%股权；建发国际则由建发房地产集团有限公司（以下简称“建发房地产”）间接持股68.58%。而建发房地产则由厦门 建发股份 有限公司（以下简称“建发股份”，600153.SH）、厦门建发集团有限公司（以下简称“厦门建发”）分别持股54.65%及45.35%。

从2020年9月30日递表至上市，建发物业仅花费92天便在港交所成功敲钟，这一速度也仅次于恒大物业的64天。但选择介绍方式上市，意味着没有“公开招股”一环，也失去了一次直接融资的机会。

建发国际相关负责人在接受《中国经营报》记者采访时表示，建发物业之所以选择介绍方式上市，一方面，为了保护原有股东利益；另一方面，则看重该方式上市程序更为快捷。

而在多名受访专家看来，建发物业作为小型物企，对于资本市场并没有太大的吸引力，首要考量的便是避免陷入“上市即破发”的困局。

介绍方式压哨上市

2020年12月28日，建发物业发布公告称，将以介绍方式在香港联交所主板上市，于12月31日上午9时开始买卖股份。

值得一提的是，2020年12月23日，建发国际董事会已将建发物业共约11.77亿股的全部已发行股份，向符合资格的建发国际股东分派。

建发物业的迅速“敲钟”或多或少应归功于以介绍方式上市。“这次我们做的是一比一的分派，每持一股建发国际股票，便能对应分割一股建发物业的股票。不做融资一方面考虑到保护原有股东利益；另一方面，从我们本身角度来考虑的话，介绍方式上市在程序上相对更为快捷。”建发国际相关负责人向记者表示。

“这在物业行业已有先例，之前碧桂园服务也是以此方式上市，其核心在于上市时不发新股不募资，原有公司股权结构维持不变。”物业行业资深专家金永宏认为，建发物业此举的主要原因包括：第一，近期新上市物业股，特别是中小股上市即破发频现，通过介绍方式登录资本市场可避免此尴尬现象；第二，介绍方式上市程序上更快捷，使其得以搭上2020年的末班车；第三，“先开船再售票”，虽然此时没有发新股不募资，但可为未来配售融资埋好伏笔。

物业和社区经济分析师黄昇也认为，建发物业之所以反常地选择以介绍方式上市，最关键的是希望能避免破发。“随着物企上市的数量激增，整个资本市场越来越冷静，但建发物业目前还没有特别吸引投资人和资本的资产。另一方面，如果在这个物企上市风口没能上市，以后再想上市难度就更大了，现在至少多了一个融资的渠道和平台。”

2020年，内地物企掀起了一股“上市潮”。但四季度起，多家物企遭遇上市即破发，整个物业板块难掩颓势。

但在业内看来，三道红线下房企之所以急于推动物企分拆上市，是希望通过股权融资的方式补充权益，能够显著改善企业杠杆水平，尤其是资产负债率和净负债率。

2021年1月5日，建发国际最新披露数据显示，截至2020年末，集团连同其合营公司及联营公司实现累计合同销售金额约907.70亿元，累计合同销售面积约465.30万平方米，同比分别增长约78.75%及约58.70%。

但较为激进的扩张策略也让建发国际债务压力陡增。记者计算发现，建发国际的净负债率已从2019年底的234%飙升至2020年上半年的303%。加之剔除预收款后的资产负债率为79.24%，触碰了“三道红线”中的两道。

建发物业通过介绍方式上市，无疑少了一次直接融资降杠杆的机会，但建发国际内部却仍对公司的负债水平保持乐观态度。

一名建发国际内部人士告诉记者，公司方面认为，“三道红线”目前还没有一个明确的监管主体。对于公司的负债水平，建发是统一从建发房地产大集团来看的，目前三条限制目标都是合规的，“所以我们内部认为并不存所谓的债务问题。”

业绩可持续存忧

天眼查信息显示，厦门建发成立于1980年12月，系一家国有大型综合性投资企业，现拥有全资及控股、参股企业40多家，主要业务涵盖供应链运营、房地产开发、旅游酒店、会展业等多个领域。

而建发物业成立于2018年，此前包含于建发国际的业务版图中，规模则处于行业中下游。

招股书数据显示，2020年上半年，建发物业营业收入4.52亿元，同比增长30.26%；毛利为1.09亿元，同比增长29.76%。同期，建发物业在管建筑面积约为2170万平方米，管理203个项目，包括131个住宅物业、72个非住宅物业。

与其他刚刚上市的物企相比，建发物业并不完全依赖母公司“输血”。2017~2019年以及2020上半年（以下简称“报告期内”），建发物业来自厦门建发的收益分别约为1.15亿元、1.14亿元、1.25亿元和4.26亿元，占总收益的25.7%、18.6%、15.6%和9.5%；来自建发国际的收益分别为0.27亿元、0.74亿元、1.29亿元和0.95亿元，占总收益的6.0%、12.1%、16.1%和20.9%。也就是说，建发物业仅有三成左右的业绩源于从建发系企业。

但建发物业的盈利能力也不甚理想。报告期内，其毛利分别为26.2%、23.1%、22.9%和24.3%，而业内平均毛利率则为29.8%。

建发物业的合同续约率也连年下滑。报告期内，其管理服务合同续约率分别为95.0%、92.7%、86.7%及85.7%，而业内平均续约率为98.3%。

对此，建发国际相关负责人表示，建发物业主动把一些亏损或者利润率不高的项目剔除掉，所以造成合约率有一定的下降。而毛利率则是因为建发本身是国有企业，所以公布的还是比较真实的数据。例如，其他物业公司在分拆上市时，很可能把车位价格调高，以此来提高毛利率。

而在金永宏看来，像建发物业这样的小型物企毛利率较低也很正常，特别是公司还有扩张发展的野心时，必然会有较多的投入，管理成本也会提高，因而造成毛利率低。此外，如果业主增值不理想，也会降低利润率。

由于“大本营”位于厦门，建发物业的“海西”色彩亦是浓厚。报告期内，海西区域物业管理服务收益占比一直过半，分别为57%、56.4%、59.2%和58.6%。

上述建发国际负责人告诉记者，从2019年开始，物业团队加大了外拓力度，同时也在探索一些新的外拓方式，就是与当地政府成立合资的项目公司，然后共同经营公园、政府大楼等类似的项目。

“不用担心建发物业的项目太过集中于海西区域，随着我们地产板块版图的扩张，物业未来肯定要做全国布局的。但首先要从地产发展的角度考虑，保证项目的盈利质量优先，然后有序稳健地去做（扩张）。建发国际在华东区域也做了很多新项目，这些项目肯定也会交付到建发物业。”该负责人坦言道。