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发展我国商业银行养老金融业务的任务和实践

中邮理财副总经理 刘丽娜

提要：与发达国家相比，我国养老金融体系存在显著短板，突出表现为，第二、第三支柱发展滞后，第一支柱可持续性存在隐忧；社会和企业养老体系面临瓶颈，个人养老金亟待起步；银行业金融机构缺席养老金融，从储蓄向养老资产转化渠道不畅。从人口老龄化的程度和速度来看，构建个人养老金体系的工作时不我待。建议从投资环节的“核心双轮”着手，一方面，引导金融机构开发具有普惠性、激励性、规范性的合格金融产品；同时设立或准入专业管理机构，为投资者提供更加广泛的投资品种选择，实现养老资金的保值增值。商业银行在养老金融业务上具有天然的优势，比如客户储备、业务宣传、销售渠道等方面，建议将理财子公司和银行理财产品纳入养老金体系。

我国养老金融体系的短板和问题

当前，主要发达经济体的养老体系涵盖三个支柱：第一支柱是政府发起、承担财政责任、强制建立的公共养老金；第二支柱是雇主发起、由企业和职工共同缴费、面向有固定单位企业职工的职业养老金；第三支柱是个人自愿建立、自主缴费的个人商业养老金。截至目前，主要的发达经济体在战后基本实现了以这三个支柱为核心的多支柱养老体系。

第一支柱旨在最大限度地构建养老保障网，满足基本养老需求，但同时也面临潜在的问题：一是在相互补贴、集合投资制度下，中高收入人群的缴费意愿不强；二是随着人口老龄化，人口结构由柱状进入倒三角状态，第一支柱的运作效率会大大降低，老龄化严重的情况下，第一支柱甚至可能出现重大缺口。基于此种情况，养老金体系逐步发展出二三支柱作为补充养老体系。

上世纪七十年代，美国政府注意到人口老龄化可能会逐渐加速，并导致第一支柱缴费和支出出现倒挂现象，因此出台了著名的《养老金保护法》（Pension Protection Act， PPA）法案，提前20年前瞻性地设计养老政策。自此，美国的二三支柱补充养老体系开始快速发展。

美国第二支柱雇主养老保险计划主要包括待遇确定型计划（Defined Benefit Plan，DB计划）与缴费确定型计划（Defined Contribution Plan，DC计划）。DB计划的特点是雇主缴费并承担风险、资金集中管理、员工记领确定水平的退休金。DC计划的特点是建立独立的个人账户，由雇主和雇员共同缴费，资金独立管理、雇员自主决策投资、自担风险，对接养老目标基金等多元化的产品，我们熟知的401（K）、401（B）账户即是第二支柱养老计划的代表。

第三支柱个人养老金也称为个人退休账户（Individual Retirement Accounts，IRA计划），自七十年代后发展较快。所有16-70.5岁、年薪不超过一定数额的个人都可以到有业务资质的银行、基金公司等金融机构开立IRA账户，在享受税收递延的前提下进行养老金投资。

美国养老金二三支柱发展迅速，养老金体系多元化发展。截至2018年底，美国养老金总规模约27.8万亿，一二三支柱比例为1：6：3，参与者积极性较高，已经成为居民养老的主要来源。从参与机构来看，商业银行、保险公司、资管机构都参与其中。此外，制度设计既有强制性，也有灵活性与吸引力。

相比之下，我国养老体系存在四个短板。第一个短板，二、三支柱发展滞后，一支柱可持续性存在隐忧。2019美世全球养老金指数中，我国可持续性和整性指数低于均值。此外，在2019美世全球养老金指数覆盖的37个经济体中，我国排在第30位。我国三大支柱养老金合计规模7.78万亿元，占整个GDP总量的8.64%，第二、三支柱养老金资产2155亿美元，只占GDP的1.7%，在发展中国家中仅高于印度。

第二个短板，社会和企业养老体系面临瓶颈，个人养老金亟待起步。第一支柱目前规模为5.82万亿，采取社会统筹与个人账户“统账结合”、社会互济和个人责任相结合的制度设计。在社会统筹账户资金不足时，势必借支个人账户资金，目前，个人账户“空账运行”问题较为明显，未来随着老龄化加速，矛盾会日益突出。截至2018年末，我国第二支柱规模约为2万亿，虽然近两年增速较快，但主要以国企、央企等大型企业参与为主，覆盖职工只有2000万人，占全国城镇就业总人口5%。近年来，由于企业运营综合成本压力较大，很多民营企业，尤其中小企业缴纳基本社保都有困难，缴纳企业年金难度更大。所以，发展个人养老金融非常迫切。

第三个短板，银行业金融机构缺席养老金融，从储蓄向养老资产转化渠道不畅。国际上，商业银行在养老金融中扮演多个角色，其在补充养老产品的提供与服务，包括养老保障产品设计发行、账户管理、投资管理和养老金发放等方面，有很多天然优势。目前，我国商业银行尚未参与到养老金融的账户管理、养老储蓄、养老理财业务等方面。

第四个短板，个人养老金系统建设涉及复杂的系统工程，仅靠常规化推进难以与我国人口老龄化速度相匹配。国外商业银行个人养老金系统有三个方面：一是个人养老金账户，投资者需要开立类似IRA的个人养老账户，在商业银行建立互联互通的账户系统，支持开户、缴费、查询、资金划付、托管、支取、监督检查等综合化功能，并将该系统与税收系统联通，支持税收递延等优惠政策实施。二是投资运作，进入账户后，个人可直接购买由监管部门认定的合格金融产品，也可通过委托管理的方式，把养老资金账户委托给经金融监管部门许可的专业管理机构开展投资。三是监督管理，国外一般采取统一监管和专业监管相结合的模式。即确立一个业务监管部门统一管理，各金融监管部门在市场中按照金融产品来实施严格的专业监管，发挥各自的专业能力。比如美国财政部和税务总局负责IRA计划税收优惠法规的监督和执行，SEC、银行和保险监管机构负责具体的合格金融产品和专业投资管理机构的监管。

对照来看，个人养老体系要求很高，我国建立起完善的个人养老体系还有较大差距，建议从合格金融产品和专业的管理机构两项投资环节“核心双轮”入手。一方面引导金融机构开发普惠性、激励性和规范性的合格金融产品，另一方面鼓励设立或准入专业管理机构，为投资者提供更加广泛的投资品种选择，实现养老资金的保值增值。

我国养老理财产品的探索实践和不足

我们考虑养老金融的初衷是银行理财的转型，研究后发现，养老金融体系是联系资本市场长期资金和理财转型的纽带。

商业银行在养老金融业务上具有天然的优势，如客户储备、业务宣传、销售渠道等方面。中国最大的养老客群就在商业银行，个人养老金账户持有人通常也是银行存款账户持有人，养老金融产品是将“存款功能”转化为“养老功能”最直接的路径。

银行理财是资管行业的重要组成部分，转型后具备规范发行养老产品的客观条件。养老理财产品与养老目标基金一样，属于一类资管产品。理财子公司设立后，银行理财在公司治理、战略规划、专业人才、IT系统、产品净值化等方面规范转型，与母行等股东和其他关联方之间建立严格的风险隔离机制，在清晰的资管法律框架下规范发展，具备开展养老业务的客观条件。

银行理财的普惠性定位与养老金融天然契合。比如在客户端具有客户覆盖面广，信任度高，养老产品的账户管理、产品销售、投资者教育等方面的场景优势；在投资端具有丰富的固收及大类资产投资配置经验、严格的风控流程；在产品端具有银行理财投资风格稳健，银行系激励约束机制适度，低风险、低波动的投资风险偏好特征，有利于居民养老资金在中长期获得相对稳健可持续的投资收益。

银行理财是将资金在金融体系的内循环转化为与金融和实体经济间良性循环的最有效率的金融工具。银行理财是长期信用债、民营企业信用债、资本补充工具的最主要投资主体，也具有股票、长期股权类资产的配置需求，上述领域都是我国金融供给侧亟需支持的重点领域。

目前，我国商业银行在发行养老理财上也进行了一些探索。过去几年，发行过冠以“养老”字样理财产品的商业银行15家，理财子公司3家，产品数量共550只。但是，这些产品和普通理财产品差异性并不大，缺乏能够真正与投资者养老需求契合的产品。

整体来看，目前的养老理财产品投资存在几方面的不足：一是产品同质化比较严重，缺乏吸引力。养老理财产品与普通理财产品区分度不大，而且收益率和流动性缺乏竞争力，波动性无法显著降低，产品缺乏吸引力；二是理财产品养老特征不突出。养老理财产品并不明确界定销售对象限定中老年客群，除了期限较长外，难以与养老主题找到契合点；三是银行理财策略开发与产品管理能力待提升。养老理财产品未能自成体系，可提供给客户的产品策略相对较少，客户可选择的产品种类也相对较少；四是养老理财产品投资范围和比例等规则有待明确。虽然我们在TDF（养老目标基金）方面建立了一些规则，包括投资范围、投资比例的规范和基本要求，但养老理财产品尚无已出台的相关制度和规范。

养老理财产品的发展思路探讨

国际上是怎么进行养老资金账户和产品投资运作的？我们总结了一些经验。

第一，多元资产配置和长期运作。美国DC计划的401（K）通常会提供20种以上的投资工具，比如共同基金、目标日期基金、集合投资计划、可变年金、保险系产品、雇主股票、保证收入合同等。此外，金融产品的创新探索非常多，以共同基金为例，401（K）下的共同基金是其最大的资金投向，权益类资产占比很大，2018年股票型基金规模达 2.4万亿美元，占总体共同基金投资的58%。为什么美国股市可以保持非常好的稳定性和成长性？其实就是这些养老资金在市场中起到非常重要的基石作用。

第二，另类资产、跨境资产配置比例逐步上升。2008年金融危机后，全球主要的养老金在在股票和固定收益配置方面下降了将近10个百分点，转移到包括私募股权在内的另类投资中。美国公务员退休计划——CalPERS基金在2000年开始进行另类资产投资，截至2018年，其另类投资占比已达30%。目前，全球主要的养老金另类投资占比在20%左右。在海外投资方面，OECD平均有40%的资产在进行跨境投资。如果剔除掉一些中小经济体，单看相对较大的经济体，美国养老金跨境投资比例大约为15%，日本和英国为25%，挪威这样的小国家则可能接近100%。

第三，目标日期型产品通过“下滑曲线”平衡投资者不同养老生命周期内的需求。在生命周期跨度下，资产配置比例随时间动态调整，以平衡养老金投资者在各个年龄段的风险承受能力和预期收益，以达到长期投资的目标收益。

第四，资产多元化配置过程中有效的风险识别和风险管理。通过下滑曲线、投资者不同投资的因素和因子之间的关联性，降低对大类资产配置中的单一组合带来的伤害，使总体长期的表现呈现稳定状态，控制极端投资风险出现的可能性及相应损失，为养老金投资带来更稳健的收益。

第五，建立与发展目标相匹配的税收激励政策。政府发挥制度设计的优势，综合考虑税收激励政策的目标、本国税收状况、投资方式、投资范围和投资标的等，在养老金缴费、投资及领取环节设置对应的税收激励政策。

结合国内养老理财的发展现状和国际发展经验，我们对养老理财产品设计进行了一些探索。

第一，可以考虑期限较长的产品。当前理财产品五年期已经是一个很难的期限，但在国际上，十年期限左右的养老理财产品是非常普遍的。

第二，收益稳健有保障。参考国外DB项下的稳定收益公式的做法，试点产品可从封闭运作期开始，每年为养老客群提供抵御通胀的保证收益。此外，产品可考虑采用挂钩国债到期收益率并加点的方式作为产品的基本保障收益。

第三，客户定位明确，可针对商业银行中老年养老客群。试点养老理财产品可主要定位于40-55岁处于财富积蓄时期的中年客群，尤其是即将步入老年的大龄中年群体。

第四，市场化、人性化的产品申赎规则。在设计产品时，一方面要满足客户养老需求，打消客户对于购买长期限理财产品的顾虑，提高产品市场需求；另一方面也要对产品提前赎回予以限制，以保证产品投资运作的长期性，降低流动性风险。

第五，产品独立托管、规范信息披露，透明运作。为保证养老产品的规范运作，保护投资者权益，不同的产品应设立独立的托管账户，实现独立管理、独立运作、独立核算。

第六，设立投资端、产品端和银行端“三道风控防线”，确保“养命钱”的本金收益安全。在投资端，严格投资纪律，配置“安全”层资产、“保护”层资产、“波动”层资产博取稳定收益。在产品层面，设立风险的补偿机制，比如把提前退出的手续费、浮动管理费作为风险补偿，以此保证中间收益的稳定性。在银行层面，资产配置要追求稳健风格，探索灵活的机制，确保客户养老财产的安全。

政策建议

在养老金融的未来发展上，有以下五个建议：

一、探索将理财子公司及其产品纳入养老支柱。建议进一步扩大第二、三支柱投资管理人和产品范围，将理财子公司纳入养老金体系，成为养老体系的投资管理人，享受与其他行业养老保障产品的同等待遇；将理财子公司发行的合规产品纳入养老资金的合格投资范围。

二、鼓励多元化、灵活的资产配置策略，降低养老理财产品波动性。一是对于产品内配置的固定收益类资产，允许使用摊余成本计量，降低投资组合净值披露的波动性，使此类产品更容易被养老客群所接受；二是允许养老产品灵活配置一定比例的另类资产；三是鼓励养老产品在股票市场的跨周期、长期限投资，鼓励为新兴产业、高技术产业，以及医养产业、基础设施建设等符合国家发展战略的领域提供长期资金支持。

三、完善养老理财产品申赎制度，拉长资金期限、提高资金稳定性。一是明确养老理财产品可以设立单边申购开放期。鉴于单边申购开放期的产品无需向客户兑付赎回资金，对产品流动性及兑付要求较低，建议此类不受非标准化资产到期日不得晚于开放式产品开放日的约束，以提升资产配置效率和收益。二是允许客户提前退出产品，设置一定的提前赎回费率等惩罚机制，约束个人长期持有养老产品，降低产品流动性压力，同时满足极端情况下客户资金需求。

四、跨境资产配置方面，建议给养老理财产品一定的QDII额度方面的支持。通过全球资产配置，从一定程度上减小国别政治风险和经济周期的影响，降低资产波动相关性，起到分散投资作用。此外，建议给予养老理财产品发行机构 QDII 额度政策倾斜，随着养老产品的规模增长，逐步提升 QDII 额度金额限制。

五、扩大税优力度，发挥财税政策的核心支持作用。一是明确将理财子公司产品纳入税优范围，与税延养老保险享受同等待遇。二是进一步提高税优力度，审慎研究论证将税基抵扣改为税额抵扣、提高税额抵扣额度、领取时对投资收益不征税等方案的可行性，提高产品吸引力。三是完善税收征管流程，对试点中出现的税延抵扣方式、领取征缴归属等问题尽快研究解决，逐步推动税收征管电子化。

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