忽如一夜春風來，千樹萬樹梨花開。最近，香港股票市場突然成爲內地資本市場的火熱話題，無數投資者開始衝入港股，各種信息媒介也開始對投資者說，你應當如何如何投資港股。南下資金每每創出新高，港股不少公司的股價也一飛沖天。

但是，在這樣的投資熱潮中，至少有相當一部分投資者，是不理性的。其實，在歷史上許多投資熱潮中，我們都能看到不理性的存在。而這些不理性的投資者，在面對波譎雲詭的香港股票市場時，一定要保持冷靜、保持自己的理性客觀。否則，交易容易賺錢難，最後倒黴的還是自己。

理性投資

爲什麼說有不少最近購買港股的內地投資者，是不理性的？主觀地說“別人的交易不理性”，本身就是一件不夠理性、不夠客觀的事情。之所以說不少投資港股的投資者不理性，是因爲有真實的數據告訴我們：這些投資者在做投資的時候，根本沒搞明白自己當時就喫了虧。

內地投資者投資港股渠道衆多，其中包括投資內地上市的、以香港股票市場標的指數爲基準的指數基金。而這些指數基金，在最近的交易所場內交易中，一度出現了巨大的溢價。

嚴格來說，交易所場內交易的上市基金份額，在一些時候出現溢價，並不一定是不理性的。比如說，一個基金經理只有發行一隻基金，這隻基金只在場內交易，場外不接受申購，而場內交易的份額又是固定的。這時候，如果這位基金經理的投資風格最近受到市場熱捧，場內交易的基金份額就有可能在搶購的情況下，出現一定的溢價。在這種情況下，我們很難用一句話就判定，投資者是理性還是非理性的，因爲如果這位基金經理真得值得託付，那麼除了在場內買入溢價的份額外，投資者並無第二個方案可以選擇。

但是，場內基金的溢價如果是理性的，那麼背後一定要同時有兩個特點。第一，這隻基金在市場上無法找到任何複製品。第二，這隻基金沒法在其他渠道平價買到。如果一隻基金符合這兩點，那麼在特殊的時候，一定程度的場內溢價是可以理解的：反正也沒法用不溢價的方法達成這筆投資。

反之，如果一隻基金可以在市場上找到複製品，或者用其他渠道平價買到，那麼在場內市場付出溢價進行購買的投資者，就一定是非理性的。這和放着官方網站3000元的手機不買，一定要到門口門店花5000元預定同樣的機器，基本上是一個道理。

而這些最近被內地投資者熱捧的、以香港市場股票指數爲標的的指數基金，並不符合以上兩條中的任何一條。首先，以同一股票指數爲標的的指數基金，它們之間是可以互相替代的。其次，這些指數基金和它們的聯接基金，在一級市場的申購狀態，往往也是開放的。

也就是說，當一個指數基金出現溢價的時候，投資者完全可以用更低的價格，買入另外一個沒有溢價、或者溢價較小的指數基金，或者用平價在一級市場申購基金份額。即使ETF基金的申購下限要求較高，投資者也可以申購這些ETF基金的聯接基金：聯接基金的申購下限要求往往很低。

但是，在最近的市場波動中，投資者卻沒有這麼做。在2021年1月19日的交易中，跟蹤恒生國企指數的嘉實恒生中國企業指數證券投資基金（代碼160717）的收盤價，達到了0.979元，而當日這隻基金的淨值只有0.8733元。而在同一天，南方恒生交易型開放式指數證券投資基金（代碼513660）的收盤價格達到2.901元，而當日這隻基金的淨值僅爲2.8084元。在這兩隻基金上，當時蜂擁而入的投資者，比基金淨值多付出了大約0.1元的代價。

很明顯，衝動買入這兩隻指數基金，而沒有選擇其他當時沒有溢價的指數基金的投資者，他們是不理性的。他們並不知道，在同一天，自己如果去購買一些其他的指數基金，比如與160717基準指數相同的易方達恒生中國企業交易型開放式指數證券投資基金（代碼510900），或者與513660基準指數相同的華夏恒生交易型開放式指數證券投資基金（代碼159920），或者在場外市場付出一點申購費去申購這些基金的聯接基金，就能不用多付那麼多錢就能買到同樣的東西。

不理性的交易，帶來的是市場的懲罰。在僅僅幾個交易日以後的2021年1月22日，160717的當日收盤價格，就從1月19日的0.979元，下跌到了0.859元，跌幅達到12.3%。而513660的同期收盤價格，也從2.901元下跌到了2.739元。這其中主要的原因，並不是同期股票指數的下跌，而是之前高溢價率的消失。

港股比A股難賺錢

其實，當內地投資者把眼光投往香港股票市場的時候，尤其需要保持理性，而不是被狂熱的情緒衝昏頭腦，以爲“買到就是賺到”、“機不可失時不我待”。要知道，相對於內地股票市場，香港證券市場是一個更難賺錢的地方。

對於有經驗的投資者來說，只要觀察一下內地機構投資者在香港市場的投資回報率和在內地市場的投資回報率，就會發現香港市場往往更難賺錢。長期來說，由同一家基金公司、甚至同一個基金經理管理的，分別投資於內地市場和香港市場的主動管理型基金，前者往往比後者更容易盈利，相對股票指數的超額收益率也更高。

同時，在內地市場發行的、跟蹤香港市場主要股票指數的指數基金，相對於跟蹤內地市場同等級別的主要股票指數的指數基金，在考慮了股息率和匯率帶來的偏差之後，（股票指數往往不包含股息，但是指數基金其實會收到這部分股息。同時，投資香港股票市場的基金，在和基準指數比較時，還要考慮同期匯率的變動。）其跟蹤誤差也經常來得要大。而如果機構投資者尚且在香港市場相比內地市場更難賺錢，那麼個人投資者在香港市場的投資能力，和在內地市場的投資能力相比究竟如何，也就不難而知了。

香港市場相對內地市場更難賺錢，是由多方因素導致的。

比如說，香港市場是個更加成熟的市場，投資者來自全球各地。儘管全球投資者也有很多不理性的地方，但是相對內地市場投資者來說，他們對對公司基本面和估值，往往有相對來說更加理性專業的分析，因此導致香港市場上的錯誤定價相對更少。

同時，香港市場相對更加市場化，上市公司在估值低的時候會採取回購、退市等方法，估值高的時候又更容易增發、減持，而內地市場相對來說，資本運作的數量要少一些，一些類似私有化退市、大比例配股、對大股東大折扣定向增發等過於激烈的財務技巧，也不容易見到，因此投資者在香港市場能夠找到的好投資機會就更少。

最後，內地投資者進出香港市場，往往會花比內地市場更多的手續費、換匯損失、稅費等，這在長期也會侵蝕投資者的利潤。

當然，對於那些有準備、理性的投資者來說，香港市場無疑給他們開闢了一個新的盈利場所，讓他們能夠利用國際投資者不理性的機會，賺到在內地市場賺不到的錢。比如說，當外國政府對自己國家投資者的投資行爲進行行政干預時，有時會造成香港股票市場的不理性波動，而手握現金、又不受外國政府影響的、理性的內地投資者，就能夠從中漁利。

但是，對於那些不惜花費高額溢價，在內地市場買入香港市場指數基金的投資者來說，他們對幾天之內就會到來的虧損視如不見，對明顯能夠以更合算的價格做成的的交易方案完全沒有覺察能力。對於這樣的投資者來說，盲目追逐香港市場的投資機會無疑是危險的，只有多一些理性、少一些衝動，才能對得起自己的金錢。

（作者系九圜青泉科技首席投資官）