中金：把握计算机板块复苏周期 2021开年展望积极

来源：中金点睛

我们判断当前计算机板块在深度回调后，随着时间进入2021年，行业内公司已经进入复苏周期。基于我们对一季度板块的看好，建议投资者关注计算机板块的投资机遇，紧抓符合行业趋势的龙头企业，并领先布局具备性价比、基本面优质的中小型公司。

疫情复苏之下，计算机板块有望迎来“超级”复苏周期。在疫情的影响下，计算机板块公司在2020年一季度业绩均录得低基数；同时收入确认节奏整体延后，导致各公司2020年收入在四季度集中体现。根据万得数据统计，我们注意到2020年四季度“主流公司”有望录得43%的收入增速和44%的利润增速，而目前已披露业绩预告的“主流公司”单季利润增速中值也高达51%。我们相信软件板块主流公司2020年四季度以及2021年一季度的业绩均将实现较高的同比增长，2021年一季度，随着2020年年报和2021年一季报的披露，软件板块有望迎来“超级”复苏周期。

机构持仓已至低位，估值处于合理位置。根据我们对万得数据的统计，2020年第四季度中金软件及服务板块占基金持仓比重为3.37%，连续两个季度出现回落。按照中金软件及服务板块的整体市值占比4.49%作为标准配置，当前板块的低配比例为1.12%，机构持仓比例已至低位。而从估值角度看，我们计算得当前 “主流公司”的预测市盈率中值（28.0x）远低于历史均值（44.2x），按照市值加权后的预测市盈率（44.6x）则略低于历史均值（47.2x）。我们认为当前大市值公司的整体市盈率虽明显高于小市值公司，但也并未脱离基本面，而小市值公司相比历史，则有较强的投资价值。

建议紧抓产业趋势，补充配置性价比标的。当前板块存在较明显的大小不均、冷热分化的市场风格。我们从微观角度判断部分原因是机构投资者头部化趋势较为明显，一批管理规模较大的基金管理人和基金经理涌现，配置思路、研究透明度、研究性价比使得头部公司具备较强的估值溢价。另一方面，注册制改革的不断深化，和退市机制的进一步完善，也使得“上市光环”逐渐消隐，资金对于较大市值、较强抗风险能力的优质公司更为偏好。根据中金策略组的判断，机构持股的集中化或为长期趋势，且当前主动公募持股尚未完全脱离基本面。在这一背景之下，我们建议投资者紧抓符合行业趋势的龙头企业，并补充布局一批自下而上基本面优质、具备“长坡厚雪”潜质的中小型公司。

风险

行业恢复不及预期；市场流动性低于预期。

正文

市场分化加剧，注册制催化板块加速去浊扬清

我们整理了中金软件及服务指数中的公司，并将其中有两家以上机构覆盖并给出盈利预测的定义为“主流公司”（108家），将仅一家机构覆盖的公司定义为“边缘公司”（24家），将无机构覆盖的定义为“无关注公司”（126家）。根据我们的统计，在过去的3年及2021年初至今，“主流公司”持续跑赢“边缘公司”和“无关注公司”，而“边缘公司”和“无关注公司”的相对收益差距不大。从每年的涨跌幅来看，2018年、2020年“边缘公司”甚至跑属“无关注公司”，而“主流公司”持续跑赢其他分类。

从2020年四季度和2021年1月的表现来看，“主流公司”表现仍然强劲。我们判断一方面是在“机构抱团”的背景下，代表中国软件行业中坚力量的“主流公司”更得到投资者的追捧。另一方面是在注册制改革不断推进，资本市场迎来大量新兴血液的背景下，板块“去浊扬清”加速。我们看到，注册制以来，科创板迎来了如金山办公、虹软科技、福昕软件、中控技术、奥普特、道通科技、博瑞数据、优刻得、柏楚电子等优质软件公司，更有中望软件、云从科技、依图科技等拟登录资本市场的优质公司吸引投资者关注。在这一背景下，商业模式、下游景气度、赛道长度等不够“性感”的公司，特别是中小型公司，获得的机构投资者关注度正逐渐下降。

根据中金策略组观点，当前主动公募持股并未完全脱离基本面，且机构持股向少部分个股集中或是长期趋势。从微观上，当前基金募资顺畅，机构和基金经理头部化趋势较为明显，我们判断头部“主流公司”仍将在中长期有超额收益。

图表：过去3年，两家以上机构覆盖的公司累计涨跌幅明显跑赢无覆盖和仅有一家机构覆盖的公司

注：我们的股票池使用“中金软件及服务”成分股；我们的收益计算取各公司按月等权重配比。数据截至2021年1月25日

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：在过去的3年及今年年初至今以来，“主流公司”持续跑赢，而2018年和2020年，“边缘公司”甚至跑输“无关注公司”

注：我们的股票池使用“中金软件及服务”成分股；我们的收益计算取各公司按月等权重配比。数据截至2021年1月25日

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

板块基本面预计将迎来“超级”复苏周期

我们聚焦上文定义的“主流公司”，并以此作为样本，观察在2020年四季度其预测收入和利润情况，以及2021/2022年的市场展望。根据万得数据统计，我们注意到2020年四季度“主流公司”有望录得43%的收入增速和44%的利润增速。我们判断这主要是由于疫情影响，导致各公司2020年收入在四季度集中体现。展望未来两年，市场对于各公司的展望亦较为乐观，平均预测2021/2022年“主流公司”的收入和利润同比增速将分别达到30%/28%和36%/33%。考虑到2020年一季度受到疫情影响，各公司均录得低基数。我们相信，2021年一季度，随着2020年年报和2021年一季报的披露，软件板块有望迎来“超级”复苏周期。

图表：对于“主流公司”，市场预计2020年4季度收入将迎来43%的同比增长，并在未来2年保持~30%的同比增速

注：我们的股票池使用“中金软件及服务”成分股；我们使用各公司中值作为板块的预测增速；预测数据使用万得一致预期；数据截至2021年1月25日

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表：对于“主流公司”，预计2020年4季度利润将迎44%的同比增长，并在未来2年保持30%~35%的同比增速

注：我们的股票池使用“中金软件及服务”成分股；我们使用各公司中值作为板块的预测增速；预测数据使用万得一致预期；数据截至2021年1月25日

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

2020年四季度已披露业绩预告的“主流公司”单季利润增速中值达51%。目前，部分公司已经率先披露了2020年的年度业绩预告，根据我们的测算，全部已经披露业绩预告的“主流公司”的2020年四季度单季利润增速达到51%，和我们在上文的测算相合。其中赛易信息、中科创达、拓邦股份、科大讯飞、博睿数据在年初到2021年1月25日期间录得18%~27%的累计涨幅。

图表：已经披露业绩预告的“主流公司”预告四季度单季度利润增速达51%

资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截止2021年1月25日收盘。

我们使用万得一致预期数据，倒算了市场对“主流公司”的在2020年第四季度的单季度收入增速，并在下表罗列了其中增速Top20的公司。考虑到利润的波动性较大，且部分低基数公司存在暴涨暴跌的现象，故我们选择了收入数据进行分析。考虑到市场倾向于过于乐观，我们对万得一致预期的2020年全年收入预测均进行九折处理。

图表： 2020年第四季度预计收入高增速Top20的“主流公司”

资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截止2021年1月26日收盘。

机构持仓已至低位

根据我们对万得数据的统计，2020年第四季度中金软件及服务板块占基金持仓比重为3.37%，连续两个季度出现回落。按照中金软件及服务板块的整体市值占比4.49%作为标准配置，当前板块的低配比例为1.12%，机构持仓比例已至低位。

图表：主动偏股型基金中金软件与服务板块持仓比例

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

当前“主流公司”估值在什么位置？

我们主张以向前12个月的预测市盈率、市销率看待市场估值。根据我们就万得数据的统计，当前，“主流公司”的预测市销率中值（4.4x）低于历史均值（6.1x），按照市值加权后的预测市销率（4.2x）则略高于历史均值（3.7x）。从市盈率来看，当前，“主流公司”的预测市盈率中值（28.0x）远低于历史均值（44.2x），按照市值加权后的预测市盈率（44.6x）则略低于历史均值（47.2x）。我们分析，上述数据体现出：1）当前市场存在较强的冷热不均，从市盈率角度评判，大市值公司的市盈率远高于小市值公司的市盈率；2）当前大市值公司的整体市盈率也并未脱离基本面，而小市值公司相比历史，则有较强的投资价值。实际上，当前“主流公司”的FY1市盈率中值已经低于2018年12月底的水平（29.3x）。

图表：当前“主流公司”的FY1市销率加权中值处于历史均值（3.7x）偏上的位置