紫金礦業（02899）預告2020年實現歸母淨利潤64.5-66.5億元，同比上升50.6%至55.4%，取得歷史最佳業績。同日公告五年（2+3）規劃和2030年目標，明確公司三步走的發展戰略和實現路徑，鑄造公司十年維度的成長空間。維持公司2021年A股目標價12.0元/股和H股目標價10.4港元/股，對應2021年A股/H股30倍/22倍PE估值和對應市值3051億元/2638億港元，維持A/H股“買入”評級。五年維度不懼金屬價格波動，公司利潤有望維持在150億以上，進一步將打開新的市值空間。十年維度預計紫金礦業成爲全球前5的礦業公司，屆時公司市值達千億美元。

業績解讀：預計2020年實現歸母淨利潤64.5-66.5億元，同比上升50.6%至55.4%，業績符合預期。

根據公司公告，公司預計2020年實現歸母淨利潤64.5-66.5億元，同比上升50.6%至55.4%；實現扣非歸母淨利潤62.5-65.5億元，同比上升56.3%至63.4%；利潤增長的主要因素是1）主要金屬品種中樞抬升，2）主要礦產品基本持平或同比抬升。其中業績預告對應Q4實現歸母淨利潤18.8-20.8億元，同比增長47.1%至62.8%，環比下降3.3%至12.6%，主要是年底集中確認減值和員工激勵的影響。將季度性的影響因素加回，我們預計公司2020Q4實際歸母淨利潤在22-24億元，環比Q3仍持續增長。

規劃總綱：三步走實現“高技術效益型特大國際礦業集團”的戰略。

1月30日公司發佈 “關於五年（2+3）規劃和2030年發展目標綱要”的公告，未來十年（2021-2030年）是紫金礦業建成高技術效益型特大國際礦業集團戰略目標的關鍵時期，公司制定未來十年的發展目標綱要，進一步細化了在三個發展階段（2021-2022年，2023-2025年，2026-2030年）中主要指標、實現路徑、運營體系建設和公司地位等的目標，同時把握經濟指標“硬實力”+運營體系“軟文化”。

第一階段（2021-2022年）：在建項目全面達產，多個斑岩銅礦啓動自然崩落法建設。

公司修訂規劃2021年礦產金/礦產銅產量53-56噸/54-58萬噸，比前規劃增加9-11噸/2-4萬噸，2022年礦產金/礦產銅產量67-72噸/80-85萬噸，比前規劃增加18噸/11-13萬噸。伴隨2021年進入項目收穫年，我們預計公司2020-2022年銅礦產量將由45.6萬噸上升至81.8萬噸，對應CAGR爲33.9%，金礦產量將由40.4噸上升至70.2噸，對應CAGR爲31.8%。

公司計劃此階段中開啓多個地下斑岩銅礦大規模高效低成本自然崩落法採礦項目開工建設，自然崩落法是一種適合低品位厚大礦牀開採，且具備成本低、效率高、安全性好的地下大規模採礦方法。國內現有應用自然崩落法的兩座大型銅礦，礦石採選量均在1000萬噸/年左右，建設時間3-4年，我們預計紫金礦業可通過此方法增加銅礦產量20萬噸以上。

第二階段（2023-2025年）：現有資源的內生增長，現金流和資產結構助力持續併購。

公司規劃2025年形成礦產金產量80-90噸，礦產銅產量100-110萬噸，基本達到全球一流金屬礦業公司水平。持續的成長來自兩方面，

1）內生增長：我們測算2022年衆多在建項目逐步達產後，公司的銅礦/金礦平均可採年限分別爲76.7年/33.5年，均仍顯著高於行業平均水平，公司的產量仍具備較大的內部提升空間。預計伴隨着卡莫阿三期、Timok下礦帶、巨龍二期、帕丁頓低品位項目的接力建設，2023-2025年公司銅礦/金礦產量的增量仍能維持10萬噸/4噸的水平。

2）外延併購：伴隨着前期重點建設項目投入貢獻經營現金流，我們預計2022年起公司每年將具備100億元自由現金流，同時利用上市公司平臺的融資能力，打開公司持續外延併購的空間。

第三階段（2026-2030年）：各項指標進入世界前五，成就世界最大的銅金公司。

公司規劃到2030年全面建成高技術效益型特大國際礦業集團，發展進入全新階段。主要經濟指標接近或基本達到全球一流礦業公司水平，控制資源儲量、主要產品產量、銷售收入、資產規模、利潤等綜合指標爭取進入全球前3-5位。綜合全球礦業公司的財務指標和資源/產量指標，我們預計紫金礦業2030年擁有黃金資源量6000噸，銅資源量1.2億噸，具備礦產金產量120-150噸，礦產銅產量150-170萬噸的能力，300億以上的利潤規模和4000億以上的資產規模，屆時公司市值有望達千億美元。

風險因素：

主要產品價格波動的風險；公司項目建設進度不及預期；外延併購項目不及預期；匯率波動風險；礦產所在國之風險。

投資建議：

公司掌握全球核心礦業資產，並快速進入資源效益轉化期，未來十年維度預計將迎來持續性的增長。我們維持公司2020-2022年歸母淨利潤預測分別爲67.4/101.7/ 130.2億元，對應EPS預測分別爲0.27/0.40/0.51元。維持公司2021年A股目標價12.0元/股和H股目標價10.4港元/股，對應2021年A股/H股30倍/22倍PE估值和對應市值3051億元/2638億港元，維持A/H股“買入”評級。五年維度看，預計紫金礦業2025年起將成爲利潤維持在150億元以上的礦業巨頭，在A股20x PE的底部估值下，3000億元將成爲紫金礦業A股的市值起點。十年維度看，預計紫金礦業2030年可形成300億以上的利潤規模和4000億以上的資產規模，屆時公司市值有望達千億美元。