原標題：市場多變！新共識正在形成，20多位投研大咖齊聚一堂，亮出應對策略……

市場多變！新共識正在形成，20多位投研大咖齊聚一堂，亮出應對策略……

經過一季度市場下跌和調整，如何看待市場波動，牛市還在嗎？今年的投資邏輯有沒有發生變化？週期交替的過程中，影響股市內外因素有哪些？什麼行業值得配置？

4月9日，在由上海證券報社主辦、開源證券協辦的“第57屆中國資本市場高級研討會”暨2021上證春季所長論壇，20多家國內主流證券研究所的所長及投研負責人齊聚一堂，圍繞着“市場跌宕起伏，如何把握投資主線”這一主題進行了深度研討。

來看看國內主流券商研究所所長們的最新觀點！

全年行情怎麼走？機構觀點有分歧

今年2月以來市場經歷了大幅調整，也引發了投資者對牛市還在不在的擔憂，如何判斷接下來的市場走勢？

摩根士丹利華鑫證券董事總經理、首席經濟學家兼研究部主管章俊

摩根士丹利華鑫證券董事總經理、首席經濟學家兼研究部主管章俊認爲，今年全球經濟繼續復甦，但疫情發展軌跡的不確定性以及部分經濟體由於通脹壓力而提前開始調整貨幣財政政策，都造成宏觀風險反而大於去年下半年。

他預判，短期來看4月份全球市場會有所好轉，之後6月份可能有新的調整，一是季節性的因素，二是美國通脹水平的上升。下半年投資者應該關注的是通脹情況，二季度高點之後有可能回落，但如果通脹維持在高位將對市場形成壓力。

有券商提出不同的觀點，對於下半年相對較爲樂觀。

國泰君安證券研究所所長黃燕銘表示，展望未來的宏觀形勢，簡短的概括就是“經濟進，政策退”。今年經濟走勢會構成一個“前高後低”的形態，這一點市場並無分歧，但是對於“後低”而言，相對更加樂觀一些。

從短期來看，未來1-2個季度A股市場將主要以橫盤震盪爲主，但是並不意味着超額收益的整體消失。2021年週期製造和服務消費的復甦帶動的盈利改善是當前階段最重要的超額收益來源。

粵開證券研究院負責人康崇利

粵開證券研究院負責人康崇利表示，整體來看，今年的市場操作難度偏大，從經濟運行來看，一季度、二季度應該是平穩的運行，如果按照去庫存的週期來看，三年一個週期，到今年年底基本上去庫存達到一定程度之後，會出現不同的機會。

他認爲今年下半年的機會反而比上半年的機會更多。今年市場的實際運行和大家的一致預期有偏差，去年有一些券商講到流動性今年是很大的問題，但是目前來看，今年大家關注的是信用風險，對流動性問題反而不是很擔憂。

華寶證券研究創新部董事副總經理李真

華寶證券研究創新部董事副總經理李真表示，在這一輪市場的下跌中，高估值風險沒有被提前關注，資金快速聚集，近因效應的作用下，機構投資者容易出現行爲偏差，普通投資者以過去兩年權益市場收益率作爲錨，對市場風險認識的不足，這些都加劇了市場共振形成的風險。

從長期來看，比較確定的是權益市場會往更有活力、更加向上好的方向發展，同時應該看到短期的一些市場波動，其實有助於風險的釋放，特別是順週期行爲疊加導致的市場共振風險，市場波動也是好事，使市場的運行節奏更健康一些。

此外，從“十四五”規劃到2035年遠景規劃，國家在高質量發展方面將會持續發力，有嘉賓對高質量發展做了不同層次的解剖。

聯儲證券董事兼首席經濟學家李全

聯儲證券董事兼首席經濟學家李全表示，從宏觀層面來看，我國財政、金融、產業政策的高質量發展框架已經初步形成。其次，在經濟結構高質量發展方面，中國正在步入改革的深水區。在戰略性新興產業領域，涉及到碳達標和碳中和的多個產業正在快速擴張。

此外，中國正在全面向創新的高質量發展聚焦。十四五規劃將着力於數字化轉型推動社會經濟全面發展，從在線經濟到共享經濟，爲高質量發展的各個領域提供創新推動。

尋找抱團股之外的新機會

今年2月以來，機構抱團的白馬股出現大幅回落、反彈乏力，這部分被視爲核心資產的標的是否會被機構拋棄？

對此，大部分券商所長認爲長期來看，優質企業是不會被機構拋棄的，只是未來數年將從賺估值錢轉向賺盈利錢。也有券商所長提出尋找抱團股之外的新機會。

國泰君安證券研究所所長黃燕銘認爲，投資者的思路要從過去的單一強調“龍頭白馬”的執念裏走出來，除了關注“好”，還要關注“價”，迴歸到股票定價的本源。積極的調結構，去尋找抱團之外的好公司，去尋找邊際改善更大的上市公司，也就是“中盤藍籌”。

從投資風格的角度來看，短期內週期製造等對復甦敏感的價值類股票佔優；從中期維度隨着估值的消化和微觀交易結構的改善，逐步佈局成長尤其是科技製造方向。

華寶證券研究創新部董事副總經理李真表示，根據其編制的基金經理抱團指數，在2018和2021年出現了兩輪比較明顯的回撤。2018年回撤大概是-27%，今年2月以來的市場抱團的標的虧了近20%。根據歷史情況來看，專業的機構投資者也是很難逃離報團瓦解的風險，可見市場的趨同行爲疊加過度自信對機構投資者也會形成嚴重的負反饋。

回過頭去看過去三年收益較高的一些基金經理，多在科技、消費、醫藥三個板塊集中配置。當前，大家關注的方向也發生了一些新的變化，比如關注在新能源車，綠色經濟發展和高端製造等方面。大家也仍然需要警惕不同類型投資者行爲和行爲偏差對於市場節奏的影響。

東亞前海證券研究所所長賀燕青

東亞前海證券研究所所長賀燕青認爲，近期白馬股的調整已經趨於穩定，這是市場自發良性調整的過程，核心資產之所以被稱爲核心資產，是源於確定性的高盈利、高增長，後期需要關注年報和一季報披露出來的業績。

隨着業績的披露，前期抱團的白馬股可能出現一定程度的分化，對於A股的白馬股、龍頭股，其觀點是長期仍然具有很強的投資價值。可以參照20世紀70年代美股，很多龍頭公司穿越了週期，依靠它穩健的經營能力，爲長期投資者帶來的豐厚的回報。總結下來，在大浪淘沙之後堅守下來的白馬龍頭，在未來仍然是機構關注的重點。

國海證券研究所副所長譚倩

國海證券研究所副所長譚倩表示，核心資產的報團行情有其基本面盈利穩定性的原因。在高質量，低增量的存量經濟時代，核心資產具有相對競爭優勢，去週期化明顯，盈利增長更爲確定。但是由於過去兩年趨於一致的“賽道+龍頭”的投資模式，資金追捧使得核心資產的估值有一定高估。長期看好核心資產的投資邏輯，但是短期需要時間消化估值。

今年在利率上行預期下，市場整體估值下行，投資者需要降低投資回報率預期，市場風格相對分散和均衡。

一方面，一季度的下跌釋放了部分估值下行的風險，隨着時間的推移，部分核心資產已經進入估值合理區間。另一方面，一些從報團股撤離的資金，在尋找低估值，高增速，更有性價比的細分龍頭和中小市值標的。

預計今年的投資風格會相對分散和均衡。對於大型機構和大規模資金管理者，建議堅守核心資產，等待時機再度加倉。對於規模較小的機構，可以適當去做些相對短期的自下而上的交易，更容易獲取超額收益。長期看好核心資產和優質成長股，包括科技和先進製造等。

對於核心資產的內涵，與會嘉賓給出了不同的定義。

國信證券研究所所長楊均明

國信證券研究所所長楊均明認爲，所謂核心資產指的其實就是企業的競爭力。在全球範圍內具有競爭力的企業，就是核心資產。中國的整個產業，特別是製造業近年來在世界範圍內取得的進步是有目共睹。2016年以來大家說的核心資產主要就是這個邏輯。相信再有5-10年的時間中國很大一部分的產業都會走到世界最前列。

從中長期來看，中國資本市場進入了黃金髮展階段。一方面是整個產業更加成熟也更加具有競爭力；另一方面中國資本市場的法律體系、治理結構逐步完善，這要求參與市場的資金也應該變的更加成熟和理性，不能一味追求短期收益，相信未來中國資本市場可以取得長期穩定的收益。

華鑫證券首席經濟學家、副總裁何曉斌

華鑫證券首席經濟學家、副總裁何曉斌表示，不會簡單地定義核心資產或給資產貼標籤。他認爲，核心不核心是分時間段的，很多“核心資產”公司走着走着就熊了、就沒了，有的是經營出現了問題，有的是股價太高了失去了吸引力，所以對資本市場而言，可以說是“不斷變換的核心資產”。

從交易策略的角度來講，何曉斌表示，投資絕不能刻舟求劍。“挑股票千萬不要用情過度，認準某些股票是核心就一直抱着，要有止盈的意識。在華鑫內部我也一直主張交易策略的研究。”在市場的變化過程中，要善用金融衍生品期貨、期權的衍生品工具，對沖下跌風險。

東方證券研究所所長陳剛

東方證券研究所所長陳剛表示，核心資產反映的背景是機構化和頭部化。企業在不停地頭部化，投資者不停地機構化，大家的理念趨同以後必然會歸結到這些核心資產上去。最後打破核心資產信仰無非是兩種情況，一是部分核心資產被證僞，二是出現新的投資理念。

賽道很重要，但也不是絕對的。中國經濟日新月異，各種公司層出不窮，只要它業績好，估值低，成長性高，創新能力強，它就可能是未來的投資方向。更重要的是，現在放眼全球，沒有比中國市場股票權益市場更好的投資機會，所以說中國的資本市場，就是最好的投資賽道。

申萬宏源研究所副所長王勝

申萬宏源研究所副所長王勝認爲，在百年未有之大變局下，要投資時代的核心資產。從歷史經驗來看，美國“漂亮50”泡沫破裂之後，從90年代開始整整三十年，表現最好的行業全是科技。大國博弈的背景之下，振興科技是這一代人的歷史使命，所以服務這個時代，科技是資本市場的主線。

他提出兩個研究方向。第一，是加強對“十四五”規劃的研究理解。第二，是關注港股市場。未來資本逐步開放，給港股二次上市的科技公司提供了被納入南下標的的機會，擴大境內機構投資者的標的選擇範圍。最後，王勝表示，在總需求復甦的過程中，不要過度盯着核心價值，要放寬視野，對一部分價值股可持續的邊際變化予以適當關注。

萬聯證券研究所所長助理徐飛

萬聯證券研究所所長助理徐飛認爲美股核心資產有二十年、三十年甚至更長時間的發展，A股比美股發展潛力大，消費品公司市值還有很多增長空間，對於A股的資本市場來說未來依然會有長期的發展機會。

他認爲，今年的行情整體上還是以調整爲主，但是在選股上面還是不悲觀。在賽道上關注兩條主線，一是內循環，今年消費毫無疑問是很重要的賽道，尤其是可選消費。二是“十四五”規劃中其實孕育了未來大牛股的方向，密切關注受益於政策紅利的產業。

此外，近期有基金經理提出新核心資產的概念。那麼，新核心資產應該具備什麼樣的特徵？

長江證券研究所所長徐春

長江證券研究所所長徐春認爲，所謂新的核心資產，本質上依然是細分行業中的龍頭企業。其特質都是經營能力相對行業更加優異，行業需求能有一定的長期成長性。

徐春表示，過去數年消費領域湧現出較多的給予確定性溢價的龍頭，未來數年，這些優質消費類企業依然優勢顯著。但若要提新的板塊，製造業中已逐漸走出越來越多的優質企業。看好中國製造業在經歷洗牌出清後，優質龍頭在全球價值鏈的地位將不斷提升。

週期行情能否延續？積極應對變局

隨着註冊制改革的進一步深化，A股市場正潛移默化發生一些變化，週期行業也獲得更多關注，但是週期行情能否延續呢？

天風證券研究所副所長李震龍

天風證券研究所副所長李震龍認爲，研究週期成長，首先要要判斷它所處的位置。當把市場分爲週期、金融、科技、消費四個板塊時，可以發現科技和消費的PB估值和歷史最高位處於70%的位置，週期位於中間之下，金融在之後10%。新冠疫情發生以來，中國經濟成爲全球經濟復甦的領頭羊，今年的週期和十年前情況類似，2010年中國的經濟在經歷金融危機後也是率先恢復。

川財證券首席經濟學家、研究所所長陳靂

川財證券首席經濟學家、研究所所長陳靂談到中國經濟高質量發展話題時表示，“十四五”時期如何幫助企業和實體經濟實現高質量發展，是資本市場新時期肩負的新使命和新任務。

第一，高質量的資產，即要符合時代發展的方向和國家的戰略規劃，且要多從技術突破和管理水平提升角度多下文章。第二，除了熱度很高的碳中和和碳達峯之外，還要多關注鄉村振興領域。第三，關注軍工。軍工和消費需求導向分析一樣，但是消費有一些特殊的時代變化。第四，市場對業績好的公司越來越關注。第五，有社會責任。社會責任好的公司必然是高質量公司，ESG指標在海外認可度較高，在國內佔比也越來越高，這也是中國高質量發展的一個核心落腳點。

湘財證券研究所行業部經理仇華

湘財證券研究所行業部經理仇華對週期和成長能力的看法是，市場對於週期的行業判斷，一般在3-4年，超過這個範圍，大家對市場的敏感度逐漸下降。比如房地產，也是有周期的，只是它的週期比較長。從具體時間點來看，市場總是偏好增長速度快的領域，由於週期在上升階段增長快，下降階段增長慢，當週期速度高於成長時，市場就傾向於週期；反之亦然。

從整個市場的具體行業來看，有兩個方向。第一，是碳中和。目前可以關注兩大板塊，一個是控制端的，比如鋼鐵、水泥、交通；另一個是發展端的，比如太陽能、風能和核能。第二，是數字經濟。目前全球經濟處於長週期底部，2020—2030年是中國追趕美國的窗口期，最核心的抓手就是數字經濟，包括下面衍生出來的科技。

開源證券總裁助理兼研究所所長孫金鉅

開源證券總裁助理兼研究所所長孫金鉅認爲，目前看到核心資產的分化纔剛開始，由於處置效應的存在，居民在公募基金中的贖回不在下跌中，而在反彈過程中，加上這個點是年報和一季報的密集披露期，他建議投資者做好不同板塊間的風險收益比的權衡，以“價值迴歸”主線，挖掘市場“新共識”，比如碳中和和部分中小市值的股票。即從微觀交易結構的角度，尋找去年未被市場所充分關注的領域。

他表示，從2019年上半年開始，優質中小市值公司已經迎來機會，以新的《上市公司重大資產重組管理辦法》爲轉折點。但中小市值也有二八分化，A股註冊制和退市機制的完善將加速不同質地公司間市場表現的分化，大量長尾質次公司的高效出清也有利於更好地挖掘優秀的中小市值企業。