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今天我們一起梳理一下容百科技，公司是國內領先的鋰電池正極材料供應商，主要從事鋰電池正極材料及其前驅體的研發、生產和銷售，核心產品爲NCM811系列、NCA系列、Ni90及以上超高鎳系列三元正極及前驅體材料。三元正極材料主要用於鋰電池的製造，並主要應用於新能源汽車動力電池、儲能設備及電子產品等領域。三元前驅體爲三元正極材料的鎳鈷錳氫氧化物中間體，其加工品質對三元正極材料的性能質量有重要影響。

鋰電池按照正極材料體系劃分，可以分爲鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元等多種技術路線。鈷酸鋰+硅碳負極路線最早實現商業化，振實密度大、充放電穩定、工作電壓高，廣泛用於小型電池。磷酸鐵鋰最早在美國提出，在加拿大實現大批量量產，國內 2010 年後電動車剛起步時爲大巴車的主要供電路線選擇。三元 NCM2001 年提出，國內三元材料從 2008 年開始產業化，真正大規模化到 14-15 年，三元材料能量密度更高滿足市場對乘用車續航里程的要求，90%以上乘用車配套三元電池。補貼退坡的大背景下，磷酸鐵鋰在 A00/A0 級乘用車的成本優勢凸顯，20 年份額逐步上升。

三元正極由鎳鈷錳（鋁）酸鋰複合材料組成，由於上游鈷資源相對匱乏且供給集中成本較高、價格波動大，高鎳能夠減輕上游原材料限制，降低成本。同時，鎳含量提高能夠有效提高能量密度，NCM811目前單體能量密度可以達到 260wh/kg，成組可以達到 180wh/kg，相較 NCM523 產品能量密度可以提升25%，後續進一步優化能量密度單體達到300wh/kg，系統達到200wh/kg。能量密度提升能夠在電池重量不變的情況下提升帶電量，輕量化、續航里程同時得到升級，因此高鎳三元成爲主流車企的選擇，各大主機廠的加入進一步推動高鎳趨勢。

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短期 1-2 年看，基於安全和降本考慮，高鎳正極滲透有所放緩；但長期看，由於磷酸鐵鋰現有容量可達到 160-165mAh/g，接近理論極限 170mAh/g，續航500Km基本是磷酸鐵鋰電池的上限，再考慮實際工況和寒冬天氣，當前的磷酸鐵鋰電池不足以解決里程焦慮，高鎳仍是行業趨勢，且高鎳。可以認爲，未來低端看磷酸鐵鋰，中高端看高鎳，兩條路線並行。正極龍頭持續佈局高鎳產品，在國內外高鎳化趨勢下，高鎳三元佔比高的龍頭企業下游需求更加強勁，產能利用率也更高。
三元正極材料是三元鋰電池的關鍵核心材料，鋰電池生產廠商均實行嚴格的認證機制，對供應商的認證合作，通常送樣到量產耗時數年時間。公司的高鎳產品率先通過國內外多家主流鋰電池廠商的認證程序，及憑藉多代單晶及高鎳產品的持續推出、首家量產，在行業內形成了明顯的先發優勢、良好的市場口碑。目前，公司的主要客戶包括寧德時代、比亞迪、LG 化學、天津力神、孚能科技、比克動力等國內外知名大型鋰電池廠商，產品應用於該等客戶前沿的高能量密度電池中。

根據GGII數據，2015至2020年我國正極材料出貨量從11.3萬噸增長到51.4萬噸，年複合增長率35%。正極材料市場的快速增長，主要得益於國內新能源汽車、電動工具、電動自行車等可再生能源工具的終端應用市場快速發展。2020年下半年多國政府陸續釋放支持電動汽車政策，全球新能源汽車總銷量達到314萬輛，同比增長42.08%，國內實現總銷量136.7萬輛，同比增長13.3%。中國市場依然保持最大份額，但歐洲各國整體增速度較快，增長空間更大。
根據GGII數據，2015至2020年三元材料佔正極材料的比例從32%提高到46%，份額佔比保持第一。其中，三元正極材料中高鎳材料發展速度最快，國內高鎳佔三元材料出貨量的佔比由9%上升爲 24.1%。從各國動力電池長期技術路徑規劃來看，動力電池電芯能量密度普遍將達到300Wh/kg以上，高鎳三元電池是現有技術體系中必然選擇，高鎳三元材料的市場佔比將有進一步提升的空間。
當前正極材料產品類別較多，供應廠家相對分散。2020年高鎳三元電池完成大規模產業化，成爲正極行業主流發展方向，高鎳產品在正極材料中的佔比迅速提升。正極材料競爭格局將隨着技術趨勢穩定而改善，行業整合速度加快，市場集中度會進一步提升。
公司於2016年率先突破並掌握了高鎳三元正極材料的關鍵工藝技術，2017年成爲國內首家實現高鎳NCM811大規模量產的正極材料企業，在全球範圍內率先應用於新能源汽車動力電池，導入國際主流客戶供應體系。2020公司已經具備年產三元正極材料4萬噸的生產能力，高鎳產能國內領先。根據鑫欏資訊、GGII數據，公司是2020年國內唯一一家三元正極材料產量超過2.5萬噸的企業，國內高鎳三元材料出貨量連續多年排名第一。公司向國內外優質戰略客戶大規模供應高品質、多元化高鎳產品，通過啓動新一輪產能擴建計劃，進一步開拓國際市場，成爲全球領先的正極材料供應商。
一、高鎳正極材料龍頭
容百科技成立於2014年，前身系金和鋰電、由金和新材以非貨幣性資產出資設立；於2014年相繼控股了韓國JS株式會社和TME株式會社，2017年購得金和鋰電全部股權；2018年金和新材破產，公司購得其部分房產和設備；2019年科創板上市。

二、業務分析
2017-2020年，營業收入由18.79億元增長至37.95億元，複合增長率26.40%，2020年實現營收同比下降9.43%；歸母淨利潤由0.31億元增長至2.13億元，複合增長率90.11%，2020年實現歸母淨利潤同比增長143.73%；扣非歸母淨利潤由0.92億元增長至1.60億元，複合增長率20.26%，2020年實現扣非歸母淨利潤同比增長783.72%；經營活動現金流由-6.38億元增長至7.08億元，2020年實現經營活動現金流同比增長502.68%。

分產品來看，2020年三元正極材料實現營收同比下降2.93%至35.14億元，佔比96.54%，毛利率減少2.72pp至12.80%；前驅體實現營收同比下降70.71%至1.20億元，佔比3.31%，毛利率減少5.03pp至-0.07%；其他實現營收547.77萬元，佔比0.15%，毛利率減少43.49pp至-15.34%。

2020年公司前五大客戶實現營收32.24億元，佔比84.97%。
三、核心指標
2017-2020年，毛利率由18年提高至高點16.62%，隨後逐年下降至12.18%；期間費用率由6.93%下降至3.04%，其中銷售費用率由5.47%下降至19年低點2.32%，20年上漲至2.87%，財務費用率由0.71%下降至-0.64%；利潤率18年提高至高點6.94%，19年回落至2.06%，20年提高至5.52%，加權ROE18年提高至高點8.84%，19年下降至低點2.41%，20年提高至4.85%。

四、杜邦分析

淨資產收益率=利潤率*資產週轉率*權益乘數
由圖和數據可知，資產週轉率和權益乘數呈下降趨勢，淨資產收益率主要隨着利潤率而變動。
五、研發支出
2020年公司研發支出同比下降11.47%至1.46億元，佔比3.85%。

六、估值指標

PB 6.04，位於上市以來70分位值上方。
根據機構一致性預測，容百科技2023年業績增速在41.91%左右，EPS爲2.97元，18-23年5年複合增長率44.27%。目前股價60.49元，對應2023年估值是PE 20.34倍左右，PEG 0.49左右。

看點：
公司是高鎳正極材料龍頭，大客戶合作緊密，公司目前三元正極材料產能4萬噸以上，並且正式開啓湖北、貴州、韓國三大支柱基地的產能擴建，預計21年底將形成12萬噸產能，且以高鎳爲主，進一步鞏固公司高鎳三元龍頭地位。同時，6萬噸三元前驅體產能項目加快推進，21年前驅體自供有望提升，疊加規模效應，公司正極材料單噸盈利有望繼續改善。