原標題：高途經審計無保留意見年報出爐：沽空報告不實，用戶和業績雙增長

4月26日，跟誰學更名爲高途（GSX.US）後發佈2020年經審計的年度報告，由德勤出具的內部控制有效、標準無保留意見年報，這無疑給了沽空機構Grizzly Research暴擊。該機構於4月8日發佈《德勤無法簽署跟誰學年度審計的7個原因》的報告，稱德勤應該會在4月30日對跟誰學（高途更名前）發佈的2020年度報告和財務報表發表意見。

智通財經瞭解到，Grizzly Research一直在沽空高途，但一直都未曾得手，早在2020年2月就曾沽空過高途，稱跟誰學存在誇大財務數據、刷單等問題，且轉移資金讓報表“好”到不真實，緊接着跟誰學發佈靚麗的2019年業績，用實力證明價值。如今，高途再次用時間及實力獲得市場認可，沽空機構或已經黔驢技窮了。

受此信息影響，高途當日股價高開達12.89%，收盤大漲15.07%，次日續漲2.7%，由於沽空機構的連續沽空信息干擾，今年以來高途估值錯殺，股價跌了近40%，但拉長週期看，該公司自2019年6月份上市以來漲幅仍超過1.5倍，堅持持有的投資者獲得可觀的資本溢價。而經過大幅度回調之後，跟誰學是否還值得持有呢？

品牌聚焦下的高速增長

對於高途來說，2020年是極其不平凡的一年，外部環境非常不友好，一方面是新冠疫情疊加在線教育規範監管，行業成長速度變緩；另一方面是沽空機構的沽空，據統計，自2020年以來，該公司被多家沽空機構沽空的次數達16次，其中Grizzly Research一直追空，時間證明做空言論都站不住腳。

即便是“外患”嚴重，但該公司在內部搞好經營，制定精準的業務戰略，仍顯示出強勁的業績實力，2020年，該公司收入71.25億元，保持三位數的增長水平，近三年複合增長率高達323.6%。

高途從事K12在線雙師大班直播課，涵蓋 K12 階段全部學科，以及包括語言培訓、職業資格和生活興趣類在內成人教育在線教育課程。2020年10月，該公司宣佈進行重大戰略升級，將旗下所有K12業務全部整合至高途課堂，原兩大品牌的主講名師、輔導老師、教育教研體系進行了全面融合和打通。

經過業務整合之後，該公司形成高途課堂（K12業務，品牌有跟誰學、高途課堂及小早啓蒙）和高途學院（成人教育業務，品牌主要爲金囿學堂）兩大業務體系。爲了更加品牌聚焦，於4月22日，該公司公告將跟誰學更名爲“高途”，有利於內部集中資源優勢及全面提升運營效率。

從收入構成看，高途課堂爲業績核心，高途學院有望成爲第二增長曲線。2020年高途課堂收入62.37億元，同比增長265.6%，收入貢獻87.54%，正價課付費542.9萬人次，每人次付費1149元，同比提升451.3%。而高途學院收入8.87億元，同比增長117.4%，正價課付費44.2萬人次，同比增長93.01%，每人次付費2007元。

智通財經瞭解到，2017年，高途課堂在行業內率先開啓“在線直播大班課”賽道，並率先實現單月盈利，隨後高途全面all in 在線直播大班課，實現業績高速增長。2021年4月，高途課堂宣佈將推出下一代在線教育新產品，開始探索“本地網校”新賽道，以持續提升在線教育的產品、教學和服務。

在價格策略上，高途採取以免費課及低價課作爲流量入口，有效區分用戶，通過優質的免費課程吸引大量的用戶流量，以低價課篩選付費人羣，鎖定潛在目標，降低轉化爲正價課的用戶成本。同時採取名師模式，嚴選名師以及標準化培訓的方式，持續保持教師隊伍的優質性以及穩定性，使得付費人次及付費單價都得到了明顯提升。

高途學院則通過大數據、人工智能與在線教育的結合，推出“大班教學、小班服務、個性化體驗”的教學模式，爲用戶帶來更優的學習體驗，通過研發在線教研智能化體系，打通測評、課堂、作業等環節，爲學員生成學習報告。截至目前，高途學院平臺累計註冊用戶超1300萬，50歲以上的學員佔比達25.8%。

此次年報是跟誰學公告更名高途後首次發佈財報，“高途”品牌聚焦，獲客成本有望降低，也使得兩大業務體系各大品牌矩陣的發展脈絡及商業模式將更加清晰，而在行業高速成長下，作爲細分行業龍頭其成長前景十分可觀。

行業進入“良性成長通道”

智通財經瞭解到，據艾瑞諮詢數據，2020年中國在線教育行業市場規模2573億元，近5年的複合增長率達34.5%，未來五年也將保持中高雙位數增長，其中低幼、素質教育賽道及K12學科培訓賽道在線化速度加快。這部分市場需求強勁，市場份額不斷提升，佔比合計爲42.4%。

在線教育野蠻生長，進入者試圖獲取更大的市場份額，因此行業具有高投放及高虧損的顯著特點，但因此也誕生了許多細分行業龍頭，其中就包括作爲大班課龍頭的高途。在線教育行業市場集中度比線下教育高，2020年前五大參與者的市場份額提升至15.2%，約爲線下教育3.3倍。

從行業的成長規律看，盲目的成長勢必需要“第三隻手”，即政府的監管約束，使得行業進入良性增長。我們知道2020年以來，在線教育多家平臺部分產品被監管部門叫停，行業監管規則呼之欲出，在線教育進入良性增長通道，馬太效應將更顯著，市場份額逐步集中至頭部企業。

高途是直播大班課行業龍頭，該公司採取本地化教學模式及名師模式在行業也形成一定的競爭壁壘，行業優勢明顯，且從整個行業範圍看，同行中基本處於虧損狀態，但該公司的大班課已實現盈利，具成本優勢。在行業規範成長的過程中，該公司競爭優勢顯著，有望持續獲得更大的市場份額。

沽空不實，估值不高可關注

4月28日，高盛發佈報告，將剛剛更名爲高途的跟誰學股票評級從賣出上調至買入，目標價60美元， 並表示相對於同行，跟誰學目前的股價提供了誘人的風險回報，其市銷率僅爲3.1倍，是同行的1/4，鑑於該股目前的交易價格接近其ipo以來的低點，並預測高途將在未來5年保持每年41%的複合增長率，並在此期間實現盈虧平衡和盈利。

此前，招商證券發佈報告，給予在線教育公司高途“買入”評級，目標價爲51 美元。該行認爲，跟誰學擁有堅固的資產負債表以支撐持續性增長，大幅下調之後，高途已進入新常態，預計21財年收入將同比增長64%，股價將溫和攀升，負面因素已出清，上調至買入評級。

強勁的基本面以及成長前景，該公司獲得投資者認可，股價自上市以來按年趨勢性上漲，在去年12月，該公司宣佈獲得幾家價值投資者已約定購買總計約8.7億美元的公司新發行股票，凸顯了公司的長期價值。即便是在沽空機構一直髮布沽空報告下，該公司仍得到價值投資者認可。

爲提升股東價值，在2020年5月，該公司董事會批准的一項股份回購計劃，在2022年5月6日前回購至多1.5億美元的股份，截至2021年3月30日，已通過股份回購計劃回購了3980萬美元的股份。此外，該公司管理層也十分看好，在今年3月，其董事長兼CEO陳向東擬在未來12個月內用個人資金購買至多5000萬美元的公司股票。

高途目前的估值並不算高，一般高成長性企業，以PS作爲估值手段，該公司的PS爲7.4倍，以近三年的複合增速及最近一年的增速看，其PS值在2022年保守將打至2倍以下，且在規模成長之下，有望迎來規模化利潤。

綜上看來，高途發佈經審計的年度報告，德勤出具內部控制有效、標準無保留意見，直接證實了沽空機構不實言論。該公司歷史業績高成長，業務調整之後，高途品牌聚焦，兩大業務主線成長清晰，而行業規範迎來良性增長，在馬太效應下，該公司作爲細分龍頭，有望獲取更大的市場份額。持續看好該公司的成長前景，市場也投了信任票，投資者可重點關注。