來源:期貨日報

跨品種套利更加佔優

在“五一”小長假結束後,滬深兩市整體振盪回調,投資者風險偏好持續下行,市場量能有所放大。A股市場季報行情已經結束,上市公司盈利面開始步入數據空窗期,我們建議短線單邊偏謹慎。

圖爲不同品種股指期貨當月合約價差

春節過後A股市場高位回落,自3月中旬以來一直在持續區間振盪行情,上證綜指振盪區間在3300點到3500點。在“五一”小長假結束後,滬深兩市整體振盪回調,投資者風險偏好持續下行,市場量能有所放大,申萬一級28個行業多數收跌。受底層大宗價格快速上行支撐的資源板塊成爲唯一的市場亮點。受小長假期間美國財長耶倫“意外加息預期管理”消息影響,科技板塊持續回調,美國宣佈放棄新冠疫苗的知識產權保護消息則直接觸發了前期較爲強勢的醫藥板塊的再度深跌,同時前期機構集中抱團個股同樣表現羸弱。

上週指數週度表現上,上證綜指、深證成指創業板指分別收跌0.81%、3.50%和5.85%;IF、IH與IC三大股指期貨品種主力月份合約節後周度分別收跌2.45%、2.42%和0.73%,IC合約相較於IF與IH合約明顯更加佔優。

全年上市公司盈利基本面相對樂觀

分子端上市公司盈利基本面層面,截至4月30日,滬深兩市總計4289家上市公司完成了年報披露,2020年全部上市公司營收總計金額達53.11萬億元,淨利潤總額達4.34萬億元,兩者同比增速分別爲2.43%和1.74%。在申萬一級28個行業中,傳媒、電氣設備、計算機等行業年報利潤增速靠前,而交通運輸、休閒服務、採掘等行業利潤增速表現靠後。

客觀來看,上市公司年報披露數據與疫情之後我國國內整體戰略樂觀,但結構不均衡分化的經濟基本面是相吻合的。受去年低基數影響,總計4287家上市公司已經披露的一季報數據較爲亮眼,其中淨利潤同比增速在50%以上達2295家,淨利潤同比增速在100%以上公司達1716家。

往後看,我們對全年上市公司分子端盈利基本面持樂觀態度,一方面受益於全球疫情在疫苗有效且循序接種背景下將緩慢退出,全球經濟在“超規模”逆週期刺激下大概率將會呈現強復甦態勢,之前持續超預期的出口在今年仍將延續高景氣。歷史數據表明出口強勁的年份我國經濟整體情況都不會差,另一方面,國內消費年內持續修復動力較強,伴隨疫情風險減弱以及居民收入水平逐步提高,居民消費意願將會出現明顯提高,尤其是去年明顯受疫情抑制的餐飲、旅遊、文娛方面。客觀來看,強勁的盈利端基本面無疑成爲今年A股行情的最大支撐,但不同行業以及行業內部不同規模公司之間的盈利分化情況仍將存在,順週期行業中的龍頭上市公司盈利基本面優勢將會更加突出。

流動性有收斂壓力

分母端流動性方面,自去年5月以來國內市場流動性已經開始邊際轉向。去年下半年的“穩貨幣”+“寬信用”流動性環境組合在不急轉彎地向“緊貨幣”+“結構化緊信用”過渡。國內4月30日召開的中共中央政治局會議再度將貨幣政策定位到不急轉彎,會議認爲國內“經濟運行開局良好”,但仍需“辯證看待一季度經濟數據”,指出“當前經濟恢復不均衡、基礎不穩固”,創新性提出要“利用好穩增長壓力較小的窗口期”來“凝神聚力深化供給側結構性改革”,會議指出“要精準實施宏觀政策,保持宏觀政策連續性、穩定性、可持續性,不急轉彎”。基於此,我們認爲二季度國內市場流動性將具有邊際收斂壓力,一方面,年初以來大宗商品價格呈現快速上行格局,近期多品種連創多年甚至歷史新高。客觀來看,儘管受基數影響PPI同比年中觸頂是大概率事件,但是同比之後工業品價格環比持續上行也非概率較小的尾部風險,在此背景下,貨幣政策被動“轉彎”(加息)壓力將會不斷增強。另一方面,今年地方政府專項債發行節奏明顯放緩,但僅較去年減少1000億元的3.65萬億總額度使得專項債發行在二季度將大概率明顯加速。儘管之前央行表示要爲債券發行提供良好的市場環境,但是考慮到持續上行的通脹壓力,我們認爲央行可以落到實處的是通過公開市場操作進行一定程度的對沖,國內市場流動性整體在二季度將會呈現邊際收斂格局。

市場擔憂美聯儲“隨時變臉”

此外,海外流動性環境方面,截至目前,土耳其、俄羅斯和巴西已經進入加息通道,同時疫苗有效、接種速度超預期的美國經濟正在加速復甦。市場對美聯儲的“無上限量化寬鬆”可持續性的擔憂情緒日益增強。繼之前美聯儲主席表示“美國經濟已經出現實質性復甦,未來某個時間將減少購債規模”後,美國財長耶倫“五一”小長假期間又表示“意外預期美國可能需要加息”。

從近期美聯儲“多變”的預期管理行動來看,大概率全球流動性最爲寬鬆的階段也已經過去了,全球資本市場都應該開始爲美聯儲的“隨時變臉”做準備。上週五公佈的美國非農就業數據大幅不及市場預期,4月季調後非農就業僅增加26.6萬人,失業率依然處在6.1%高位水平。這似乎一定程度上能夠緩解市場對美聯儲提前結束擴表的擔憂。但同樣存在另外一種解讀認爲美國當前明顯“順週期”的財政貨幣刺激使得居民收入水平不降反增進而降低了個人主觀勞動力供給意願,可能最終使得失業率難以有效下降。兩種解讀之間的博弈我們更加偏向於後者。

年初至今,受益於疫苗接種得力的美國經濟復甦跡象明顯增多,工業補庫、房地產週期開啓以及服務業疫後修復無疑能夠給美國經濟增強動力,美聯儲持續量寬之下的美國失業居民收入不降反增事實可能會大幅降低刺激效果,尤其是居民就業意願。這就與美聯儲在就業與通脹之間更加重視就業的貨幣政策目標之間形成了突出矛盾。因此,我們不能簡單將非農不及預期作爲美聯儲繼續量寬的充分理由,強通脹與強復甦的過熱經濟組合仍將對美聯儲貨幣政策形成掣肘。

不可否認的是自2019年開始的國內A股市場牛市行情的最大驅動因素來自寬鬆流動性環境對企業估值端的抬升,尤其是去年受疫情影響世界各個國家主體央行的大放水更是推升了全球主要股票市場指數的大幅上行,那麼今年不論是國內還是國際市場流動性的邊際轉向也都將對全球權益市場尤其是去年漲幅靠前的A股市場的高估值狀態形成很大壓制。

短線來看,A股市場季報行情已經結束,上市公司盈利面開始步入數據空窗期,同時二季度解禁壓力年內最爲集中,缺乏分子端盈利支撐的股指仍然延續振盪行情,且不能排除進一步下行的可能性。驅動因素仍然在於市場對分母端流動性的擔憂。國內二季度專項債加速發行帶來的資金面壓力以及集中到期的信用風險有待釋放。國際方面,美元流動性環境擔憂伴隨全球大宗商品持續快速上行將會進一步增強。中長線來看,我們認爲年內A股市場高點大概率已經出現在一季度,下半年指數振盪中樞或將緩慢下行。但受到國內強勁的經濟基本面以及人民幣國際化支撐下的中國資產對外資吸引力將會明顯增強,股指整體下行空間有限。年內上證綜指在3000點位置存在堅定支撐。

操作策略上,我們建議短線單邊偏謹慎,套保策略可逢高適度參與,多IC空IH/IF跨品種策略更加佔優。(作者單位:大陸期貨)

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