整理丨林桔

来源丨投中网

2020年A股600家企业过会,但今年以来形势急转直下,100多家企业IPO撤回。上市又变得困难了吗?IPO审核变化新形势下,对股权投资会产生哪些影响?

钛信资本创始合伙人高毅辉认为,投资万变不离其宗,核心就是要投真正优秀的企业。“如果一个企业真正好的话,不管审核周期是半年还是一年,过会率是90%还是70%,对好企业的影响没那么大。但如果企业资质比较差,上市就会很困难。即使上市成功,也可能赚不了多少钱。”高毅辉说。

高毅辉2015年创办钛信资本,到目前已有22年投行和投资工作经验,也是中国第一批保荐代表人,所以长期跟证监会、审核打交道,深谙近30年来股权投资市场发展。

“关键还是要挑选优质企业,以及选择龙头企业。”在高毅辉看来,如果能把握住IPO政策的机会,又能选择到优质的企业,实现双击,那么在中后期的股权投资可以有很好的收益。

以下为高毅辉发言实录节选,由投中网整理:

各位下午好!今天给大家分享的主题是《IPO审核新形势对股权投资的影响》。退出是我们非常关注的环节,一个项目最后能赚钱,投资人要得到回报,一定要有好的退出方式。退出方式有IPO、并购、回购等等。在所有的退出方式里,IPO无疑是最好的一种。

之前天秤资本也做了统计,2018年Pre-IPO轮投资上市的企业,收益有三倍,好的项目可能有差不多10倍的样子。这两年因为很少有这方面的统计,但估计整个回报数据跟这个不会相差太多。

今年有很多朋友跟我交流,他们普遍对IPO现在的形势有点看不懂。去年大家都觉得非常高兴,一年有600家企业过会。从去年年底到现在,形势急转直下,100多家企业撤回材料,大家观测这个形势,又觉得上市变得特别困难。

所以我想结合自己的经验,来对这方面做一些解读,也是对朋友们的疑问做出答复。我是2015年从中信证券出来做股权投资,之前有17年都在投行,而且我也是中国第一批保荐代表人,所以长期跟证监会、审核打交道,对IPO二三十年的发展还比较了解。

我们看目前IPO新政中,主要有三个新出台的政策:

1、新的《刑法修正案》在2020年12月人大审议通过,2021年3月份正式实施。本次修正案对涉及资本市场的变动影响非常大,不仅把证券欺诈刑事处罚年限从5年提高到15年,而且罚金从原来不到5%提升到了无上限,这对于造假等行为有很大的威慑力。这个法规的出台大幅提升了市场造假者的违规违法成本。

2、现场检查。证监会审核企业是先针对申报材料进行审核,再把材料报到会里,派人到企业现场进行检查的情况并不常见,一般是审核发现企业存在一些特殊问题,才会采用现场核查的手段。一旦采取现场核查,证监会很少会空手而归,所以现场检查也是有效控制流量和提高上会企业质量的一种方式。现场检查的20家企业名单公布出来以后,就有16家企业撤回了材料,终止审核,可见现场检查展露出的震慑力。这在市场上也引起了热议。

3、股东信息核查。主要目的是为了核查是否有违规代持、利益输送、非法持股等情况,这对于股东申报进程和在审核进程都造成了非常大的影响。现在有项目在审的投资机构,也大大增加了做股东核查的工作量,大家可能都深有感触。

这三把火烧下来之后,从2020年12月份开始,每个月都有几十家公司撤回材料终止审核,到目前为止已经有100多家了,确实对市场带来了比较大的冲击。

那么,IPO新政对企业上市有什么影响呢?投资机构大概都关心这几个方面:

1、每年IPO能有多少数量?去年有400家,未来几年大概会保持怎样的数量?如果要回答这个问题,可能我们要看看以往的历史。中国证券市场历经30年,每年发行的数量实际上是有规律的:大体上就是前面20年,平均一年差不多100家,后面10年,平均一年差不多200家,而且是每年越来越多的趋势。当然也会有很大的波动性,因为有的年份会暂停发行,有的年份会发行的多一点。

以往每当证监会在审企业数量特别多时,会采用一些措施来控制流量。因为A股市场正常情况下有一定的容量,它容纳不了太多企业上市,这也是为什么很多人觉得,可能以后每年有一两千家公司上市,但我认为很难做到。

整个市场是股票和资金的平衡,如果股票发的太多,市场承受不住。这样的话,一定要采取一些手段来控制流量。我们现在也能看到,在2012年、2016年,证监会的在审企业有800家,分别都采取了控流的措施。

去年年底,堆积情况再次出现。去年11月时,有差不多200多家过会企业没发行,在审的有800家,证监局备案的在辅导企业差不多还有1500家。如果这些企业都能大量的上市,那市场的量就有点太大了。所以我的理解是,这些IPO的新政策也是一种控制流量的方式。

我从以往的经验来判断,包括以前的数据统计,未来每年IPO的数量,大体上三四百家,应该是A股市场可以承受,也是比较合理的数量。当然,这是一个相对平均数,不排除会有一些起伏。

同样,看一下国外的市场,比如说美股和港股。这十年平均一年能上市的数量也就两三百家。一个市场不可能容纳太多,所以对于A股每年上市企业数量应该有一个理性的认识。

2、审核通过率。图中有两条线,黄线可以称为名义的审核通过率,很多时候都在90%左右。红线算是比较真实的过会率,我们把终止审核和撤材料全部计算在内。当市场堆积的时候,真实过会率会有很大程度的下滑。所以审核通过率从去年到今年才会有非常大的变动。

3、审核周期。以往大家对A股比较不满意,一方面是IPO审核时间太长,差不多要一年半左右的时间。去年审核的周期大幅度缩短,差不多在200天左右时间,这在中国的审核周期历史来看,算是非常快了。以后是不是能够保持更快的速度?我们再看看历史。

比如创业板,2019年平均审核周期是90多天,很快就到了差不多500多天的平均周期。当然,在去年创业板注册制新改革出来的时候,速度提升的又比较快。

科创板推出来后,平均一开始是109天。随着时间的推移,到去年这个周期差不多在两三百天的时间了,而且现在又到了比较长的审核周期。所以我判断,以后可能IPO审核周期应该在半年到一年,这样相对比较合理。

4、锁定与解禁。有朋友跟我交流时说,新规下来后IPO的锁定期大幅度延长了,原来12个月,现在36个月。要不是做投行的朋友,有可能对这个问题了解会有一些误解。36个月和12个月,相差时间没有太长。为什么呢?因为他们计算的起点是不一样的。

如果36个月,基本上是指一个投资机构从他投资之日起算36个月。而12个月是指上市之日起12个月。

按上面这个表,大体上就差几个月的时间,本身没有什么特别大的差异。突击入股的时间从原来的6个月申报变成了12个月申报,对于一些企业申报,包括投资机构投的项目什么时候能申报,可能会造成一些影响。

了解了这些影响后,那要如何做好Pre-IPO投资?

从我们钛信做Pre-IPO投资的感悟谈一下,钛信资本团队是从中信证券出来的小团队,重点在中后期的股权投资,比较针对Pre-IPO。我们认为,Pre-IPO投资是一种投资周期比较合理、收益率比较好、安全性也非常好的投资模式,所以我们重点布局在这个投资阶段。

那么面对IPO新形势下的政策变动,后面的投资该如何做?

我觉得投资还是万变不离其宗,核心就是要投真正优秀的企业。如果一个企业真正好的话,他的审核周期到底是半年还是一年,还是说他的过会率是90%还是70%,我觉得这些对于优秀企业来说,影响没那么大。但如果企业资质比较差,上市会很困难。即使上市成功,也可能赚不了多少钱。

我们也做了相应统计,从2016年以来的近五年,A股市值的变化情况。2016年,20亿市值以下的公司只有1家,到今年已经有300多家了。20-50亿原来有500多家,现在是1600多家。如果把今年50亿以下的9%+38%,合计47%,差不多A股里有一半的公司市值在50亿以下了。

所以,对于一级市场上动不动几十亿进行融资,大家可能真的要掂量掂量,上市以后是否还能赚到钱。我们认为关键还是要挑选优质企业,以及选择龙头企业。

在二级市场我们也能看到,龙头企业这几年的表现非常出色。这里面列了一些行业中的龙头企业和行业平均数据的对比。不管行业的状况怎么样,这些龙头企业都大幅度超越自己行业的平均水平。

根据这些形势,钛信从做投资的选择标的来讲,我们尽量选择一些优质的龙头企业。成立至今的五年,我们投了8家公司,这8家公司大部分都是在全球可以排在前三位,有的属于第一或者第二,比如说奥美医疗,连续12年保持全球医用敷料行业中的出口第一。

坚持优中选优,重点投资优质的龙头企业。坚持我们的投资原则,不管政策怎样变动,希望我们投资的项目都能成功上市,并且能实现很好的收益。我们投的项目已经有两家上市,奥美医疗去年我们已经全部退出了,有4倍收益。道通科技正在退出,目前账面回报近9倍,这两个项目给我们带来了7倍多的投资增值。

如果能把握住IPO政策的机会,又能选择到优质的企业,实现双击,我相信在中后期的股权投资可以有很好的收益。现在IPO政策的变动,其实对整个资本市场的进程发展有非常好的助力。我也期待未来我们的资本市场越来越好,在座的各位投资圈的朋友,大家都可以在中国资本市场上享受中国成长和资本市场的盛筵,谢谢大家!

责任编辑:陈悠然 SF104

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