5月30日，祥生集团旗下祥生服务递交港股上市申请。这家小规模物企目前由祥生集团创始人陈国祥担任董事长，其女陈国宜担任执行董事及副董事长，物业又一次作为了二代交班的“试炼场”。

在业务上，物业板块与地产板块同样联系紧密。由祥生集团及其联营合营企业贡献的直接收入占公司总收入的比例分别为54.6%、58%、43.6%，远超行业普遍的30%关联方收入。关联交易是一把双刃剑，前有鑫苑服务因母公司年报难产，后有奥园健康因集团定位不明发展缓慢。祥生活服务未来是何走向？

盈利能力是硬伤

祥生活服务成立于2000年，背靠祥生地产，是一家深耕浙江省及泛长三角区域，以住宅物业为主的传统物业管理公司。截至2020年12月31日，公司在9个省的26个城市管理116个项目，总在管面积18.42百万平方米。2020年45家上市物企平均在管面积约1亿平方米，祥生活服务在其中只能算一家小型物企。

2018-2020年，祥生活服务实现营业收入2.44亿元、3.4亿元、4.6亿元，同比增长38.6%、35.6%；实现年内溢利1244万元、2950万元、4635万元，同比增长140.3%、57.3%。公司近2年营收复合年增长率为37%、净利润复合年增长率为94.4%。

基数较小的物企利润提升较营收更快是普遍现象。对比物管行业在资本的加持下，该指标算数平均值为38.8%、加权平均值为50.4%。祥生活服务的发展速度基本与行业持平，中规中矩。

但盈利能力表现出硬伤。最早有记录的2018年净利率仅5.07%，为了上市业绩冲刺后2020年净利率为10.2%，较2年前大幅提高了5个百分点。即便如此，46家物业股净利率算数平均值为14.4%，加权平均净利率为16.8%，对比同行业祥生活服务盈利能力较弱。

进一步分拆，公司综合毛利率从21.8%提高至25.2%，较行业平均值30%略低。其中，物业管理服务毛利率在2%~18%，非业主增值服务的毛利率在25%~28%，两项贡献营收大头的业务毛利率表现都不算出色。

最终呈现在财报上，祥生活服务前两年盈利4218万元、三年累计盈利为8829万元。相较于港交所即将实行的主板上市标准：三年累计不低于8000万港元（人民币6569万元）、前两个财政年度累计不低于4500万港元（人民币3695万元），祥生活服务业绩可以说是刚刚及格。

储备率高依赖性也大

背靠房企是一把双刃剑。关联交易可以直接扮靓物企财报，但这样一来关联房企的任何风吹草动都能影响到物业公司。

目前祥生活服务与祥生集团或祥生地产没有股权关系，上市前祥生活服务由陈国祥的家族信托持有98%股权，另外2%引入了绿城服务前总裁寿柏年。祥生集团创始人陈国祥同时担任物业和地产的董事会主席，两家公司属于同一控制人旗下的兄弟关系，业务联系颇多。

首先在面积“输送”方面，祥生活服务依赖性较高。

2018-2020年祥生活服务在管面积分别为6.9百万平方米、11百万平方米、18.4百万平方米，其中69.4%、80.7%及87.1%来自祥生集团开发的物业，项目对应的物业管理服务收入占比为 66.9%、77.9%及85.9%。

2019年、2020年新增在管面积为4.2百万平方米、7.3百万平方米，其中99%来自祥生集团及其联营合营企业。独立第三方项目不仅占比小，近几年也几乎没有增长。报告期独立第三方项目中标率分别为50.0%、37.5%及36.7%，也不高。

其次在业务上，非业主增值服务占比接近50%。身为一家物业公司，祥生活服务非业主增值服务贡献收入曾高达63%，对开发商的服务收入成为其最初的发展动因，其中祥生集团及其联营合营企业贡献该项业务的53%。整体上，各报告期公司来自于关联方的直接收入占总收入的比例分别高达54.6%、58%、43.6%。

大部分物企这一数据在30%左右，而由于关联方交易的特殊性，其中到底有多少水分我们不得而知。

截至2020年末祥生活服务签约面积为37.3百万平方米，储备率为1.03。公司储备率高依赖性也大。聆讯资料介绍，祥生集团同期土地储备为23.3百万平方米。如果全部转化为物业的在管面积，后者近3年的增长无忧。不过仅依赖关联房企输送，不是长久之计，同时也在加深物业对关联房企的依赖。比如2020年疫情影响到大部分房企业绩，祥生活服务2020年非业主增值服务收入也同比下降3.2%。

关联资金占用几时休？

除去业务方面，我们注意到，祥生活服务流动比率长期在1倍左右，流动资金较为紧张。往期现金及现金等价物净增加额分别为-23.2万元、-136.1万元、-2372万元，业绩的增长并未来带正向的资金流入。

在一个本应现金充沛的行业，祥生服务现金等价物从2018年的3873万元下降至2020年的1064万元，等于每年末只有千万现金在账上。

细究之下，投资活动各期向关联方垫款分别为2640万元、1.85亿元、1.93亿元，已经超过当期经营活动净流入。

同期祥生活服务应收关联方款项余额分别为1.3亿元、2.43亿元、4.1亿元，占流动资产的比例为67%、76%、59.3%。其中非贸易相关的款项为7875万元、1.85亿元、2.88亿元。祥生活服务表示这是重组前当时的母公司祥生实业管理的集中资金管理下向关联方提供的现金垫款。截至2021年4月30日，应收关联方款项1.48亿元，计划于公司上市前清除。

值得一提的是，祥生活服务目前为陈国祥之女，现年30岁的陈国宜担任执行董事及副董事长。物业又一次作为了二代交班的“试炼场”，其地位可见一斑。