中信建投：實際收益率下行空間有限貴金屬或迎來做空機會

摘要：

全球疫情形勢有所好轉，經濟復甦仍是大勢所趨。

美聯儲會議紀要首次提及縮減購債，Biden提出超預期預算案。

美國經濟復甦步伐略有放緩，通脹壓力明顯加大。

歐洲經濟復甦動力加強，歐央行偏鴿立場不變。

總的來說，前期在美元與美債收益率的共同走弱下，貴金屬迎來一輪上漲行情，但當前經濟仍呈恢復態勢，通脹壓力有所加大，美聯儲討論縮減購債臨近，貴金屬回調風險有所增加。滬金2112參考區間365-400元/克，滬銀2112參考區間5450-5950元/千克。

操作策略：

操作上，黃金白銀逢高做空，黃金還可考慮買入虛值看跌期權。

不確定性風險：

海外疫情、地緣政治風險，財政政策變化、美聯儲政策

一、行情回顧

5月以來，美元與美債收益率齊跌，給貴金屬市場較強的支撐，其中黃金持續走高，外盤金價已升至1900元/盎司以上，白銀漲勢相對較緩，月末受大宗商品價格回調的影響，略顯壓力金不過盤中也一度突破2月高點。國內方面，受人民幣升值的影響，金銀均在月末有衝高回落的跡象。

二、價格影響因素分析

1．宏觀金融

地緣政治局勢仍顯緊張，巴以發生劇烈衝突，不過隨後在多國斡旋下雙方達成停火協議，市場避險情緒並未明顯激發。歐洲議會決定凍結有關批准中歐投資協定的討論，中歐關係趨於緊張。不過印度疫情逐漸好轉，每日新增確診人數從最高的41萬人逐漸降至20萬人以下。英國央行率先行動，將單週購債速度從44億英鎊放緩至34億英鎊。

美國方面，美聯儲會議紀要首次提及縮減購債，Biden提出超預期預算案；美國經濟復甦有所放緩，通脹壓力加大。財政政策方面，Biden提出一項規模爲6萬億美元的預算案，以促進基礎設施建設、大幅擴大社會保障網絡等，這將大幅增加美國的財政赤字。不過此前Biden提出的2.2萬億美元基建法案遲遲未獲得進展，爲獲得共和黨人的支持，Biden團隊提出將基礎設施和就業計劃的規模減少約四分之一，降至1.7萬億美元。貨幣政策方面，美聯儲公佈的會議紀要顯示，美聯儲官員認爲當前經濟離美聯儲的目標還很遠，不過如果經濟繼續快速增長，在即將召開的會議上“某個時候”開始討論縮減購債規模是合適的。近期美聯儲多位官員提及縮減購債討論的問題，多數官員表示在未來幾次會議中就將開始討論此問題。經濟方面，近期美國經濟數據顯示美國經濟恢復速度有所放緩，通脹壓力加大。通脹方面，4月未季調CPI同比升4.2%，創2008年9月來新高；季調後CPI環比升0.8%，創近十年來新高；4月PPI同比升6.2%，創2010年以來最大漲幅。美國4月PCE物價指數同比升3.6%，預期3.5%，前值2.3%；核心PCE物價指數同比升3.1%，創1992年7月以來新高，預期2.9%，前值1.8%；4月核心PCE物價指數環比升0.7%，創2001年10月以來新高，預期0.6%，前值0.4%。就業方面，4月季調後非農就業人口新增26.6萬人，預期增97.8萬人，前值增91.6萬人；失業率爲6.1%，預期5.8%，前值6%。製造業景氣程度仍高，5月Markit製造業PMI初值61.5，創出新高，預期60.2，前值60.5；Markit服務業PMI初值70.1，亦創新高。不過地產數據有所放緩，美國4月新屋開工總數年化156.9萬戶，預期171萬戶，環比降9.5%；美國4月新屋銷售總數年化86.3萬戶，預期97萬戶，前值由102.1萬戶修正爲91.7萬戶。

歐洲方面，疫情壓力漸緩，經濟復甦動力加強。5月以來歐洲各國疫情形勢好轉，陸續放鬆疫情封鎖，經濟亦有明顯回暖跡象。歐元區5月經濟景氣指數爲114.5，創2018年1月以來新高；工業景氣指數爲11.5，續創新高；服務業景氣指數爲11.3，預期7.5，前值2.1。投資者信心亦持續恢復，歐元區5月Sentix投資者信心指數錄得21，預期14，前值13.1。通脹壓力顯現，歐元區4月CPI終值同比升1.6%，環比升0.6%，4月核心CPI終值同比升0.8%，環比升0.5%，均與預期及前值一致。製造業保持高景氣度，服務業大幅轉暖。歐元區5月製造業PMI初值62.8，預期62.5，前值62.9；服務業PMI初值55.1，預期52.3，前值50.5；綜合PMI初值56.9，預期55.1，前值53.8。歐央行偏鴿立場仍未改變，歐洲央行行長拉加德稱，經濟復甦仍不確定，鑑於不確定性和存在的分歧，未來幾個月仍有必要採取支持性政策。

總的來說，經濟趨勢總體向好，寬鬆的貨幣政策短期難以轉向，不過目前報聯儲多次提及縮減購債的討論，或給後續市場帶來一定壓力，當前美元及美債收益率已處在相對低位，後續回升可能性加大，應持續關注美元回升帶來的風險。

2．持倉分析

截止2021年5月28日，SPDR黃金ETF持有量爲1043.21噸，較上月增加26.17噸，截止2021年5月25日，COMEX黃金非商業多頭淨持倉爲214642張，較上月增加44023張。

截止2021年5月28日，SLV白銀ETF持有量爲17936.55噸，較上月增加285.9噸，截止2021年5月25日，COMEX白銀非商業多頭淨持倉爲50482張，較上月增加7641張。

三、行情展望與投資策略

全球疫情形勢有所好轉，經濟復甦仍是大勢所趨。美聯儲會議紀要首次提及縮減購債，Biden提出超預期預算案。美國經濟復甦步伐略有放緩，通脹壓力明顯加大。歐洲經濟復甦動力加強，歐央行偏鴿立場不變。總的來說，前期在美元與美債收益率的共同走弱下，貴金屬迎來一輪上漲行情，但當前經濟仍呈恢復態勢，通脹壓力有所加大，美聯儲討論縮減購債臨近，貴金屬回調風險有所增加。滬金2112參考區間365-400元/克，滬銀2112參考區間5450-5950元/千克。

操作上，黃金白銀逢高做空，黃金還可考慮買入虛值看跌期權。

四、相關圖表

圖1：內盤黃金期貨量價關係（元/克，手）