原標題：美聯儲意外“加息”，這意味着什麼？

來源：華爾街見聞

發生了什麼？

北京時間6月17日凌晨，美聯儲發佈利率決議，仍決定保持近零的政策利率和QE購債規模不變，但上調了兩大管理利率。

具體來看，美聯儲將聯邦基金利率區間的上限——超額準備金利率（IOER）從0.10%上調至0.15%，將聯邦基金利率區間的下限——隔夜逆回購利率（ON RRP）從零上調至0.05%。兩大利率調整自當地時間6月17日開始生效。

此外，美聯儲明顯上調了今年的通脹預期，雖然重申通脹上升主要來自暫時的因素，但釋放了兩年後、即2023年較有可能加息不止一次的信號。相比今年3月公佈預期利率路線時，聯儲決策者預計加息會更快到來。

什麼是IOER和ON RRP？

IOER全稱 Interest Rate on Excess Reserves，即超額準備金利率。所謂超額準備金是指商業銀行及存款性金融機構在中央銀行存款帳戶上的實際準備金超過法定準備金的部分。美聯儲對超額準備金支付利息，其利率就是超額準備金利率。

IOER是美聯儲利率的上限。大於零的IOER意味着商業銀行日常多餘的流動性可以放在美聯儲享受免費的午餐，因此除非聯邦基金利率高於IOER，否則商業銀行沒有動力力將自己的超額準備金調出用於拆借。

隔夜逆回購協議便利（ON RRP）則是美聯儲從非銀機構，特別是貨幣市場基金回籠流動性的工具，目的是爲了短期內迅速吸收那些來自於銀行體系之外的超額流動性。貨幣市場基金、聯邦住房貸款銀行等機構通過回購交易，將過剩儲備金存在美聯儲賬戶上並獲得利息。

ON RRP是美聯儲利率的下限，如果聯邦基金利率低於逆回購利率，那麼非銀機構就會選擇將錢借給美聯儲，最終使得市場資金緊張，聯邦基金利率上升。

聯邦基金利率便在這上下限之間波動。

意味着什麼？

海通宏觀梁中華、李俊分析指出，此次調整，並非加息，而是對利率走廊框架的技術性調整：

一方面是爲了解決有效聯邦基金利率不斷下滑的問題，例如4月30日一度下行至0.05%的歷史低點，此後也多次下滑至0.05%；另一方面是爲了解決隔夜逆回購用量不斷上升、貨幣市場利率突破0%的問題，例如自6月9日起，每天隔夜逆回購用量均超過5000億美元。

本輪美聯儲開啓逆回購是在今年3月，到4月下旬之前始終保持1000億元以內。但截至6月16日，美聯儲連續5個交易日逆回購超5000億美元，創有數據以來新高（注：美聯儲逆回購主要作用是回籠資金，方向與中國央行公開市場操作的逆回購相反）。

逆回購餘額的大幅飆升反映的是美國金融市場美元流動性過剩的現狀，換句話說，隔夜逆回購是流動性過剩時期的市場資金庇護所。

當流動性過剩時，爲追求安全資產，市場資金往往會選擇購買美國國債，當大量資金購買美債時，美債收益率會不斷下行，甚至可能跌入負利率區間。此時，隔夜逆回購協議就成爲市場資金的安全庇護所，因爲隔夜逆回購利率充當着美聯儲利率走廊下限的作用，由於美聯儲並不希望落入負利率，因此即便在疫情後0利率的環境下，隔夜逆回購利率水平也在0%。

在此次上調之前，ON RRP利率只有零，仍然吸引了大批資金。這代表追逐短期收益率的資金根本無處可去，只能無息放入美聯儲。

華爾街見聞此前分析指出，適度上調ON RRP利率既能回籠過多的剩餘流動性，也能糾正當利率對貨幣市場的反應，並容許存款機構維持正常化經營（正向微利）。

荷蘭國際集團ING認爲，雖然上調IOER和ON RRP是一個技術性的舉動，美聯儲對此輕描淡寫，但政策的影響和邊際方向仍然是明確的：

這肯定不是一種政策上的放鬆，實際上與最近一系列類似緊縮的舉措相吻合，包括今年3月美聯儲決定補充槓桿率（SLR）的減免措施到期不續，以及本月初宣佈的拋售去年疫情期間特別入市救助的公司債工具。

ING指出，上調ON RRP利率本身並不會減少金融機構對逆回購的使用，但結合IOER的抬升，可能會推高由市場驅動的擔保隔夜融資利率SOFR（Secured Overnight Financing Rate），從而減少對逆回購的使用壓力。SOFR以美國國債作爲抵押品，是一個用來計算隔夜借貸成本的廣泛指標。