假設你有100萬本金,想要在3年後把本金翻兩番,變成400萬。這就意味着你需要獲得大約60%左右的年回報。有什麼辦法可以連續3年獲得每年60%的高額回報呢?大致來說,有兩種方法:

第一種,是找到一隻被大多數人都忽略的潛力獨角獸股票,在其價格還沒有上漲前,果斷買入,然後期望自己賭對了,接下來幾年獲得豐厚回報。然而大多數人既沒有洞察力,也沒有運氣能夠買中這種萬里挑一的大牛股,因此他們只能寄望於第二種方法:找到一種回報10%到15%左右的投資產品,然後加槓桿去達到60%甚至更高的目標。

讓我用一個簡單的例子爲大家解釋一下如何通過加槓桿來提高回報。還是假設你有100萬本金。如果股市能給你平均每年10%的回報,那麼一年以後你的投資資產淨值會變爲110萬。按照這個回報率,想要讓本金翻一番,你差不多需要7年時間。現在我們假設你可以以每年5%的成本借到300萬(也就是3倍槓桿)。在這種情況下,基於400萬的投資資金,投資於年回報10%的股市,投資者的年回報在扣除了槓桿利息後爲23%左右,比10%的非槓桿回報高出一倍多。投資者差不多在3年半以後,就能把原來的本金翻一番上升到200萬,比不加槓桿時需要的耗時縮短了一半。以此類推,如果加上5倍、10倍甚至更高的槓桿,那麼投資者的回報率還會更高,本金翻番需要的耗時更短。

這就是槓桿的魔力:它可以讓投資者在沒辦法找到更好的投資機會的情況下,短期內大幅度提高你的投資回報,實現投資者一夜暴富的夢想。

然而,天下沒有免費的午餐。向投資者提供槓桿的融資機構,爲了保護自己不受損失,一般都會設置一個強行平倉線。當投資者的回撤達到強行平倉線時,如果不在時限內補足保證金的話,就會被強行平倉,並把平倉所得優先償還給債主。我們以上面提到的3倍槓桿爲例。當投資組合發生25%的回撤時,其賬戶市值就會下跌到300萬左右,也就是說投資者自己的本金已經全部虧沒了。因此,強行平倉線肯定會定在25%回撤以上。比如當回撤幅度達到15%或者20%時,投資者就會被要求增加保證金以避免被強行平倉。

通過上面這個簡單的例子,我們就能夠明白,想要通過加槓桿來大幅度提高自己的投資回報,一個非常重要的條件是你需要有能力控制投資組合的回撤。如果投資組合發生預料外的大幅度回撤,那麼加槓桿不光不會提高你的投資回報,還可能因爲觸發強行平倉讓你蒙受巨大損失。

一個典型的反面例子就是Archegos的基金經理比爾黃。2021年3月,Archegos投資組合發生回撤。由於無法在規定時間內補足保證金,Archegos的券商們開始強行平倉,大規模甩賣其重倉股。據事後估計,Archegos從不同券商那裏獲得的槓桿率高達5到10倍之間。其中有一些券商,由於平倉的動作太慢,導致券商自己也蒙受數十億美元的損失,而Archegos在此次事件中的損失可能高達200億美元。

美國的股神巴菲特,十分反對投資者加槓桿去買股票。1970年代,有一個叫做Rick Guerin的投資者和巴菲特、芒格一起結伴投資,當時他們是“投資三人行”。當代的投資青年,哪怕是很多去過奧馬哈參加過伯克希爾哈撒韋年會的巴菲特鐵粉,恐怕都沒有聽說過Rick Guerin這個名字。原因就在於,Guerin在投資中加了太多的槓桿,因此在1970年代熊市時,他就爆倉出局了。關於Guerin,巴菲特曾經說過:

查理和我很早就知道,我們遲早會變得很富,我們一點也不着急。Rick和我們一樣聰明,但是他比較着急。

比爾黃和Rick Guerin的共同點,在於他們對致富太着急了,承擔了自己無法承擔的風險,以至於最後失敗離場。事實上,全世界從來都不缺少想要着急致富的投資者。這也是爲什麼槓桿在投資市場中的應用非常普遍,中外皆同。

比如有學者(Subrahmanyam et al, 2021)詳細統計了中國某期貨券商1萬多個賬戶在2014年1月到2016年12月間的交易紀錄。這些賬戶中的95%以上都是散戶投資者,其交易紀錄加起來共有近4000萬條。他們交易對象涵蓋51種不同的商品期貨,包括鄭州和大連期貨交易所上市的農產品期貨、上海期貨交易所上市的金屬期貨、以及中國金融期貨交易所上市的股票指數期貨合約等。平均來講,每個賬戶能夠獲得的槓桿率在5到6倍左右。

上述研究,揭示了一些非常有趣的發現。每個交易賬戶的平均年回報,爲負9萬3千元,其虧損額比2016年中國年人均可支配收入(6萬5千元)還多。所有投資賬戶的中位數持倉時間,爲51分鐘。其中有25%的賬戶的中位數持倉時間爲16分鐘,顯示有大量的投資者從事日間交易。

爲什麼這些加了槓桿的期貨投資者普遍虧錢?背後主要有兩個原因。首先,加了槓桿以後,投資者每一單交易的買賣規模更大,因此被券商收取的交易佣金也更多。在上文中提到的投資者每年損失額中,差不多有一半來自於佣金等交易費用。這也可以解釋爲什麼券商如此熱衷於向投資者提供槓桿,因爲這個方法可以直接快速地增加他們的營收。其次,槓桿提高了投資者被強行平倉的風險。槓桿率越高,被強行平倉的幾率就越大。統計顯示,投資者的槓桿率每增加一個單位,其投資回報就會下跌13%。因此從總體上來說,投資者加的槓桿越多,虧損就越大。

當然,上面提到的是平均情況,但在現實中也不乏少數成功的個案。比如上述研究同時發現,有一些極少數的投資者,確實有擇時能力,在價格上漲前買入,下跌前賣出。對於這些能夠成功擇時的投資者,槓桿就是一個放大器,能夠在短期內極大的提高他們的投資回報。這也可以解釋爲什麼那麼多投資者熱衷於加槓桿,因爲在他們自己心目中,可能都自認爲是那個少數的投資大神,覺得可以通過槓桿放大自己的投資回報。畢竟,沒有賭徒會抱着輸錢的期望踏入賭場。

總體上來說,槓桿是一把雙刃劍。有一些極少數真正有能力持續成功擇時的投資者,可以藉助槓桿放大自己的投資能力,提高投資回報。但同時,槓桿也會明顯提高投資者的交易費用,增加投資者被強行平倉的幾率。對於絕大部分平庸的投資者來說,他們沒有持續成功擇時的能力,因此應該避免在投資中使用槓桿。最重要的一點,是投資者需要有自知之明,認清自己的能力邊界,不要因爲高估自己的投資能力而落得和上文中提到的期貨投資者相似的結局。

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參考資料:

Avanidhar Subrahmanyam, Ke Tang, Jingyuan Wang, and Xuewei Yang, Leverage is a double edged sword, June 2021

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