出品:大眼樓管

作者:肖恩

隨着房地產行業調控的深入,從三道紅線到兩集中供地,從金融機構端的貸款佔比限制再到土地財政收歸國稅。行業的調整洗牌或仍在進行之中,17萬億對應的銷售體量大概率是中國房地產行業自98年房改後狂奔的頂點!過去兩年倒閉了大批的中小房企,甚至像泰禾、福晟、華夏幸福、藍光等頭部房企都在行業見頂的過程中陸續陷入困境。

“內卷”這個詞適用到房地產業,就變成了“管理紅利”、ROIC、ROE。在行業洗牌階段,行業集中度將持續提升,有更強綜合競爭力的企業會獲得更多的市場份額。新浪財經上市公司研究院統計A+H兩地規模較大的百家房企,通過杜邦分析梳理各房企的ROE,從中找出各房企的盈利模式,試圖找尋行穩致遠的“剩利者”。

恆大1996年創立於廣東省廣州市,作爲行業內的銷售規模僅次於碧桂園的存在,近年來遭遇到了高槓杆帶來的財務緊張的困局。但平均ROE近兩年明顯下滑,2020年僅有5.5%的水平,銷售淨利潤率也連續兩年下滑至6.16%,總資產週轉率企穩在0.23左右,處在統計房企的中上游水平,體現出一定的管理優勢。相對來說,恆大的財務更爲激進,整體的平均權益乘數達到15。2020年報顯示,恆大仍然連踩3條紅線,恆大依然處於“紅色檔”。

平均ROE連續兩年下滑 低至5.5%

統計過去5年百家房企平均ROE的表現情況發現,ROE也隨着行業景氣度呈現出週期性的變化。恆大過去幾年的平均ROE先升後降,2016年-2017年,房企的盈利基本對應的是2014-2015年的銷售,屆時房地產行業從居民加槓桿開始,逐漸從上一輪的調控週期中逐漸復甦,恆大的平均ROE從10.7%升至30%。不過在前兩年的衝頂後,房企平均ROE在2020年出現了比較大的回落。

截止2020年,恆大的平均ROE降低至5.5%,其在所有統計的100家上市房企中位列第78位,處於下游水平。此外,在規模相當的房企中處於也處於墊底的水平,明顯低於融創、碧桂園,高於恆大、華潤、中海。

淨利潤率同規模連續兩年墊底 降至6.16%

觀察過去5年的百強房企平均淨利潤率的情況,從2017年開始,淨利潤率出現了比較明顯的趨勢性下滑,從2017年的14.44%下滑至2020年的9.7%,下滑近5個百分點。

值得注意的是,利潤率的下滑情況,是大小房企均需面對的困境。

恆大過去幾年的淨利潤率先升後降,截止2020年,淨利潤率爲6.16%,衝上14%後又再次回落,其在所有統計的100家上市房企中位列77位,在規模相當的房企中再次處於墊底水平,低於聚焦一二線的融創、保利、華潤、萬科,也低於聚焦在三四線的碧桂園。

權益比例不高且下滑明顯

面對行業調整期,不少房企會選擇報團取暖,一是減少自身的風險,二是增加自己的話語權。報團取暖最典型的體現就是少股股東權益佔比的提升,儘管這裏面存在明股實債的情況,但明股實債也是抱團的一種特殊形式。而股權的佔比的變化,會在項目結轉時變成利潤分配的變化,過去幾年,行業內少股股東損益佔比明顯升高,相應地歸母股東利潤的佔比則是下滑。

在歸母利潤佔比方面,恆大近幾年的數據下滑比較快,2020年僅有25.7%極低的水平,但這個比例僅列在統計百家房企的95位,不僅位於頭部房企的墊底,在整個行業中也位下游水平。即使是前幾年,恆大的歸母利潤佔比也只在50%出頭的水平,可見,恆大賺的錢有相當一部分不歸公司股東。

總資產週轉率穩定在0.23

通常來說,如果說單個項目的利潤率下滑,那麼房企可以選擇在同樣的時間內多做幾個項目,加快週轉賺到和以前一樣的利潤,但“薄利多銷”顯然會更累,但這畢竟是挽救利潤的一種方法,也對開發商提出了更高的要求。

Wind數據顯示我們統計百家房企的平均總資產週轉率在過去5年竟然出現了趨勢性的下滑,從2016年的0.25下滑至2020年的0.21。

平均總資產週轉率方面,恆大過去幾年基本穩定在0.23的水平,體現出了一定的管理優勢。而在所有統計上市房企中,位列34位,高於融創、華潤等。預計未來恆大的週轉率將加快,以緩解流動性壓力。

槓桿率高企 仍踩三道紅線

權益乘數儘管不能像“三道紅線”那樣詳細的衡量房企的財務狀況,但也基本上能表示一個大體趨勢。2016-2020年,在統計的百家上市房企的權益乘數隨着平均ROE、行業週期一樣,有明顯的波動。在2016-2018年,房企經歷一輪加槓桿的過程,而在2018-2020年則在逐漸降槓桿,但是降槓桿是痛苦,因此緩慢也是情理之中。

在平均權益乘數方面,恆大爲15.4,高於10,在所有統計上市房企中,位列9位,高於保利、中海、華潤,低於融創、碧桂園、萬科等。這基本是符合我們對於恆大近幾年快速突進的一貫的認知。

截止至2020年底,恆大的淨負債率爲153%,剔除預收款後的資產負債率爲83.4%,現金短債比爲0.54,恆大依然處於“紅色檔”。計劃2021年6月30日,淨負債率降到100%以下;2021年底,現金短債比達到1倍以上;2022年底,資產負債率降至70%以下,實現全部達標。

綜上,恆大的平均ROE位列中上游,體現出了其綜合盈利能力較強的一面,這其中,主要是由於恆大在各個環節均比較穩定和均衡,沒有明顯的短板使得恆大綜合競爭力較強。

附註1:在統計A+H上市房企的杜邦分析數據:

附註2:各個指標的計算公式

平均ROE=歸屬母公司股東淨利潤/[(期初歸屬母公司股東的權益+期末歸屬母公司股東的權益)/2]*100%;

淨利潤率=淨利潤/營業總收入;

歸母利潤佔比=歸屬母公司股東的淨利潤/淨利潤;

平均總資產週轉率=營業收入/[(期初資產總計+期末資產總計)/2];

平均權益乘數=平均總資產/平均歸屬於母公司的股東權益。

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