第一，近期拜登政府的一系列動作似乎都在瞄準一個主題：打壓通脹預期。

1）Q2美國開始積極改善與歐盟及中國的貿易關係：降低關稅可以緩解輸入型通脹壓力。

2）拜登政府或急於解除對伊制裁：解除對伊制裁有望令伊朗全面恢復原油供給並緩解國際油價上行壓力。

3）拜登似乎有意推遲基建落地並壓低基建規模：銅等大宗商品對美國基建極其敏感，推遲基建落地並壓縮基建規模或許也是試圖暫時打壓相關商品價格。

第二，拜登打壓通脹（預期）其實是“水能載舟，亦能覆舟”的邏輯。

1）拜登推動的第三輪抗疫刺激實則有兩重目的：扶持失業的低收入羣體；鞏固基本盤爲2022年中期選舉贏得優勢。

2）但財政轉移支付加劇了美國經濟結構的扭曲以及通脹高企的形勢。低收入羣體即將面臨無補貼的高通脹環境，該形勢或將掣肘拜登支持率並對2022年中期選舉形成威脅。70年代的教訓表明遏制高通脹形勢方能穩定民主黨執政前景。

3）由此我們就理解了拜登放棄繞過共和黨直接落地基建的Option，並在6月24日宣佈了壓縮版基建方案的原因。

第三，打壓通脹（預期）意味着Taper不可太遲、顧及就業形勢意味着Taper不可太早，加上鮑威爾提到的“夏末秋初”說法，預計鮑威爾或將於7月底至9月初宣佈Taper。

第四，通脹（預期）回落後，基建及加稅政策纔會正式落地，預計在9-10月。若明後年美國通脹壓力緩解，拜登仍有可能利用年度預算調和流程繞開共和黨重新擴大其基建和製造業振興計劃。

正文

近期拜登政府的一系列動作似乎都在瞄準一個主題：打壓通脹預期。

第一，Q2美國開始積極改善與歐盟及中國的貿易關係。4月底美國方面表示正努力解決與歐盟之間的鋼鋁關稅問題和飛機補貼爭端[1]。5月17日歐盟同意推遲對大約40億美元美國出口商品加徵50%的報復性關稅，並表示歐盟將與拜登政府進一步就前總統特朗普施加的鋼鐵關稅進行談判[2]。6月15日美歐就波音和空客航空補貼爭端發表聲明，稱雙方將暫停對彼此徵收報復性關稅，爲期五年[3]。另一邊，中國商務部新聞發言人高峯6月3日表示中美經貿領域已開始正常溝通，下一步將共同努力務實解決一些具體問題，推動中美經貿關係健康穩定發展[4]。從美國與中歐同時改善貿易關係來看，美國政府或存在緩解內部高通脹壓力的訴求。

第二，拜登政府或急於解除對伊制裁。5月6日一位美國高級官員表示美國或於伊朗總統大選前取消對伊朗石油部門的制裁[5]。5月31日伊朗外交部發言人哈提卜扎德表示伊朗核問題全面協議相關方會議取得重大進展[6]。

第三，拜登似乎有意推遲基建落地並壓低基建規模。拜登上任以來市場一直對其基建政策有所期待。4月5日美國參議院議事顧問麥克唐納表示可以修改預算決議，並在修改時囊括預算和解流程指令[7]，相當於給了拜登政府一個可以在2021財年落地基建的Option。我們在5月4日報告《“百日新政”結束，拜登已爲2024大選鋪路》中也指出，上任後疫苗接種提速與被允許修改預算決議兩點表明拜登擁有強大的政治資源。但5月17日白宮同時指出要嚴肅對待通脹且不認爲可以5月通過基建法案[8]。表面看基建落地節奏放慢與兩黨分歧有關，但事實上4月5日的Option意味着拜登可以直接繞過共和黨落地基建，可見5月以來拜登似乎有意放慢基建推行進度。6月24日拜登宣佈就基建方案與共和黨達成一致，但8年總投入由此前的2.3萬億美元被壓縮到1.2萬億美元、新增支出僅5790億美元，且還需與共和黨進一步磋商爲基建籌款事宜暫時仍難落地[9]。

第四，上述三個動作看似有共同的主題：緩解通脹壓力。降低關稅可以緩解輸入型通脹壓力；解除對伊制裁有望令伊朗全面恢復原油供給並緩解國際油價上行壓力；銅等大宗商品對美國基建極其敏感，推遲基建落地並壓縮基建規模或許也是試圖暫時打壓相關商品價格。

拜登政府爲何打壓通脹（預期）？這是一個“水能載舟；亦能覆舟”的邏輯。

拜登推動的第三輪抗疫刺激實則有兩重目的：扶持失業的低收入羣體；鞏固基本盤爲2022年中期選舉贏得優勢。我們在年中展望《這次不一樣》中指出疫情對中低收入羣體的就業衝擊更大，絕大多數中高收入羣體則並未因疫情而失業。爲防止大批低收入羣體流離失所等系統性風險，抗疫刺激實屬合理。但去年3月第一輪抗疫刺激中政府也僅給中低收入者提供了成人1200美元及兒童500美元的現金補貼，而本次拜登政府則將現金補貼加碼到中低收入家庭的成人及兒童均1400美元。在經濟恢復期，這一做法更像是爲了贏得更多民衆支持。

財政轉移支付加劇了美國經濟結構的扭曲以及通脹高企的形勢。疫後服務消費受約束及財政轉移支付共振之下美國個人商品消費激增，2021年4月美國個人耐用品消費支出較疫前高點（2020年1月）增長了33.8%、非耐用品消費支出較疫前高點（2020年1月）增長10.8%，但4月個人服務消費支出僅爲疫前高點（2020年2月）的98.1%。在供給嚴重不足的情況下，商品需求激增便成爲推升通脹的重要推手。此外，疫後中高收入羣體湧入地產市場推升房價的同時也加劇了房租的上升壓力。

低收入羣體即將面臨無補貼的高通脹環境，該形勢或將掣肘拜登支持率並對2022年中期選舉形成威脅。目前美國已有22個州表示將在6月中下旬結束疫後額外失業救助[10]，假若部分中低收入者在財政“斷糧”後未能及時找到工作，那麼當前的高物價及高房租環境就極有可能引發民衆的不滿情緒。

遏制高通脹形勢方能穩定民主黨執政前景。我們在2020年中展望《醞釀中的變化》中就開始分析美國兩黨執政影響力的切換問題，80年裏根當選是民主黨執政影響力轉弱、共和黨執政影響力上升的標誌性事件。但70年代美國持續滯脹絕對是引發這一轉變的關鍵變量，避免重蹈覆轍就必須遏制高通脹形勢。

由此我們推斷美聯儲將於7月底至9月初落地Taper靴子；拜登基建及加稅政策或待9-10月。

目前Taper預期也對打壓通脹預期形成助力。6月議息會議中大幅上調年內經濟和通脹預期的動作說明美聯儲認爲疫情約束將在Q3解除。鮑威爾講話中表示夏末秋初就業市場將會出現強勁增長也意味着屆時Taper條件將滿足。理論上，該信號應該直接打擊美債，爲何6月FOMC後商品大跌？我們在半年展望中提到5月以來中美均在約束大宗商品上行斜率，也就是說政策面對商品是偏空的，而貨幣政策收緊預期理論上會首先打擊最脆弱的資產。反而是大宗商品大跌令通脹預期回落並壓低了名義利率（10年期美債收益率）。

通脹（預期）回落後，基建及加稅政策纔會正式落地，預計在9-10月。Q3疫情對經濟約束解除意味着美國將迎來一波報復性服務消費，因此Q3美國服務型通脹有望進一步攀升。此外，拜登政府落地基建前大概率也會考慮低收入羣體的就業情況。但5月28日拜登已將基建納入2022財年預算提案，因此年內落地或爲大概率。只不過，由於8月美國國會休會，而兩黨還需就基建資金來源磋商，因此預計落地時間或在9-10月。當然，若明後年美國通脹壓力緩解，拜登仍有可能利用年度預算調和流程繞開共和黨重新擴大其基建和製造業振興計劃。

打壓通脹（預期）意味着Taper不可太遲、顧及就業形勢意味着Taper不可太早，加上鮑威爾提到的“夏末秋初”說法，預計鮑威爾或將於7月底至9月初宣佈Taper。

本文來源於“靜觀金融”微信公衆號，作者廣發宏觀聯席首席分析師張靜靜

責任編輯：張恆星 SF142