原標題：信邦製藥高增長挑戰

來源：證券市場週刊

信邦製藥的資金緊張、商譽等財務問題值得關注。

本刊記者  杜鵬/文

信邦製藥（002390.SZ）是一家以醫療服務爲核心主業的上市公司，自2020年以來股價最大漲幅184%，總市值逼近170億元，但其大漲背後面臨的挑戰不容忽視，包括資金緊張、商譽過高、高增長持續性等問題。

目前，信邦製藥15.12億元定增已經獲得證監會覈准。如果此次定增能夠實施，安吉、安懷略有望成爲上市公司的新實際控制人。安懷略入主上市公司之後，能否克服上述挑戰，值得關注。

資金緊張

2021年一季度末，公司短期借款34.77億元，而貨幣資金只有18.17億元；總資產96.58億元，6月15日收盤總市值173億元，體量規模不算小。然而，公司賬面上基本沒有長期有息債務，有息負債幾乎全部由短期借款構成。

信邦製藥每年都有不小的資本開支，2018-2020年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別爲2.64億元、2.08億元、1.38億元，2016-2020年累計金額14.77億元。上述支出均屬於長期性的資本行爲，難道不需要長期借款支持嗎？一旦銀根突然緊縮或者企業經營情況不佳，銀行不貸款，而已有短期貸款又面臨到期，企業立即就會陷入困境。

對此，信邦製藥相關負責人在接受《證券市場週刊》記者採訪時稱，公司銀行融資主要爲短期借款，主要原因爲公司業務規模所匹配的流動資金借款額度充足，同時資金成本較低，近5年短期借款淨增加5.91億元，因此公司銀行借款全部用於營運資金所需；公司於2017年發行了3億元的公司債，有效調整了公司的負債結構，並於2020年到期時足額回購及付息；公司近5年經營性現金流量淨額爲14.13億元，能夠支撐公司以自有資金投入醫院建設等長期資本開支，不存在短貸長投的情況。

對於負債結構，信邦製藥給出的解釋具有一定合理性，但其目前的資金狀況並不樂觀，本次定增能否順利實施至關重要。2020年9月，信邦製藥公告稱，公司擬非公開發行股票募集資金總額15.12億元，將全部用於補充流動資金及償還銀行貸款。本次非公開發行的對象爲金域實業，金域實業爲公司董事長安懷略及其一致行動人安吉控制的企業。

本次發行後，金域實業將成爲公司控股股東，安吉、安懷略將取代朱吉滿、白莉惠成爲公司的實際控制人。

目前，定增事項已經獲得證監會通過。信邦製藥5月25日發佈的公告顯示，安懷略及其一致行動人安吉共持有上市公司股份1.48億股，其中7253萬股已經被質押，佔比49.09%。由此可以看出，安懷略資金也並不是非常寬裕。

安懷略及安吉能否掏出來15.12億元真金白銀完成本次定增，以及入主上市公司之後能否徹底解決資金問題值得關注。

商譽爭議

2020年年末，信邦製藥商譽有6.06億元，金額最大的是貴州科開醫藥有限公司（下稱“科開醫藥”），商譽有5.97億元。2013年11月28日，信邦製藥發佈公告稱，公司擬購買安懷略等人所持科開醫藥98.25%股權，交易價格9.97億元，同時募集配套資金3.1億元。

科開醫藥主營業務爲醫藥流通和醫療服務，主要從事醫藥、醫療器械批發、零售和醫療服務業務，2012年收入和淨利潤分別爲13.44億元、5435萬元，2013年6月末淨資產2.82億元。科開醫藥100%股權作價10.15億元，按照上述數據計算，本次收購PE和PB分別爲19倍、3.6倍，不算便宜。

交易對方承諾，科開醫藥2014年至2016年淨利潤不低於8657萬元、9489萬元和9862萬元。根據年報披露，科開醫藥2014-2016年的營業收入分別爲12.22億元、12.68億元、12.54億元，淨利潤分別爲9262萬元、5274萬元、4119萬元。前後對比可以發現，科開醫藥2014-2016年營業收入要少於2012年，2015和2016年淨利潤均沒有達到承諾值。

科開醫藥2018-2020年收入分別爲15.35億元、20.08億元、17.12億元，淨利潤分別爲2383萬元、7458萬元、4378萬元。可以看出，科開醫藥收入波動較大，最近3年淨利潤要少於2014年水平。

綜合多年經營數據來看，科開醫藥經營業績似乎沒有達到收購預期。但是奇怪的是，信邦製藥並未對其計提任何的商譽減值準備，這樣做是否合理呢？

對此，上述負責人稱，科開醫藥業績承諾是合併口徑，包括科開醫藥、美杏林、科開大藥房、腫瘤醫院、安順醫院，2018年及以後年度業績預測爲9864萬元，2019年實際完成業績1.61億元，2020年業績受疫情影響有所下降，實際完成9945萬元，均大於業績預測；因此，科開醫藥目前無商譽減值風險。

《證券市場週刊》記者查詢啓信寶發現，科開醫藥旗下確實有多家子公司，對外投資企業數量總計有16家之多，包括貴州美杏林商貿有限公司、貴醫安順醫院有限責任公司、貴州省腫瘤醫院有限公司（下稱“腫瘤醫院”）、貴州科開大藥房連鎖有限公司，持股比例分別爲100%、90%、77.91%、100%。

對於科開醫藥上述旗下子公司，信邦製藥2019-2020年年報僅披露了腫瘤醫院的經營數據，科開醫藥合併報表業績是否真的達到了業績預測，從公開數據尚無法給出明確判斷。

A股上市公司大多數均會披露主要控股子公司經營狀況，大多披露的是主要子公司合併口徑經營數據，爲什麼信邦製藥選擇母公司口徑披露主要子公司經營數據呢？

科開醫藥2018年及以後年度業績預測爲9864萬元，僅比交易方給出的2016年承諾值多出來幾萬元，預測值含金量並不高。

複製難題

2021年一季度，信邦製藥實現營業收入14.6億元，同比增長17.21%；淨利潤7218萬元，同比增長654.54%。公司4月15日發佈的業績預告稱，受新型冠狀病毒肺炎等因素影響，公司2020年第一季度經營業績出現虧損，隨着國內新型冠狀肺炎病毒疫情得到有效控制，公司2021年第一季度的各項業務恢復正常。

4月29日晚間，信邦製藥同時發佈2021年上半年業績預報，預計淨利潤約1.39億元-1.57億元，同比增長290%-340.02%。對於業績變動，信邦製藥2021年一季報稱，新型冠狀病毒肺炎對公司2020年一季度經營影響較大，二季度恢復正常，2021年上半年公司各業務板塊均保持持續增長態勢。

可以看出，信邦製藥2021年以來業績大幅增長主要是因爲2020年疫情基數較低所致，這樣的高增長難有持續性。如果沒有疫情因素影響，信邦製藥真實的增長情況又是如何呢？

目前，信邦製藥主業共有3塊：醫療服務、醫療流通、醫藥工業，2020年貢獻收入分別爲48.55億元、19.68億元、5.74億元，佔營業收入的比例分別爲65.19%、26.42%、7.7%。其中，醫療服務是公司戰略中心，也是上市公司被市場瘋狂追捧上漲的根源所在。根據2020年年報，公司擁有腫瘤醫院、白雲醫院、烏當醫院、仁懷新朝陽醫院等7家醫療機構，分佈在貴陽、安順、遵義和六盤水，擁有牀位數5000餘張，其中腫瘤醫院是貴州省唯一的三甲腫瘤專科醫院，白雲醫院、烏當醫院是三級綜合醫院。

財報顯示，2018-2020年，公司醫療服務收入分別爲15.55億元、19.43億元、19.68億元，同比增速分別爲16.29%、24.94%、1.27%。可以看出，公司醫療服務業務在疫情期間還是受到了較大影響。

對於一季度經營狀況，信邦製藥上述負責人介紹稱，2021年一季度醫療服務業務板塊營業收入4.9億元，2020年一季度爲3.94億元，2019年一季度爲4.03億元，2021年一季度分別比2020年和2019年同期增長24.47%和21.65%。

從上面數據看，信邦製藥的醫療服務業務似乎已經完全恢復至疫情前水平，但是這塊業務面臨的挑戰也不容忽視。信邦製藥醫院投資金額巨大。2020年年末，子公司腫瘤醫院總資產11.31億元，其中大部分都是建設醫院的非流動資產。上市公司2021年一季度末的固定資產高達21.52億元，而且2020年醫療服務收入19.68億元，固定資產週轉率不高。

重資產屬性嚴重製約快速擴張，複製性不強，未來恐難以達到資本市場的預期。

此外，信邦製藥醫療服務板塊盈利能力偏弱。2020年公司醫療服務收入19.68億元，毛利率12.87%，並不算高。盈康生命（300143.SZ）是一家以腫瘤醫院爲核心主業的上市公司，2020年醫療服務收入4.58億元，毛利率26.73%，顯著高於前者。

上述負責人解釋稱，盈康生命醫療服務業務爲腫瘤專科業務，公司醫療服務板塊包含1家腫瘤專科業務醫院和6家綜合醫院業務醫院，受業務結構的影響，公司的毛利率相對較低。