本期觀點：

宏觀方面，5月份，國家高層高度關注大宗商品價格過快上漲，國常會數次點名“大宗商品價格”。5月份中國製造業採購經理指數（PMI）爲51.0，製造業保持平穩擴張。國外新冠疫情部分地區再反覆，市場擔憂需求復甦受阻。美國方面就業數據超預期，市場擔憂美聯儲提前收緊貨幣政策。商品寬幅波動，風險加大。

總的來說，6月份國內外天然橡膠主產區產出將增加，供應量將上升。而下游需求也未見明顯起色，對採買積極性不高，以消化庫存爲主。宏觀方面流動性收緊預期打壓資金配置商品的熱情，但世界經濟復甦情況也較好，對大宗商品需求增加。此外，國內各部委嚴密監控商品價格上漲情況，一旦過度將採取調控措施。因此大宗商品的寬幅震盪格局還將延續。技術分析上來看，日均線粘合，短期震盪。策略上建議RU2109採取區間高拋低吸思路，區間爲12800-14700，STR20報1750-1760美元/噸，SMR20報1710-1730美元/噸，觀點供參考。

一、橡膠市場行情

5月份，天然橡膠主力RU2109合約收出一根陰線，最高達到14720，最低下跌到12920，月末收於13400，月跌幅3.53%。2109持倉量從22.1萬手升至26.5萬手，2201持倉量從1.1萬手上升到2萬手，5月份橡膠總持倉量表現爲資金流入。2109成交量從806萬手上升至956萬手，2201成交量從8萬手上升至27萬手。5月份，NR指數合約收出一根陰線，月跌幅2.41%至10945，持倉量4.4萬手，成交量60萬手。

5月上旬，大宗品市場走強。黑色系、有色金屬出現漲停潮，帶動商品市場強勢上行，橡膠期貨寬幅上漲。滬膠主力2109合約最高觸及14720點。

5月中旬，國內三大交易所聯手降溫，國常會提及大宗商品價格過快上漲以及美國CPI數據加重了投資者對通脹的預期，美股大幅收跌，宏觀氛圍轉空，系統性風險爆發。黑色出現連續跌停，天然橡膠被拖累，下破13000整數關口。

5月下旬，隨着利空消息的兌現，商品市場集體反彈，但天膠下游需求疲軟，現貨交投不易，上行動能不足，價格呈現小漲後整理走勢。現貨方面，進口膠價格窄幅反彈後企穩整理，貿易商輪倉換貨，但工廠需求低迷。天然橡膠價格在13000-13500之間盤整運行。

5月橡膠現貨價格先漲後跌。東南亞產區供應恢復緩慢，中下旬泰國產區降雨增多，限制割膠工作開展，東南亞美金報盤維持堅挺，國內進口減量，進口膠處持續去庫階段，多重因素支撐下，其下行空間有限。合艾產區5月底，膠水價格較上月下跌2.5泰銖至59泰銖/kg，杯膠價格較上月上漲1.2泰銖至45.7泰銖/kg。

日本和新加坡市場也下跌，5月底日膠上漲0.53%至245.3，新加坡標膠上漲0.65%至170.3。截至2021年6月4日，上海期貨交易所庫存環比增加0.31萬噸至18.13萬噸。

5月底滬膠05合約與雲南乳膠期現價差降至550元/噸。滬膠09合約升水現貨。與上月相比，青島保稅區進口原料價格環比上漲，煙片價格環比上漲5%，標膠價格環比上漲2-5%。與去年同期相比，煙片價格同比上漲65%，泰標、馬標和印尼標膠價格同比上漲45-48%。

圖1：期現價差圖（雲南標一）

資料來源：Wind，中銀期貨

圖2：青島保稅區原料價格圖（泰標，印標，馬標）

資料來源：Wind，中銀期貨

圖3：青島保稅區原料價格圖（煙片，泰標，越南3L）

資料來源：Wind，中銀期貨

表1：青島保稅區東南亞天然橡膠價格對比

資料來源：金聯創，中銀期貨

5月滬膠2201和2109價差上漲，月末報1185。滬膠資金持續流入。20號膠NR2109和2107的跨期價差保持穩定，月末報275。20號膠期貨合約也表現爲資金流入。

圖4：跨期價差變化圖

資料來源：Wind，中銀期貨

圖5：期貨主力合約資金流向

資料來源：Wind，中銀期貨

二、供需情況

ANPRC公佈的天然橡膠趨勢和統計報告預測，到2021年，全球天然橡膠產量可達到1367.8萬噸，同比增長8.6%，低於2019年的1384.2萬噸水平；2021年天然橡膠需求量預計達到1343.6萬噸，同比增長4.9%，需求量低於2019年的1376.8萬噸。2021年4月，IMF在最新的《世界經濟展望報告》中預測2021年和2022年，全球經濟增長預計將分別達到6%和4.4%，高於此前該組織的預期值。美國經濟增長將超過其他發達國家。IMF對2021年中國經濟的增長預期上調至8.4%。

原料市場：

5月份，東南亞天然橡膠主產區產出釋放不及預期，原料收購價格維持高位。泰國東北部雖已開割，但雨水偏多影響割膠進程。另外，北部疫情形勢相對更加嚴峻，尤其曼谷一帶，人員流動性受限，外勞入泰不易，割膠工人不足同樣影響割膠工作。泰國南部主產區於月下旬開割。月底，安達曼海域西南季風加劇，泰國南部、越南、柬埔寨主產區降雨增加，割膠不暢致使原料產出偏緊。月內，泰國、馬來西亞、越南疫情確診病例增加，封鎖政策不斷加碼，膠農割膠作業不積極，橡膠加工廠開工負荷偏低。

5月國內天然橡膠產量依舊偏少。上旬海南產區生產穩定，膠水日產量達到5千噸左右，國營工廠分流膠水生產幹膠。隨着膠水供應增多，原料收購價格下滑。但中旬，海南遭遇持續高溫天氣，且當地橡膠樹正處於二次抽芽階段，影響膠水產量減少約20%-30%，帶動原料價格反彈。下旬開始降雨，高溫乾旱天氣改善。雲南產區膠樹前期受白粉病影響，產出增量緩慢，當地膠水存在搶購現象，收購價格堅挺。月末雲南地區降雨同樣有所增加，膠水整體產量約恢復至正常年份同期水平的60%左右。28日，海南國營膠廠濃縮乳膠原料收購價格13400元/噸左右；全乳膠原料約13000元/噸。雲南膠水收購價在13.3-13.5元/公斤，標二原料約在11.2-11.4元/公斤。

合成橡膠方面，5月原油價格上漲5.39%，WTI月底收於66.91美元/桶。順丁方面，多套裝置陸續恢復正常生產，整體供應量將會增加，而下游需求表現依舊平淡，丁二烯和天膠較難出現大幅單邊走高。預計6月國內順丁橡膠市場呈現震盪走跌趨勢。丁苯方面，6月份，供應壓力或許並不會特別突出，但是生產丁苯橡膠仍有較高的利潤，丁二烯的實際支撐將有限，而在需求方面，製品企業成品庫存升高、運費影響出口等狀況依然突出，部分製品企業將降低負荷，因此對於丁苯橡膠持看空預期。

圖6：泰國合艾膠水和杯膠價差圖

資料來源：Wind，中銀期貨

圖7：合成橡膠價格變化圖

資料來源：Wind，中銀期貨

庫存：

截至2021年6月4日，上海期貨交易所庫存環比增加0.31萬噸至18.13萬噸，同比去年減少5.68萬噸。20號膠庫存較上月增加0.49萬至6.33萬噸。

圖8：天然橡膠期貨庫存

資料來源：Wind，中銀期貨

進出口：

2021年4月，中國天然橡膠（含乳膠、複合膠、混合膠）進口共計45.30萬噸，同比增加15.54%，環比下降17.97%。天然乳膠進口5.90萬噸，同比增加76.62%，環比減少13.05%；技術分類的天然橡膠進口13.78萬噸，同比增加86.74%，環比增加6.66%；煙片膠進口1.58萬噸，同比增加59.65%，環比減少39.64%；混合橡膠進口22.86萬噸，同比減少14.41%，環比減少28.11%。2021年1-4月，中國天然橡膠（含乳膠、複合膠、混合膠）進口共計185.24萬噸，同比增加7.89%。

圖9：橡膠月度進口

資料來源：Wind，中銀期貨

下游市場：

5月輪胎開工逐漸下滑，大、小工廠開工情況分化明顯。中型大型工廠整體開工在7-8成，環比4月下滑15%左右；山東環保督察嚴格把控小工廠產能，多家小工廠停產或者大幅減產。5月大半時間內的貨運物流行情一般，輕卡、重卡上路數量同比少2-3成，導致輪胎的替換需求長期維持淡穩。同時市場庫存自前期積累至高位，因此工廠的國內訂單量不足。5月份出口訂單也有減少，內銷、外貿訂單需求動力不足是輪胎開工普遍下調的主要原因，多數工廠本月以去庫存爲主。此外2021年山東有清輪胎產能的政策要求，本次環保督察對小工廠的控產要求十分嚴格，環保小組分批次對多家小工廠要求停產7-10天，其中主要涉及全鋼胎、半鋼胎產能。5月企業整體開工率在61.33%附近，全鋼胎開工率爲69.00%，半鋼胎開工率在62.00%，斜交胎開工率爲53.00%。

4月汽車產銷分別完成223.4萬輛和225.2萬輛，環比下降9.3%和10.8%，同比增長6.3%和8.6%，去年4月開始汽車市場逐步恢復，本月增幅比3月分別回落65.4和66.3%。與2019年同期相比，產銷同比增長8.7%和13.5%，增幅比1-3月擴大12.7和13.5%。5月，我國重卡市場預計銷售各類車型15.8萬輛左右，環比下降18%，同比下滑12%，銷量比去年同期減少了2.1萬輛。1-5月，重卡行業累計銷量達到88.3萬輛，同比上漲37%，累計增速進一步收窄。重卡市場從去年5月開始的銷量連續13個月創新高，在今年5月份首次出現下降，因爲重卡庫存高企、需求和訂單持續下降等不利因素。

圖10：輪胎開工率

資料來源：Wind，中銀期貨

三、行業重要變化及後市展望

行業變化

印尼農業部最新公佈的數據顯示，2021年印尼天然橡膠產量料達312萬噸，較2020年同期的288萬噸增8.2%。2021年種植面積料達369萬公頃，同比微增0.3%，去年同期爲368萬公頃；收割面積料達300萬公頃，同比增6%，去年同期爲283萬公頃；均畝產料達1040千克/公頃，同比增2.2%，去年同期爲1018千克/公頃。

馬來西亞宣佈從6月1日至14日全國進行全面封鎖。該國安全部部長稱，對於橡膠種植園和商品部門及其供應鏈也將被允許運營，包括運輸橡膠的卡車等。另外，橡膠手套允許以60%的勞動力產能運營，汽車（車輛和零部件）允許以10%的勞動力運營。

據越南工貿部6月2日公佈的初步數據顯示，2021年5月越南橡膠出口量預計將達到8萬噸左右，同比約增7.2%，環比約增26.1%；出口金額約1.39億美元，同比約增54.9%，環比約增7.2%；出口均價爲1738美元/噸，同比約增44.6%，環比則約降2.2%。1-5月出口橡膠共計約54.8萬噸，同比約增58.7%；出口金額共計約9.23億美元，同比約增94%。

後市展望

宏觀方面，5月份，國家高層高度關注大宗商品價格過快上漲，國常會數次點名“大宗商品價格”。5月份中國製造業採購經理指數（PMI）爲51.0，製造業保持平穩擴張。國外新冠疫情部分地區再反覆，市場擔憂需求復甦受阻。美國方面就業數據超預期，市場擔憂美聯儲提前收緊貨幣政策。商品寬幅波動，風險加大。

供應方面，預計6月份國內外天然橡膠主產區產出將增加。國內雲南產區全面開割推遲至6月份，泰國南部主產區產出或在6月中下旬開始明顯增量。東南亞主產國疫情形勢較爲嚴峻，爲控制疫情發展，馬來西亞自6月1日起封國半個月，越南、泰國亦有不同程度的封鎖令，外勞入境不易，割膠工作或受到一定影響。且貨物出入境有一定阻礙，影響供應商出貨節奏。國內方面，鑑於前期進口成本居高，6月份預計到港量偏少，進口膠庫存持續下降。

需求方面，6月輪胎市場預計平穩運行。6月航運問題的改善空間預計較爲有限，對輪胎出口相對利空。目前市場和工廠的庫存較多，市場消化速度緩慢，預計6月輪胎市場仍以消化庫存爲主。經銷商多數繼續保持按需補貨。汽車缺芯繼續利空汽車製造業，汽車產量環比或有小幅減少，限制輪胎配套市場行情。

總的來說，6月份國內外天然橡膠主產區產出將增加，供應量將上升。而下游需求也未見明顯起色，對採買積極性不高，以消化庫存爲主。宏觀方面流動性收緊預期打壓資金配置商品的熱情，但世界經濟復甦情況也較好，對大宗商品需求增加。此外，國內各部委嚴密監控商品價格上漲情況，一旦過度將採取調控措施。因此大宗商品的寬幅震盪格局還將延續。技術分析上來看，日均線粘合，短期震盪。策略上建議RU2109採取區間高拋低吸思路，區間爲12800-14700，STR20報1750-1760美元/噸，SMR20報1710-1730美元/噸，觀點供參考。

中銀國際期貨 陳悅