平均一只“小白鼠”卖200多：成立才4年的集萃药康冲科创板毛利率畸高

原标题：平均一只“小白鼠”卖200多，成立才4年的集萃药康冲科创板，毛利率畸高，高瓴、红杉、鼎晖纷纷入股

记者 | 刘晓涵

实验动物是现代生命科学研究发展的基石，扮演了人类替难者的角色。小鼠是继人类之后第二种完成全基因组测序的哺乳动物，其基因组与人类高度同源，生理生化及生长发育的调控机理和人类基本一致，同时具有繁殖能力强、世代周期短、饲养成本低等特点，系目前应用最为广泛的实验动物。

不久前，销售实验动物“小白鼠”的集萃药康向上交所递交了招股书，申请科创板上市。集萃药康拟发行5000万股，不超过总股本10%，计划募资8.2亿元扩大小鼠繁育平台，按此测算，发行估值达82亿元。

集萃药康选择科创板第一套上市标准：“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元。”

界面新闻记者发现，2017年才成立的集萃药康的小鼠繁育行业有着超高毛利率，2020年毛利率达到了71.46%，远超大部分同行甚至老牌商如南模生物、昭衍新药等。集萃耀康2020年营收达2.6个亿，同比增长136.13%。

上市前夕多家机构入股，1个月估值翻倍

集萃药康是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业，系亚洲小鼠突变和资源联盟企业成员以及科技部认定的国家遗传工程小鼠资源库共建单位。

公司的实控人名为高翔，系美国托马斯杰斐逊大学发育生物学与解剖学专业博士，合计控制发行人57.24%的股份表决权，对集萃药康股东大会、董事会涉及的经营方针、重大决策和主要管理层选聘等事项具有重大影响力。

2017年才成立的集萃药康由南京老岩、生物医药谷和江苏省产研院共同出资设立，生物医药谷和江苏省产研院均为国有股份，设立时出资比例合计20%。经过多轮融资后，集萃药康的股东阵容里不仅包含生物医药谷、江苏省产研院、江北新区国资和产业基金等国有股东（持股共计13.16%的），还受到红杉资本（持股1.28％）、鼎晖资本（持股6.27％），高瓴资本（持股3.49％）等知名机构青睐。

上市前，2020年8月珠海荀恒、西安泰明、惠每康徕、上海曜萃、创鼎铭和、上海时节及产业基金七家机构公司增资入股集萃康泰，以共计3.13亿元认缴集萃药康增资额116万元，对应269.83元每1元注册资本，对应估值31.30亿元。

而集萃药康此次上市拟募资8.2亿元，发行5000万股，不超过总股本10%，按此测算估值达到了82亿元，翻了两余倍。

招股书显示，2020年7月至8月，集萃药康共进行四次股权转让。2020年7月22日，生物医药谷与江北新区国资签署《股权转让协议》，约定生物医药谷将其持有的集萃有限3.72%股权（对应集萃有限43.15万元出资额）以4842.73万元的价格转让给江北新区国资，对应112.22元每1元注册资本，此时注册资本共1160万元，以此测算此时估值13.02亿元。

2020年8月7日，江苏省产研院与青岛国药签署《国有产权转让合同》，约定江苏省产研院将其持有的集萃有限3.72%股权（对应集萃有限43.15万元出资额）以1.16亿元的价格转让给青岛国药，对应269.73元每1元注册资本，此时估值31.29亿元。前后相差一个月，集萃药康估值翻了一倍。

毛利率畸高，超远同行

根据Frost & Sullivan数据，在小鼠模型定制化服务领域，2019年国内市场规模为4.3亿元人民币；四家头部企业占据约30.0%的市场份额。集萃药康位居第三位，2019年模型定制业务收入规模为2951万元人民币，市场占比为6.8%。

在定制繁育服务市场领域，2019年国内市场规模为6亿元人民币；白奥赛图、南模生物、赛业生物三家头部小鼠企业占据约22.9%的市场份额。其中，2019年南模生物该项业务收入规模为0.61亿元人民币，市场占比为10.1%，包括饲养业务和繁育业务，居于首位；2019年，集萃药康定制繁育业务收入规模为4538万元人民币，市场占比为7.5%，均为定制繁育相关服务，位居第二。

国内实验小鼠产品及服务的销售客户主要分为科研客户和工业客户。科研客户主要包括科研院校和三甲医院，工业客户主要包括创新药企和 CRO 研发企业。如2020年集萃药康五大客户包含中山大学、南京大学、浙江大学等知名院校，以及中美冠科生物技术（太仓）有限公司、百济神州（北京）生物科技有限公司。报告期内，集萃药康的五大客户销售占比不高，分别为31.51%、23.40%和18.93%。

但令人惊讶的是，一只小鼠模型背后竟含惊人的毛利率。招股书显示，2018年至2020年（报告期），集萃药康营业收入分别为5329.06万元、1.91亿元和2.60亿元，剔除股份支付后，集萃药康报告期的销售毛利率达到了68.24%、66.62%、74.16%的水平。

招股书显示，报告期每只小鼠模型的平均单价均达到了200元左右，其中斑点鼠平均售价过万，人源化小鼠2020年单价也近两千。

与南模生物（A20669.SH）、昭衍新药（603127.SH）和Charles River（CRL.N）三家同业报告期平均的毛利率44.81%、46.40%和44.05%差别巨大。与此同时，据介绍，集萃新药2019年开始大规模开展的“斑点鼠计划”，该产品销售毛利率超过 90%。

界面新闻记者查阅昭衍新药2020年财报发现，昭衍新药51.38%的毛利率包含药物临床前研究服务、临床服务及其他和实验动物供应三类，而实验动物供应业务的毛利率实际仅28.49%，且还较上年下降49.33%。

对比之下，集萃药康是如何实现毛利率节节攀升的呢？招股书对此的解释为：公司商品化小鼠模型销售业务主要投入体现在前期研发阶段的创制开发，相关费用计入研发费用，研发完成形成品系后通常以活体保种或者冷冻遗传物质形式保存，后续饲养繁育成本相对较低，故毛利率水平较高，且公司该业务收入占比最大，使得公司主营业务毛利率高于同行业可比公司。

此外，集萃药康将繁殖鼠和库存鼠分别计入生产性生物资产和消耗性生物资产，将生产性生物资产支出计入管理费用，并将消耗性生物资产减值计入资产减值损失，并未归集至营业成本中。

政府补助占净利过半，大扩产效益如何？

招股书显示，报告期各期末，集萃药康递延收益余额分别为1495.00万元、2311.00万元及7040.36万元，累计金额占报告期内利润总额的比重为54.27%，占各期末非流动负债比例分别为100.00%、95.55%及92.05%，均由政府补助构成。扣除政府补助后，集萃药康报告期净利润分别为-1558.55万元、838.75万元和3375.56万元。

集萃药康的业务构成包括小鼠模型销售、定制繁育、功能药效、模型定制和代理进出口业务。招股书显示，小鼠模型年销售数量约60万只，主要涉及可用于肿瘤药效研究的免疫缺陷小鼠、人源化小鼠以及糖尿病、动脉粥样硬化、老年痴呆等小鼠疾病模型。

但值得注意的是，实验小鼠为活体动物，其产量主要受繁殖鼠自然繁育影响、相对刚性，难以根据销售端的变动而实时调节产量。2020年，集萃药康产用率从82.89%下降至75.18%。

为了扩大产业，集萃药康募资8.2亿元资金将全部用来投入小鼠繁育平台基地建设。从这一方面来看，小鼠的养殖繁育环境是一个极为烧钱的事物，光装修费用和设备购置费用就达2.59亿元。此外，集萃药康还要支出2.58亿元用于土建工程，合计投入达5.17亿元，相当于集萃药康2020年营收近两倍。

投入后，集萃药康能否实现营收翻倍，仍待观望。招股书披露，南京江北新区健康办已经拟向公司提供约60亩工业用地作为项目用地，预计将于2021年12月前发布项目用地国有土地使用权公开出让公告。