7月26日，大宗商品价格与输入性通胀走势分析——政府与市场经济学系列政策研讨会在北京举行。以“输入性通胀预期与期货市场走势分析”为主题，中国人民大学财政金融学院副教授郭彪进行了发言。

“回答输入性通胀和期货价格关系的时候，我们有必要理清输入性通胀传导的路径，只有理清好这个路径之后，后面才能更好的对相关的解决方案提供一些思路。”郭彪说。

在郭彪看来，输入性通胀传导的路径，主要有三个：

第一个是成本传导路径。

“国外一些原材料价格上涨，导致国内基础产品输入价格增加，从而引起国内价格上涨。大家经常在一些新闻里面可以看到，由于原材料的价格上涨，中国很多企业实际上利润是大幅度降低的。接到单子之后，反而会引起他的利润降低。”郭彪说。

第二个就是国外商品的价格传导路径。

“对国外的商品出口的增加，比如说价格增加了，所以对外开放出口需求就增加了，外贸出口增加，需求增加，商品价格上涨，减少了本国居民对国外进口商品的消费，而社会总需求就会更增加了，我们都愿意消费国内的，不愿意消费国外的。需求增加的，两者增加的，而供给会产生一些缺口，这会导致输入性通胀传导到商品价格。”郭彪说。

第三个是货币供给的路径。

“由于贸易顺差和美国的放水，导致我们外汇储备增加，拉动了投资的需求，这样会引起国内产品价格的增长。”郭彪说。

郭彪表示，这三个路径分别从不同的情况，汇集到最后一个，就是最终市场的通胀压力，会变得非常大。

以下为发言全文：

各位老师好，各位网友好，很高兴有这样一个机会，与大家见面。我主要讲一讲期货市场与输入性通胀，首先我们看通胀传导的路径，我们看上面的图是美国CPI进口价格指数，截止到上个月5月份的时候，美国CPI超过了5%，核心指数也是4%。所以达到了历史新高，基本上已经接近于07、08年金融危机之前。

下面是中国的情况，中国CPI还是控制在1%多，所以这是一个输入型通胀输入到中国的情况。回答输入性通胀和期货价格关系的时候，我们有必要理清输入性通胀传导的路径，只有理清好这个路径之后，后面才能更好的对相关的解决方案提供一些思路。

有三个方面的传导路径，第一个是成本传导路径，国外一些原材料价格上涨，导致国内基础产品输入价格增加，从而引起国内价格上涨。大家经常在一些新闻里面可以看到，由于原材料的价格上涨，中国很多企业实际上利润是大幅度降低的。接到单子之后，反而会引起他的利润降低。

第二个路径，就是国外商品的价格传导路径，对国外的商品出口的增加，比如说价格增加了，所以对外开放出口需求就增加了，很多江浙一带的企业，根据我们的调研，今年前半年的外贸订单，已经超过了以往一整年的订单。由于原材料成本价格增加，订单增加，但是利润反而降低了。

外贸出口增加，需求增加，商品价格上涨，减少了本国居民对国外进口商品的消费，而社会总需求就会更增加了，我们都愿意消费国内的，不愿意消费国外的。需求增加的，两者增加的，而供给会产生一些缺口，这会导致输入性通胀传导到商品价格。

第三个是货币供给的路径，由于贸易顺差和美国的放水，导致我们外汇储备增加，拉动了投资的需求，这样会引起国内产品价格的增长。

这三个路径分别从不同的情况，汇集到最后一个，就是最终市场的通胀压力，会变得非常大。我们看这三个路径在中国是如何通过数据来体现出来的，第一个是成本传导路径，这个图体现了中国原材料和出厂价格差，价格差越高，说明原材料大于出厂价格，原材料价格非常高，出厂价格非常低，成本就高了。上个月5月份的时候，已经达到了最近五年的最高，企业的中游和下游的产业利润非常之低。

这个传导路径如果到商品期货市场，有上中下游，以黑色产品为例，焦煤、焦炭和铁矿石，会传递到中游螺纹钢、热卷，最终会传递下游，下游有房地产、汽车、基建和家电消费等。如果这个传导下来，会对整个实体企业产生非常大的影响，消费会增加，而企业由于承担不了，利润也很低，无法承担成本的增加。

第二个是需求的缺口，供需缺口。由于疫情推动大宗商品价格上涨，这个图是中国工业生产总值同比的增速，我们在5月份、6月份的时候，我们的工业生产总值同比已经超出了近十年的新高。我们的需求增加了，而我们的PPI环比和PMI工业品价格指数也是出现类似的情况，需求大幅度的增加。

我们的需求增加了，但是我们的供给并没有产生同比的增加，这是两个原因，第一个原因就是我们的碳中和政策短期的冲击，我们要实现碳中和和碳达峰，而发电行业和钢铁行业，作为碳排放量最高的两个行业，是实现缩减碳排放量目标的重点。因此会出现了供给，并没有随着需求的增加而同比增加。有一些停电，错峰限电和碳中和政策下的短期冲击。

另外就是供给方面的缺口，前面汤老师也讲了，需求无论是从美国也好，还是中国也好，有一个大的复苏，但是更重要的一些供给方，比如说巴西、智利和印度等大宗商品主要贡献国，还深陷已经当中，使他们的供给没有实现满足我们需求的增长，供给和需求推动了大宗商品的上涨，这是第二个传导路径。

第三个是货币传导路径，美国流动性过剩，美元货币宽松，加上最近的拜登六万亿美元刺激计划，使得美元指数一直在一个下跌的空间。几位老师也讲了大宗商品大部分是以美元计价的，所以美元的货币宽松，第三个传导路径使得大宗商品上涨。

综上三种路径会对中国大宗商品价格产生非常大的影响，因此在5月份的时候，国常会连续七天和连续两次点名大宗商品的涨价，要控制保价和稳价工作，保持经济平稳运行。一旦传导到下游，会对我们很多实体企业带来很大的影响。螺纹钢5月份是一条直线，刚好是国常会两天的时间点，在国常会之前，螺纹钢有40、50%的涨幅，连续两次点名之后，螺纹钢大幅度下降30-45%。

6月份分析到螺纹钢价格很可能会继续创新高，截止到上周五的价格，螺纹钢的品种已经快接近以前很高了。还有其他的品种，甚至已经超过了前期新高。同样直线是5月12日国常会两天的交易时间，国常会之后，确实是很多产品有大幅度的下跌，但是包括焦煤、甲醇、豆粕、进口大豆，都已经接近于前期新高。

如何去分析接下来的走势，前面几位老师讲了很多，汤老师讲了很多的观点，收获很大。我这里就举一举自己如何去分析未来的走势，做一个简单的讲解。我们以螺纹钢为例，如果要去控制好这个保价稳饱，很重要的一点就是把供需缺口三条路径去把它理清。

目前为止，我们是否理清了供需缺口，我的答案是还没有，以螺纹钢为例，截止到2021年6月底，库存仍然处于低位，说明供给还没有满足它的需求。这是供给情况。

第二，它的基差情况，目前的基差还是处于一个相对缺货的情况，期货不能满足现货的情况。

你要使供给和需求匹配，就要去增加供给，库存目前是最低位。成本和商品价格传导路径，要使得企业愿意去增加供给，肯定产业利润要足够符合我要去增加供给开工的需求，才可以增加供给，这是一个很容易理解的道理。

产业利润如果很低，大部分的企业是不愿意开工的，尤其是前面讲的碳中和和碳达峰的政策目标。

以螺纹钢厂企业为例，7月初的产业利润基本上处于历史的低位，也就是说开工就是亏损。这个时候短时间要增加你的供给，去满足供需缺口，我们在江浙一带企业的调研，确实发现了这样的情况，很多企业不愿意开工。

结合产业利润很低，我们的库存也比较低的情况下，实体企业不愿意直接增加供给，从而不能够很好的短期实现我们的供给与需求这个缺口的弥补。因此我个人觉得，短期之间我们的期货还是有很大的上涨风险。

根据这三个传导路径，提了自己三方面的解决应对思路，三个传导路径，第一个传导路径是融合的，放在一起，就是应对成本和国外商品价格上涨的传导路径，我们应该如何去解决，第一个要增加供给，这是非常直观的。前面汤老师讲了金融属性，也许目前还不是主要的属性，供给属性增加供给弹性，变得尤为重要。尤其是在实体企业，他的产业利润非常低的时候，如何增加，避免下游企业利润降低，出现大面积亏损，现在产业利润很低，考虑给予这些企业退税和税费见面，帮助他们恢复生产供给，从而降低供需缺口。

第二，有了定向降准和降息，提高产业利润供给。

第三，为了对传导路径里面的第一和第二，如何去帮助实体企业更好去应对气候出现类似情况的风险，第一个就是大力发展基差交易，李老师在交易所，对这个领域有非常深厚的实务经验。我们需要培育和鼓励更多实体企业套期保值，尤其是利差交易。

第四，我们在调研里面发现目前经常讲的保险+期货，其实主要是针对一些农产品，比如说都是针对一些农户，去支持他进行保险+期货，目前还比较缺乏对制造业相关的一些企业，提出这样一个制造业的保险+期货。这是我们在调研的时候，发现了一些情况，很多制造业由于第一种传导路径，就是成本传导路径，使得很多制造业在接下来的生产，产生很大的利润大幅度的下跌，甚至亏损的情况，我们应该大力宣传保险+期货。

第五，防范金融资本炒作，降低炒作预期。

第六，我们的供需缺口，我们要助力全球防疫，使得巴西和印度的供给非常正常。

针对第三条的传导路径，就是国外货币传导路径，我们如何应对国外流动性过剩传导路径，两个小建议，第一个是发布人民币的汇率调节作用，允许人民币在一定的前提下，在市场上进行升值，因为大宗商品都是以美元计价。

第二，在人民币国际化进程之中，适当考虑一些大宗商品，也是关系到制造业发展未来的大宗商品，允许人民币通过一些政治手段，使人民币进行相应的定价。

这就是我针对传导路径，提的几个小的建议。感谢大家的聆听。